Взлеты и падения государств. Силы перемен в посткризисном мире Шарма Ручир

Глава 7

Цены на лук

Во многих странах опубликование государственного бюджета проходит незамеченным. Однако в некоторых бывших британских колониях, таких, как Индия, дело обстоит иначе. Здесь бюджет публично анализируют, рассматривая его как планы правительства на будущее. В феврале 2011 года в Дели, когда я участвовал в новостной передаче NDTV, разбирая последний бюджет, другой гость, Каушик Басу, бывший тогда главным экономическим советником индийского правительства, высказал, как мне показалось, крайне опасное утверждение. В то время когда рост цен на лук и другие продукты питания стал острым политическим вопросом, Басу выступил в защиту премьер-министра Манмохана Сингха, заявив, что Индии не стоит придавать большого значения инфляции, потому что быстро растущие цены – совершенно нормальное явление для молодой и энергично развивающейся экономики. Я возразил, назвав это одним из величайших экономических мифов, потому что на самом деле большинство продолжительных подъемов сопровождалось низкой инфляцией, а Басу парировал, отметив, что такие быстро растущие экономики, как Южная Корея и Китай, начинали с высокой инфляции. Нашу перепалку прервал ведущий, легендарный Пранной Рой, предложив продолжить битву из-за цен на лук вне прямого эфира.

В связи с этим нельзя не вспомнить американского сенатора Дэниэла Патрика Мойнихэна, бывшего посла в Индии, который однажды съязвил, что есть такие ошибки, которые может сделать только обладатель ученой степени. В Индии, где среди ведущих политиков кишмя кишат доктора экономических наук (Сингх получил свою степень в Оксфорде, а Басу – в Лондонской школе экономики), я часто слышал, что высокая инфляция типична для развивающихся экономик. Ход мысли тут такой: когда молодая экономика быстро растет, у населения появляется больше денег, а когда люди с увеличивающимися средствами пытаются приобрести имеющиеся товары, растут цены.

Это рассуждение основано на базовом теоретическом постулате, который гласит, что инфляция потребительских цен может вызываться позитивными шоками спроса, такими как потребительская эйфория и чрезмерные госрасходы, или негативными шоками предложения, например внезапным ростом цен на нефть. На деле же молодая экономика особенно уязвима для инфляции, порожденной спросом, если сделано слишком мало инвестиций в инфраструктуