Настольная книга финансового директора Брег Стивен
• Оплата картой с дебетовым сальдо для продления срока платежей. Многие поставщики разрешают оплачивать их счета кредитными картами. Если сделать это в установленную дату платежа и затем подождать с пополнением кредитной карты до даты окончания цикла оплаты этой кредитной карты, то можно существенно удлинить сроки платежа.
Хотя финансовый директор может попросту воспользоваться полным перечнем мер, позволяющих бесплатно получить крупную сумму денег, но существует ряд вопросов, которые следует учитывать, прежде чем сделать это. Например, ужесточение кредита может противоречить общей корпоративной стратегии, допускающей более высокие убытки от просроченных долгов в обмен на больший объем продаж клиентам с повышенным риском. Аналогичным образом, одностороннее продление сроков оплаты ключевому поставщику может повредить рабочим отношениям с деловым партнером и, возможно, привести к повышению цен, установленных поставщиком, или к снижению приоритетности поставок. Другой пример: решение хранить на складе меньше готовой продукции может повредить обслуживанию клиентов, особенно когда компания заработала свою репутацию наличием широкого ассортимента товарных запасов, доступного клиентам в любой момент. Далее, компания в отрасли с низкой нормой прибыли может быть не в состоянии осуществить факторинг своей дебиторской задолженности или принимать оплату кредитными картами, поскольку связанные с этим платежи за кредит «откусят» слишком большой кусок ее прибыли. Таким образом, финансовый директор может использовать вышеизложенные предложения только после должного учета их влияния на общую стратегию компании.
Решение о снижении уровня товарно-материальных запасов более детально рассматривается в следующем параграфе.
Запасы: решение о сокращении товарно-материальных запасов
Финансовый директор, действительно озабоченный сокращением издержек и к тому же стремящийся увеличить денежные поступления, будет воинственно требовать сокращения запасов всеми возможными способами, поскольку потенциально это может высвободить значительную сумму денег в результате устранения затрат, связанных с хранением запасов. Однако есть некоторые вопросы, которые нужно рассмотреть, прежде чем яростно биться за неуклонное сокращение запасов.
Во-первых, следует учитывать категории запасов и нацеливаться только на те из них, которые не окажут негативного воздействия на другую деятельность компании. Например, уменьшение запасов готовой продукции может подорвать продажи, поскольку клиенты могут покупать только наличный товар, не желая ждать чего-то, что нужно заказывать или произвести. Это особенно важно для розничного бизнеса с интенсивным сервисным обслуживанием, типа тех компаний, которые утверждают, что имеют в наличии все запчасти в любое время. Если компания имеет меньше запасов, то в этой ситуации возрастут издержки, так как она будет вынуждена платить за экстренную доставку, чтобы получить необходимый компонент клиентского заказа. Однако уровни запасов готовой продукции могут все же быть понижены в результате отслеживания тенденций использования отдельных товаров и снижения безопасных уровней запасов по тем из них, которые демонстрируют тенденции к сокращению продаж.
Запасы для текущего производства станут огромным бременем для оборотных средств компаний с неэффективными технологическими процессами, но сокращение запасов может, тем не менее, породить хаос в этой области, если этим сокращением не управлять надлежащим образом. Крупные остатки незавершенного производства станут неизбежным «узким местом» в технологическом цикле, а издержки процесса избавления от них порой выше, чем затраты на буфферные запасы (см. анализ производительности в конце этой главы). Кроме того, при отсутствии надлежащей системы размещения технологического оборудования в цехе большие объемы незавершенного производства могут оказаться единственным способом поддержания видимости порядка в производственном процессе. Поэтому, лучше сначала детально проанализировать производственные операции, чтобы увидеть, где есть действительно избыточные объемы незавершенного производства. И после этого внедрить производственные системы, например, систему планирования производственных ресурсов или систему «точно вовремя», с помощью которых можно постепенно уменьшать уровни незавершенного производства по мере того, как производственный процесс становится более структурированным и легче управляемым. Финансовому директору также следует знать, что старые запасы незавершенного производства часто маскируют большие объемы устаревших или не соответствующих спецификациям деталей, которые никто не хочет списывать. Поэтому, списание является обычным результатом сокращений в области запасов для незавершенного производства.
Сырье является одной из лучших областей для проведения сокращения запасов. Именно здесь с наибольшей силой проявляются системы планирования производственных ресурсов или «точно вовремя», отчетливо обнажающие любые виды запасов, которые в настоящее время не нужны для запланированных производственных целей. Однако этот анализ может обнаружить ряд сырьевых позиций, которые также являются устаревшими и, следовательно, имеют минимальную или пониженную ценность, что ведет к значительному снижению оценки запасов. В качестве альтернативы, финансовый директор может согласиться на значительную плату за возврат, чтобы убедить поставщика взять назад ненужные товары. Может оказаться полезным поручить снабженцам составить список тех неиспользуемых ресурсов, которые можно вернуть поставщикам, и, таким образом, финансовый директор получит представление о затратах, связанных с этой формой сокращения запасов.
Есть несколько вопросов, о которых финансовому директору нужно помнить, когда он пытается сократить запасы. Во-первых, как только что отмечалось, шансы на успешное сокращение запасов меняются в зависимости от их типа. Во-вторых, сокращение запасов без надлежащего учета его влияния на другие стороны деятельности, например, сокращение услуг клиентам, может в действительности повысить издержки. В-третьих, есть предел тому, насколько можно уменьшить уровень запасов без компенсирующих инвестиций в системы производственного планирования, эффективность которых обеспечит их сокращение. Таким образом, сокращение запасов не является простым решением; любые действия требуют внимательного учета сопутствующих издержек, а также определения степени их влияния на другие области бизнеса.
Основные средства: аренда или покупка
При аренде компания платит арендодателю за использование оборудования, находящегося в собственности арендодателя. По условиям этого соглашения компания делает ежемесячные платежи, а арендодатель держит актив на своем балансе и начисляет амортизацию, платит налог на имущество, оплачивает ремонт и техническое обслуживание. Обычно арендодатель забирает актив по окончании срока аренды, если только компания не желает выплатить сбор в конце договорного периода, чтобы выкупить актив по остаточной стоимости и поставить его на свой баланс.
Арендное соглашение обычно бывает довольно дорогостоящим для арендатора, поскольку он оплачивает процентные издержки, прибыль, налоги, ремонт и снижение стоимости актива. Однако он и так должен был бы платить за все это, за исключением прибыли арендодателя и процентных издержек, если бы купил актив. Поэтому, это является привлекательным вариантом, особенно в отношении использования тех активов, которые имеют тенденцию быстро обесцениваться или изнашиваться, и которые в любом случае необходимо заменять в конце срока аренды.
Стоимость аренды обычно высока, поскольку ряд переменных, включенных в ее расчет (например, окончательный платеж, процент, остаточная стоимость актива и цена возврата), сильно затрудняют арендатору определение истинной стоимости того, что он получает. Поэтому, при использовании лизинга, как одного из вариантов финансирования, финансовый директор должен очень внимательно проанализировать отдельные статьи расходов, которые составляют общую сумму арендной платы, вероятно используя показатель чистой приведенной стоимости, чтобы убедиться, что общие затраты являются обоснованными (см. главу 10 «Бюджетирование капитала»).
Кредиторская задолженность: решение получить скидку за раннюю оплату
Некоторые поставщики делают пометку на своих счетах, что клиенту будет предоставлена скидка, если он оплатит счет в короткие сроки. Примером такого предложения является «2/10 N/30», что означает: «оставьте себе 2 % от цены, если вы заплатите в течение 10 дней, или оплатите всю сумму через 30 дней». Финансовый директор должен знать, как рассчитать экономию, которая будет получена от такого предложения. Основная формула следующая:
Например, Columbia Rafting Company имеет возможность получить 1 %-ную скидку по счету за новый надувной плот, если она сделает платеж через 10 дней. Счет выставлен на 12 000 долл. и обычно оплачивается через 30 дней. Расчет следующий:
В этом примере ставка 18,2 % по скидке за раннюю оплату, вероятно, сделает ее привлекательной для финансового директора. Однако следует учитывать наличие денег, прежде чем принимать такое предложение. Например, что делать, если нет свободных денежных средств или кредитная линия компании не может быть изменена для производства ранней оплаты? Даже если деньги есть, но существует риск нехватки наличности в ближайшее время, то финансовый директор все равно может оказаться не в состоянии принять такое предложение. Короче, независимо от того, насколько привлекательным может быть предложение, краткосрочная нехватка наличности может помешать воспользоваться скидкой за раннюю оплату.
Долг
Решение увеличить задолженность
Финансовый директор должен регулярно анализировать потребность в увеличении задолженности, как части общей стратегии финансирования, которая может включать другие формы привлечения средств, например, сокращение потребности в оборотном капитале или проведение размещения акций. При принятии решения о долге должны быть рассмотрены следующие факторы:
• Условия существующих займов. Юридическое соглашение об имеющемся кредите может лимитировать получение новых траншей до тех пор, пока текущий долг не будет выплачен, либо уменьшен до определенного уровня. Оговорки могут также ограничивать соотношение «долг/собственный капитал» (см. следующий пункт), что делает невозможным расширение долга без предварительного наращивания собственного капитала.
• Текущий уровень долга по отношению к собственному капиталу. Кредиторы будут с подозрением относиться к запросам о дополнительном транше, если нет уравновешивающей суммы собственного капитала. Компании с высоким соотношением «долг/собственный капитал», вероятно, посоветуют поискать добавочный капитал, прежде чем ей будет предоставлен дополнительный кредит.
• Сроки погашения долга. Старайтесь не брать новый долг с датой погашения, совпадающей с датой погашения старого долга. Таким образом, будет меньше риска, что придется рефинансировать крупные суммы долга в одно и то же время.
• Деловой цикл. Некоторые виды бизнеса имеют естественные пики и спады доходов, что резко сокращает их способность погашать кредиты в периоды замедления. Такому типу бизнеса нужна более высокая доля собственного капитала, чтобы избежать риска дефолта по кредитам.
• Товарные циклы. Если производимые линейки продуктов морально стареют и стоят перед перспективой снятия с производства, компания может иметь низкую способность погашать займы, срок которых истекает после планируемой даты прекращения производства этой продукции.
• Перенесение чистого операционного убытка (ЧОУ) на будущие периоды. Если компания имеет крупный ЧОУ, который она может использовать для сокращения налогооблагаемого дохода, то она не будет иметь возможности сразу вычитать из налогооблагаемой базы процентные платежи, хотя при использовании долга можно все же отложить использование ЧОУ на более поздние годы[3].
• Потребность в резервном заимствовании. Финансовый директор всегда должен планировать возможность получения большего объема заемных средств по кредитной линии, чем фактически необходимо. Тем самым, можно легко справляться с непредвиденными потребностями в денежных средствах.
В реальности, финансовый директор будет чаще поставлен в тупик первыми двумя пунктами, чем всеми остальными. Если на балансе уже слишком много долга или юридические положения имеющихся займов имеют ограничения, то в ближайшее время не будет возможности получить дополнительные кредиты. Остальные пункты являются по своей природе скорее рекомендательными, поскольку финансовый директор должен учитывать их, но в реальности может быть вынужден принять условия любой предложенной сделки, если привлечение заемных средств является важным приоритетом в краткосрочном плане.
Решение о рефинансировании
Финансовый директор должен регулярно анализировать стоимость всех типов долга компании, чтобы увидеть, не является ли он слишком дорогим, и, следовательно, заслуживающим рефинансирования. Хотя это может казаться простым делом, есть несколько моментов, которые нужно учитывать. Во-первых, компания может иметь очень тесные отношения с одним кредитором, который предоставил ей все кредиты. Если это так, то погашение самого дорогого займа в кредитном портфеле не возвысит благосклонные чувства этого важнейшего кредитора к компании. В рамках этого сценария может оказаться невозможным даже рефинансирование отдельного кредита в портфеле, поскольку кредитор провел перекрестный залог всех активов компании по различным кредитным договорам. Так как нет обеспечения для получения кредита от другого кредитора, компания может рефинансировать долг только путем перевода всего пакета займов на нового кредитора.
Другой момент состоит в том, что долг, который финансовый директор хочет заменить, имеет фиксированную процентную ставку, а самый недорогой замещающий долг имеет плавающую процентную ставку. Решение переключиться с ценной бумаги с фиксированной ставкой на условия, при которых ставка может существенно возрасти, должно быть предметом тщательного обсуждения. Финансовый директор может уменьшить риск быстрого повышения ставки посредством договоренности о ежегодном лимите на любое ее повышение в течение срока нового займа. Решение перейти на плавающую ставку часто вызвано предстоящей датой выплаты займа, при которой максимальное увеличение процентной ставки все же не превысит фиксированную ставку по текущему займу к тому времени, когда заем должен быть выплачен. Например, The International Pickle Company имеет долгосрочный заем под 10 % годовых. Финансовый директор рассчитывает погасить этот заем через пять лет. Между тем, ему предложили 6 %-ный заем с плавающей ставкой и лимитом ежегодного повышения ставки в 1,5 %, который не будет действовать до конца каждого года. Он подсчитывает, что, даже если процентные ставки резко вырастут в течение следующих пяти лет, новый заем будет все же менее дорогим, чем существующий, до конца четвертого года займа, и соглашается рефинансировать долг.
Решение о выпуске конвертируемых ценных бумаг
Конвертируемая ценная бумага это облигация, которая может быть обменена на обыкновенные акции. Цена обыкновенных акций, по которой облигация может быть конвертирована, основана на коэффициенте конвертации, который представляет собой показатель числа акций, которые можно купить за каждую облигацию. Например, если облигация номиналом в 1000 долл. имеет коэффициент конвертации 10, то ее можно конвертировать в 10 обыкновенных акций, что означает цену акции в 100 долл. Однако это не значит, что держатель облигации немедленно обменяет ее на акции – это случится лишь тогда, когда рыночная цена акции будет равна или превысит величину, предполагаемую коэффициентом конвертации. Если рыночная цена обыкновенных акций превысит цену, предполагаемую коэффициентом конвертации, то цена облигации тоже возрастет, поскольку ее стоимость, основанная на ее конвертируемости, теперь больше, чем ее цена, основанная на потоке будущих процентных платежей от компании в качестве платы за облигацию.
Конвертируемая ценная бумага заслуживает большого внимания со стороны финансового директора, если компания не хочет выплачивать основной долг по облигации. Это особенно типично для ситуации быстрого роста, где все деньги будут задействованы в обозримом будущем. Кроме того, посредством конвертации долга в капитал компания может улучшить свой коэффициент «долг/собственный капитал», что улучшит отношения с кредиторами, и при этом устранит необходимость выплаты процентов по облигациям, которых больше не существует. Далее, финансовый директор может сделать предложение долга более привлекательным для инвесторов, предоставив им некоторый потенциал повышения, если обыкновенные акции впоследствии вырастут в цене, что должно привести к снижению процентной ставки по долгу. Это особенно важно, если рыночные условия будут в остальных отношениях предполагать высокую процентную ставку. Наконец, компания может превратить группу существующих держателей долга в группу акционеров, что означает, что она будет иметь (предположительно) дружественную и долгосрочную группу инвесторов, которые теперь владеют ее акциями. Негативными сторонами такого подхода является то, что возросшее количество акций уменьшит показатель «прибыль на акцию», и то, что контроль будет распределен на большую группу инвесторов, а это может ослабить позицию мажоритарного владельца.
Капитал
Решение о финансировании за счет долга или собственного капитала
Долг почти всегда является менее дорогим источником финансирования, чем собственный капитал, поскольку инвесторы ожидают существенной прибыли на свои инвестиции, тогда как процентные издержки долга вычитаются из налогооблагаемой базы, делая долг менее дорогостоящим. Более того, в периоды инфляции компания погашает свой долг менее дорогими долларами, что делает его даже еще более дешевым источником финансирования. Однако существует несколько других вопросов, которые необходимо рассмотреть, решая, что использовать в качестве следующего источника финансирования – долг или капитал.
Первая проблема состоит в том, что команда старших менеджеров или владельцы компании могут чувствовать себя неуютно с перспективой привлечения дополнительного долга, независимо от того, насколько он доступен или дешев. Чаще всего это происходит в частных компаниях со стареющими собственниками, которые больше всего озабочены сохранением своего долгосрочного источника дохода. Это менее типично для предпринимателей, готовых рисковать, или для публичных компаний, где финансовому директору позволено уравновешивать риск дефолта по долгу и сокращение издержек в результате большего использования долга, чем капитала.
Даже если владельцы и управляющие хотят привлечь больше долга, кредиторы могут не захотеть этого делать. Данная проблема возникает, когда компания имеет плохой или очень непостоянный поток денежных поступлений, большой финансовый рычаг или прецеденты невыплаты своих долгов, либо нарушения условий кредитных соглашений. В таком случае компании, вероятно, придется прибегнуть к размещению акций, причем с использованием стимулирующих условий (см. следующий параграф).
Даже если кредиторы готовы и хотят предоставить больше кредитов, может оказаться, что на балансе не осталось обеспечения для снижения уровня их озабоченности относительно риска, связанного с возвратом долга. В таком случае компания может быть вынуждена согласиться на высокую процентную ставку, более раннее погашение, очень ограничительные оговорки или позволить кредитору иметь право младшего требования на любые активы компании. Если эти варианты не убеждают кредитора, тогда компании опять же придется переориентироваться на размещение акций.
Из вышеприведенного очевидно, что долг обычно является предпочтительным источником финансирования и финансовый директор может всерьез рассматривать привлечение капитала только тогда, когда увеличение долга либо нереально, либо поставит компанию под значительный риск дефолта по ее заимствованиям.
Решение о типе размещения акций
Финансовый директор может рекомендовать выпуск двух типов долевых инструментов – обыкновенных или привилегированных акций. Условия выпуска обыкновенных акций, как правило, записаны в уставе и отражают конкретные требования того штата, где зарегистрирована компания. Финансовый директор обычно рекомендует размещение обыкновенных акций только при наличии нескольких обстоятельств. Во-первых, существующие акционеры компании не должны беспокоиться о разводнении их долей в результате нового выпуска (если только новые акции не продаются им, и в таком случае изменение долей собственности произойдет только среди существующих акционеров). Это крупная проблема в случаях, когда основная часть акций компании находится в собственности небольшого числа физических лиц.
Вторым обстоятельством является то, что кредиторы компании начинают выражать недовольство высоким уровнем долга и хотят уравновесить его дополнительным капиталом. Такое давление может также исходить от совета директоров, который, скорее всего, не захочет терпеть риск дефолта, если имеются крупные заимствования.
Финансовый директор обычно рекомендует выпуск обыкновенных акций только тогда, когда все остальные источники менее дорогого финансирования были исчерпаны, поскольку акционеры обычно имеют гораздо более высокие ожидания в отношении рентабельности инвестиций, чем поставщики других финансовых ресурсов.
Альтернативой предложению обыкновенных акций являются привилегированные акции. Этот долевой инструмент имеет множество оттенков, включая фиксированную или переменную процентную ставку, которая может быть кумулятивной или нет, иметь возможность конвертации в обыкновенные акции, способность быть отозванными компанией в любое время или через фиксированные интервалы – диапазон возможных свойств является бесконечным. Конкретные условия выпуска привилегированных акций должны быть подогнаны под предполагаемые потребности пула потенциальных инвесторов. Например, если акции компании исторически были очень волатильны, инвесторы могут захотеть иметь возможность конвертировать их в обыкновенные акции для того, чтобы воспользоваться преимуществом возможного роста цены акций в какой-то момент в будущем.
Щедрые условия могут быть также добавлены выпускаемым привилегированным акциям для того, чтобы обеспечить инвесторам принятие выпуска по приемлемой цене. Например, его условия могут утверждать, что в случае продажи компании владельцы привилегированных акций получат назад 100 % своих инвестиций, прежде чем владельцы обыкновенных акций получат что-либо. Для того, чтобы защитить их права в этом отношении, владельцы привилегированных акций могут также получить право решающего голоса по любым предлагаемым слияниям, поглощениям или продажам значительной части активов. Эти дополнительные условия могут казаться щедрыми, но они обеспечивают высокую цену за акции. Тем временем, обход необходимости в каком-либо обеспечении улучшает соотношение «долг/собственный капитал» до уровня, при котором кредиторы, возможно, будут готовы предоставить дополнительный кредит.
Например, финансовый директор Xtreme Running Shoe Company пытается привлечь дополнительное долговое финансирование, но кредиторы компании озабочены соотношением «долг/собственный капитал» и настаивают на вливании добавочного капитала перед предоставлением каких-либо новых займов. К несчастью, рынок является «медвежьим», и оценка компании опустилась ниже нормальной, поэтому любая продажа обыкновенных акций привела бы к чрезмерному разводнению долей существующих акционеров относительно суммы привлеченного капитала. Исходя из этого, финансовый директор предлагает выпустить особый класс привилегированных акций, имеющих годовой дивиденд, превышающий рыночную процентную ставку, а также гарантию конвертации по выбору инвестора в обыкновенные акции по выгодному курсу через пять лет. Таким образом, потенциальные инвесторы будут готовы больше заплатить за акции, дающие им краткосрочный дивидендный доход и потенциальную долю в капитале в среднесрочной перспективе.
Решение о выплате дивидендов
Финансовый директор играет важную роль в том, чтобы убедить совет директоров выплатить дивиденды и согласиться с суммой выплат на одну акцию. Решение о выплате дивидендов требует учета многих факторов. Во-первых, нужно учитывать, что инвесторы предпочитают видеть постоянный и надежный поток дивидендов. Таким образом, благонамеренная вначале выплата дивидендов может вызвать звонки от инвесторов, которые ожидают того же в будущем. В этом случае совет директоров может посчитать своим долгом продолжать выплаты, даже если эти деньги нужны компании для других целей.
Другой проблемой является воздействие кредитных ограничений на дивиденды. Многие кредиторы не разрешают выплат вообще никаких дивидендов по условиям кредитных договоров, или, по крайней мере, повышения предыдущего уровня дивидендов. Их аргументация очевидна, поскольку в противном случае компания могла бы взять кредит и выплатить его своим акционерам, оставив меньше активов, на которые кредитор мог бы претендовать в случае банкротства. Таким образом, кредитные условия оказывают большое влияние на решение о выплате дивидендов и обычно препятствуют выплате, когда груз долгов компании настолько тяжел, что кредиторы в любом случае начали бы ограничивать дивиденды.
Ключевой проблемой являются денежные поступления. Если компания имеет крайне нестабильный денежный поток, который может колебаться от дефицита наличности в одни месяцы до крупных поступлений в другие, или она привязана к крупному краткосрочному проекту, то потенциально долгосрочное обязательство, типа дивидендов, является плохой идеей. Хотя может казаться, что будет достаточно денег в наличии, чтобы произвести выплаты, эти деньги могут потребоваться компании на краткосрочные нужды.
С точки зрения налогообложения дивиденды не являются вычитаемыми затратами, в противоположность процентным платежам по долгу. Это делает капитал более дорогой формой финансирования, чем долг, на величину добавочной налоговой ставки компании.
Фактором, благоприятствующим выплате дивидендов, является то, что Налоговая служба наказывает компании за накопление чрезмерной суммы доходов. Налоговая служба считает, что сумма аккумулированных доходов до 150 000 долл. является достаточной для рабочих нужд компаний в сфере услуг, таких как бухгалтерские, проектные, архитектурные и консалтинговые фирмы, а накопления до 250 000 долл. – для большинства других видов деятельности. Компания может утверждать, что ей нужна значительно бльшая сумма аккумулированных доходов, если она может доказать, что у нее есть конкретные, утвержденные и выполнимые планы, которые потребуют использования средств внутри компании. Другим убедительным аргументом является то, что компания нуждается в значительной сумме накопленных доходов для выкупа акций компании, которые находятся в собственности недавно умершего акционера. Если эти условия не очевидны, Налоговая служба объявит накопленные доходы подлежащими обложению по ставке 39,6 %[4]. Суровость данного налога призвана поощрять компании регулярно выплачивать дивиденды своим акционерам, чтобы Налоговая служба могла облагать налогом эту форму дохода акционеров.
Возможно, главной причиной отказа от выплаты дивидендов является ситуация быстрого роста, когда компания должна направлять все имеющиеся средства в оборотный капитал, чтобы поддерживать темп роста продаж по новым клиентским заказам. В таких случаях быстро возрастающая стоимость фирмы будет отражаться в возросшей цене акций, что с избытком компенсирует инвесторам любые потерянные дивиденды. Наоборот, если компания имеет минимальные перспективы роста, лучшим использованием средств, возможно, является возврат их инвесторам в форме дивидендов.
Альтернативой выплате дивидендов является выкуп акций у инвесторов. Соглашаясь на такой выкуп, инвесторы, вероятно, будут требовать (в зависимости от их обстоятельств) долгосрочного прироста капитала в результате сделки, который облагается налогом по более низкой ставке, чем дивидендный доход. Такой подход особенно хорош для ситуаций, когда компания получила временный рост денежных поступлений, но не обязательно имеет перспективы будущих поступлений аналогичного размера, и поэтому не хочет порождать ожиданий инвесторов в отношении длинной серии дивидендных выплат.
Примером того, как можно использовать эту концепцию, является Breakout Software Company, производитель тюремных баз данных, который имеет два компонента в своем бизнесе: долгосрочную подписку на базы данных и консультирование по программному обеспечению. Часть бизнеса, связанная с базами данных, создает стабильный поток денежных поступлений, который можно прогнозировать с высокой надежностью на несколько лет вперед. Однако консультационный бизнес привязан к краткосрочным контрактам и поэтому дает весьма непостоянные денежные поступления. Исходя из этого, финансовый директор рекомендует дивиденд, основанный на проценте от денежных поступлений за подписку, и при этом рекомендует выкуп акций, основанный на краткосрочных денежных поступлениях от консультационного бизнеса. Такой двойной подход увязывает приемлемую дивидендную политику с характером денежных потоков фирмы.
Постоянные затраты: решение об увеличении
Ключевым решением для финансового директора является рекомендовать или нет увеличение постоянных затрат. Речь идет о дополнительных постоянных затратах, например, создании новой статьи накладных расходов, которая будет постоянно увеличивать базу себестоимости компании. Добавление таких затрат может оказаться необходимым, если имеющийся персонал просто не в состоянии удовлетворить потребности существующих уровней продаж и производства, и ему требуется помощь. Тем не менее, финансовый директор должен рассмотреть это решение с точки зрения его влияния на прибыльность. Одним из наилучших способов сделать это является анализ окупаемости дополнительных постоянных затрат, который представлен в главе 11 «Другие вопросы финансового анализа». Этот анализ часто показывает, что прибыль достигает максимального уровня как раз перед приростом постоянных затрат, поскольку он может потребовать значительных дополнительных продаж, компенсирующих такое наращивание.
Существует несколько ключевых факторов, которые финансовому директору необходимо учесть, продумывая это решение. Одним из них является объем продаж, при котором прибыль будет соответствовать тому уровню, на котором она находилась непосредственно перед увеличением постоянных затрат. Например, типография переживает бешеный рост продаж, и финансовый директор решает инвестировать в новый пресс, чтобы удовлетворить спрос. Пресс взят в аренду и стоит 250 000 долл. в год. Валовая прибыль составляет 30 %, поэтому цех должен обеспечить дополнительные продажи в объеме 833 333 долл. в год только для того, чтобы покрыть прирост постоянных затрат, представленный новым прессом.
Другой фактор вытекает из предыдущего пункта и состоит в том, чтобы определить максимальный уровень продаж, который позволит поддержать оборудование в наилучшем состоянии. Продолжим последний пример: если другие подразделения типографии могут поддержать прирост продаж только на 500 000 долл. без увеличения своих постоянных затрат, то невозможно достичь уровня продаж в 833 333 долл., необходимого для выплат за полиграфический пресс.
Тем не менее, еще одним фактором, который нужно рассмотреть, является стабильность новых продаж, необходимых для покрытия прироста постоянных затрат. Продолжим пример: финансовому директору следует отклонить вариант аренды пресса, если дополнительные продажи, поддерживающие это решение, относятся к краткосрочной сделке с фиксированной датой завершения или имеют неопределенное будущее, не подкрепленное долгосрочным заказом на покупку. Трезвый взгляд на рынок, обслуживаемый компанией, уровень конкуренции, потенциальные ценовые войны и другие аналогичные факторы – все это следует тщательно проанализировать, прежде чем принимать решение об увеличении постоянных затрат.
Представленные выше примеры относятся к решениям о крупном приросте постоянных затрат. Однако большинство приращений являются значительно более скромными с небольшими дополнительными суммами, оказывающими минимальное добавочное давление на финансовые результаты. Тем не менее, эти довески постепенно съедают прибыль с течением времени. Чтобы получить контроль над ними, финансовый директор должен иметь продуманный механизм одобрения любого увеличения постоянных затрат, произошедших вне стандартного бюджетного процесса. В отношении расходов, включенных в бюджет, финансовый директор имеет больше времени, чтобы проанализировать, зачем нужно данное увеличение, как повышение эффективности помогло бы избежать этих расходов, не лучше ли привлечь внешних исполнителей, чем самим нести дополнительные расходы, и т. д. Решение об увеличении постоянных затрат является одним из важнейших для компании в плане текущей производственной деятельности и поэтому заслуживает значительной доли рабочего времени финансового директора.
Расходы на оплату труда: временные исполнители или постоянный штат
Во многих компаниях, особенно в сфере услуг, крупнейшей статьей расходов с большим отрывом является оплата труда. Поэтому финансовому директору следует принимать активное участие в принятии решений, касающихся изменения численности рабочей силы. Это является особой проблемой в тех областях, где бизнес имеет ярко выраженный сезонный характер, требует опытного персонала, действует в рамках соглашения с профсоюзом или платит обременительные штатные налоги для борьбы с безработицей. Некоторыми из ключевых факторов, которые необходимо учитывать, являются:
• Сезонность. Если компания имеет весьма изменчивые продажи от сезона к сезону, то это ключевой индикатор в пользу использования временной рабочей силы в пиковый сезон и сохранения только небольшой команды опытных работников в остальное время года. Классическим примером является парк развлечений, где временные работники заранее знают, что они будут в штате всего несколько месяцев. Однако это не столь простое решение там, где требуется персонал с относительно высоким уровнем опыта, поскольку вновь найти работников требуемой квалификации может быть трудно, когда продажи опять начнут расти. В таких ситуациях финансовому директору следует рассмотреть возможность полной загрузки производственных мощностей, равновешивая расходы с ростом уровня запасов в периоды спада продаж. Если это не представляется возможным, то разумной альтернативой могут стать инвестиции компании в масштабную программу обучения, чтобы быстро подготовить новых служащих.
• Уровень текучести кадров. Возможно, не придется делать выбор в пользу использования временных работников или постоянного штата, если постоянный персонал очень часто обновляется. Это обычная проблема для малоквалифицированных, монотонных видов деятельности, типа производственных специальностей низкого разряда в цехе.
• Соглашения с профсоюзами. Рабочая сила, представленная профсоюзом, может резко ограничить способность компании увольнять штатных работников. Это подталкивает финансового директора к тому, чтобы рекомендовать более широкое использование временных работников для краткосрочных нужд, а не взваливать на себя риск найма дополнительного персонала с членством в профсоюзе, от которого потом будет трудно избавиться. Профсоюз может предложить предоставить его членам высокооплачиваемые сверхурочные вместо привлечения временных работников, и таким образом повысить общий уровень их оплаты. Однако, когда служащие работают слишком много часов, это сказывается на качестве, что может стать причиной сокращения доходов.
• Отчисления в фонд занятости (Unemployment taxes). Если компания постоянно нанимает и увольняет персонал, поскольку сталкивается с быстрыми изменениями в количестве необходимого персонала, она будет иметь возрастающие ставки штатного налога на безработицу. Бюро по трудоустройству штатов ежегодно отслеживают сумму пособий по безработице, выплаченных бывшим работникам компании, и изменяют ставку налога на следующий год, чтобы заставить компанию оплатить счет за эти выплаты. Если компания создает большую группу бывших служащих, получающих пособия по безработице, она подставляет себя под потенциальный рост на несколько процентов налогов на фонд оплаты труда[5].
• Уровень производственной квалификации. Агентства по временному трудоустройству обычно специализировались на предоставлении компаниям неквалифицированной рабочей силы. Однако теперь эти агентства предлагают команды очень опытных, технически грамотных специалистов, которые могут занять почти любую должность. Тем не менее, стратегически важные должности должны оставаться штатными и обеспечиваться надлежащим социальным пакетом на том основании, что компания хочет как можно дольше удерживать людей, занимающих эти должности. В этом случае проблема затрат является второстепенной по отношению к удержанию кадров.
• Условия соглашений с агентствами по временному трудоустройству. Агентство по временному трудоустройству устанавливает значительные ставки почасовой комиссии, которую оно взимает с компании за использование предоставленных ей работников. Этот гонорар покрывает не только прибыль агентства, но также издержки рекрутинга, налоги на оплату труда и льготы (если имеются), которые оно может предлагать временным работникам. Компания, использующая рекрутинговое агентство обычно должна подписать с ним контракт, соглашаясь не нанимать кого-либо из его временных работников без выплаты гонорара за поиск, либо нанимать его только по прошествии определенного срока (в течение которого агентство заработает немалую прибыль). Такая схема часто подталкивает финансового директора к рекомендации организовать свое агентство по временному трудоустройству в рамках компании, либо использовать агентства по временному трудоустройству только для очень ограниченного круга потребностей.
Например, финансовый директор SecureTech Consulting Company стоит перед выбором: привлечь временных работников для проекта консультирования правительственной системы безопасности или нанять персонал непосредственно. Компания имеет давнюю традицию не увольнять работников, поэтому финансовый директор хочет быть уверен в том, что эти люди будут нужны и после выполнения нынешнего правительственного контракта. Соответственно, он выясняет у вице-президента по развитию бизнеса, может ли этот правительственный контракт быть расширен за пределы его нынешнего срока в один год. Ответом является информация о том, что правительство даст твердую гарантию продолжения финансирования после того, как проанализирует качество работы SecureTech в первые три месяца контракта. Основываясь на этом, он предпочитает нанять персонал через агентство временных услуг по информационным технологиям на первые три месяца контракта и затем заплатить небольшой гонорар за рекрутинг, чтобы нанять их постоянно, если контракт будет продлен. Если контракт не будет продлен, то он будет сохранять их временный статус и расстанется с ними после окончания контракта.
Другой пример. Финансовый директор Stereo Devices Company должен дать заявку относительно найма установщиков стереосистем на важный период отпусков. Хороший мастер стереосистем, имеющий достаточный опыт работы с клиентами, считается ключевым работником, которого нужно удерживать, но в менее активное время года компания может позволить себе сохранять только половину штата мастеров. Основным критерием является качество выполняемой установщиками для клиентов работы, которое, как показывают факты, было более низким, когда использовался персонал, нанятый на короткое время. Соответственно, финансовый директор рекомендует утвердить значительное увеличение оплаты сверхурочных часов, которые опытные мастера отработают в летний период, и нанять лишь минимальное число работников, которые будут помогать опытным установщикам.
В обоих примерах денежные параметры были не единственными основаниями принятых решений. Напротив, консультационная фирма хотела не нарушать старой традиции компании избегать увольнений, а компания установки стереосистем стремилась к наилучшему обслуживанию клиентов. Имелись менее дорогие альтернативы, но оба финансовых директора решили, что ключевые ценности компании стоят на первом месте.
Разделение бизнеса: решение о продаже
Время от времени компания будет рассматривать возможность продажи каких-то частей бизнеса в силу многих причин. Например, финансовый директор может чувствовать, что компания будет иметь большую стоимость для инвесторов, если ее разделить на части, хотя это трудно доказать. Другой причиной является то, что команда управляющих испытывает трудности при распределении средств между различными частями бизнеса или то, что одно из направлений бизнеса использует большую часть капитала, по существу оставляя другие на так называемом «голодном пайке». Те же аргументы могут относиться к рабочему времени менеджеров, которое может быть необоснованно сконцентрировано на решении проблем одного подразделения. В этом случае команда управляющих может склоняться к мнению, что управление меньшей по размеру фирмой станет облегчением для них и лучшим вариантом для компании в целом. Продажа может также выглядеть привлекательной, если команда управляющих решает повести компанию в другом стратегическом направлении, что также потребует продажи всех направлений бизнеса, которые рассматриваются как не связанные с новой сферой деятельности. В некоторых случаях правительство может даже заставить компанию пойти на разделение вследствие антимонопольного законодательства. Какой бы ни была первоначально выдвинутая причина, финансовый директор должен изучить этот вопрос, сконцентрировав внимание на реальной ценности рассматриваемого участка бизнеса для компании, и на том, какого рода усилия или средства потребовались бы для того, чтобы иметь выгоды от этого участка в компании, и что произойдет с конкурентоспособностью компании, если он будет продан. Анализируя эти вопросы, финансовый директор должен суметь прийти к определенному заключению относительно наилучшего варианта действий.
Если финансового директора просят оценить размер и структуру продаваемого актива, то надо принять во внимание несколько факторов. Во-первых, имеется ли четко обозначенная бизнес-единица, которую можно отделить от компании? Например, отдельные производственные мощности вместе с персоналом должны определяться, как относящиеся к продаваемому сегменту бизнеса. Во-вторых, участок бизнеса должен прибыльно работать сам по себе, а это означает, что он имеет определенный рынок, необходимую инфраструктуру для этого рынка и, таким образом, способен успешно конкурировать на нем.
Если эти условия выполняются, то финансовый директор может рассмотреть тип предполагаемого структурирования продажи. Например, участок бизнеса может быть отделен (spin-off) в пользу существующих акционеров. Это великолепный метод с точки зрения акционеров, которые избегают обложения подоходным налогом, получив надлежащим образом акции нового юридического лица. Отделение также позволяет менеджменту избежать трений с покупателем, вместо этого выдвигая свои собственные условия продажи. Разновидностью отделения является «вырезание» (carve-out), когда компания делает акции нового юридического лица доступными посредством первичного публичного размещения, а не в результате распределения акционерам. Еще одним вариантом является продажа менеджменту этого участка бизнеса, что обычно ведет к структурированию сделки в виде выкупа с внешним финансированием или «рычагом» (leverage buyout), предполагающего немного капитала и большие объемы долга. Наконец, отделение может быть осуществлено посредством продажи другой компании, хотя этот подход может включать бремя переговоров, гонорары юристам, непредвиденные расходы и более низкую цену, чем та, которой можно достичь другими путями.
Системы: когда использовать сквозную калькуляцию
Сквозная калькуляция (throughput costing) требует понимания некоторой новой бухгалтерской терминологии. Термин сквозная (throughput) относится к доле стоимости, оставшейся после того, как цена товара уменьшена на сумму его полностью переменных издержек. Это не попытка установить долю накладных расходов, приходящихся на данный товар, или долю приходящихся на него полупеременных издержек (semivariable costs). В результате сумма сквозных издержек для большинства товаров весьма велика. Полностью переменные издержки (totally variable costs) – это издержки, которые будут иметь место только при создании продукта. Во многих случаях это означает, что только использованные материалы рассматриваются как полностью переменные издержки. Прямые затраты труда не являются полностью переменными издержками, если только работникам не платят исключительно за изготовление данной продукции. Ограничитель производительности (capacity constraint) – это ресурс в компании, который ограничивает ее общий выпуск. Например, это может быть машина, которая может произвести только определенное количество ключевого компонента в данный отрезок времени, что препятствует расширению общего объема продаж за пределы максимальной производительности этой машины. Операционные расходы (operating expenses) – это общая сумма всех расходов компании, за исключением полностью переменных издержек.
Основная цель сквозной калькуляции – провести через ограничитель производительности как можно больше сквозных долларов, только и всего. Это делается, во-первых, путем определения суммы сквозных долларов в минуту по каждому рабочему месту, продукция которого по плану проходит через ограничитель производительности, и затем изменения производственных приоритетов таким образом, чтобы продукция с максимальной величиной сквозных долларов в минуту производилась первой. Система основана на предположении, что только определенная сумма продукции может быть пропущена через технологически узкое место, поэтому продукция, которая дает наибольшую норму прибыли, должна идти первой в списке производственных приоритетов, чтобы обеспечить максимизацию прибыли. Эта концепция очень наглядно продемонстрирована в примере, представленном в табл. 2.2.
В этом примере мы имеем четыре вида продукции, которую компания может продать. Каждый требует определенного машинного времени ограничителя производительности компании, каковым является процесс производства электрической платы (ППЭП). Первое изделие – 19-дюймовый цветной телевизор, которому нужно 10 минут времени ППЭП. Телевизор продается за 150 долл. и включает прямые материалы на 68,90 долл., что дает сквозные 81,10 долл. Затем мы делим сквозные 81,10 долл. на 10 минут производственного времени ограничителя производительности в расчете на единицу и получаем сквозные доллары в минуту в сумме 8,11 долл., показанные во второй колонке табл. 2.2. Затем мы рассчитываем сквозные доллары в минуту для трех других изделий и ранжируем их в порядке убывания. На первом месте в списке оказался 19-дюймовый телевизор. Затем мы умножаем спрос в единицах на каждое изделие на время, необходимое для пропуска его через ограничитель производительности. Нас интересует не общее время производства каждого изделия, а только время, необходимое для пропуска на проблемном этапе. Затем мы определяем общее время, когда может работать ограничитель производительности, которое в нашем примере составляет 62 200 минут, что показано жирным шрифтом в заголовке таблицы. Далее мы помещаем общее число минут, необходимых для производства каждого изделия, в пятую колонку, которая также показывает, что у нас не будет в наличии достаточно времени ограничителя производительности, чтобы выполнить всю работу для телевизора с высоким разрешением, который имел в списке самый низкий приоритет. Умножая сквозные доллары в минуту на число минут каждого изделия, а затем умножая результат на общее количество произведенных изделий, мы получаем общую сумму сквозных долларов для всего производственного процесса в этот период, составляющую 405 360 долл. Однако это еще не все. Нам необходимо вычесть из общей суммы сквозных долларов сумму всех операционных расходов по этому производству. После такого вычитания мы обнаруживаем, что добились прибыли 7,5 % и рентабельности инвестиций 6,1 %. Это базовая модель сквозной калькуляции.
Пока это выглядит как обычный анализ того, сколько денег компания может заработать на производстве определенного набора продукции. Однако здесь можно найти больше, чем представляется на первый взгляд. Это наглядно демонстрирует еще один пример. Предположим, на сцене появляется финансовый директор, который проводит тщательную сквозную калькуляцию всех четырех изделий из предыдущего примера и определяет, что после того как все накладные расходы (overhead costs) надлежащим образом распределены, телевизор с высоким разрешением фактически имеет самую высокую норму прибыли, а 19-дюймовый телевизор – самую низкую. Относительное положение двух других изделий не меняется. Результаты сквозной калькуляции, проведенной финансовым директором, представлены в табл. 2.3.
Согласно сценарию калькуляции себестоимости, нам фактически следует производить как можно больше телевизоров с высокой разрешающей способностью. Чтобы проверить эту теорию, повторим анализ сквозной калькуляции, представленный в табл. 2.2. Но теперь поставим телевизор с высоким разрешением во главу списка и произведем все 3800 заказанных единиц, а 19-дюймовый телевизор опустится в самый низ списка, и будет произведено лишь столько изделий, сколько будет возможно после того, как изготовлены все другие изделия. Все остальные переменные оставим неизменными. Этот анализ показан в табл. 2.4.
Согласно этому анализу, основанному на самых лучших принципах распределения затрат, там, где мы заботливо использовали калькуляцию по видам деятельности, чтобы обеспечить точное соответствие накладных расходов фактическим работам, мы изменили набор продуктов и получили чистое снижение прибыли на 53 360 долл.! Как такое возможно?
Причинами этого являются три основные проблемы традиционной методологии калькуляции себестоимости, каждая из которых может быть исправлена с помощью сквозной калькуляции. Первая проблема заключается в том, что, по существу, невозможно распределить накладные расходы по видам продукции и полагать, что полученные данные можно осмысленно использовать для принятия каких-либо решений об изменении производственных пропорций. Сделать так значило бы допустить ошибочное предположение, что накладные расходы изменяются в прямой зависимости от каждой единицы продукции, которая произведена или продана. В действительности, единственными затратами, которые изменяются вместе с продуктом, являются затраты на материалы, использованные для его производства. Это все. Даже прямые затраты труда не являются столь уж прямыми. Во многих ли компаниях можно наблюдать ситуацию, где персонал немедленно уходит домой, когда сделано последнее изделие? В такие периоды работники заняты в различных проектах, чтобы постоянно иметь квалифицированные кадры и на следующий рабочий день. Существует даже еще более слабая связь между машинными издержками и продуктами. Будет ли компания немедленно продавать станок, если через него проходит последняя единица данной продукции? Конечно, нет. Станок будет оставаться в цехе и накапливать амортизацию и расходы на текущий ремонт, пока не появится какая-то другая работа, для которой он потребуется. Короче, почти все затраты любой компании могут быть объединены в общую категорию, называемую «операционными расходами»», или какую-то аналогичную категорию. Это просто издержки, которые компания несет для поддержания данного уровня производства, а не группа отдельных затрат, тесно связанных с конкретными изделиями. Причина, по которой эта концепция имеет столь большое влияние в примере 2.4, состоит в предположении, что телевизор с высоким разрешением дает гораздо более высокую прибыль, чем 19-дюймовый телевизор, если исходить из распределенных затрат. Однако с точки зрения производственных процессов, использованных в данном примере, общая сумма накладных расходов, распределенных на эти два изделия, будет оставаться обоснованной тратой независимо от того, производится ли вообще одно из этих изделий. Следовательно, ошибочно использовать накладные расходы как фактор при определении сквозной калькуляции продукта, независимо от того, что могут гласить традиционные принципы калькуляции себестоимости.
Второй крупной проблемой традиционной калькуляции себестоимости является то, что она полностью игнорирует концепцию ограниченной производственной мощности. Вместо этого основная цель анализа затрат – определить, какие продукты имеют самую высокую валовую норму прибыли и какие имеют самую низкую. Эта информация затем используется для достижения двух целей – продажи множества высокорентабельных продуктов и либо демпинга, либо улучшения показателей низкорентабельных продуктов. К сожалению, реальность такова, что в наличии имеются ограниченные производственные мощности, поэтому приходится подбирать оптимальный набор клиентских заказов, имеющихся в данный момент, причем только некоторые из них можно провести через ограничитель производительности – и, возможно, ни один из них не окажется продуктом с самой высокой нормой прибыли, который компания в состоянии производить. Поэтому простое разделение продуктов на «хорошие» и «плохие» на ежедневной основе не имеет смысла. Реальный мир заставляет подбирать набор возможных товарных продаж, требующий постоянной переоценки пропорций заказов на различные продукты и их объемы относительно друг друга. Игнорирование ограничителя производительности в табл. 2.4 вело бы к намного более высокой прибыли в 177 360 долл. (предполагая, что произведены все изделия в полном объеме), но ограничитель производительности, конечно же, делал это невозможным.
Читать бесплатно другие книги:
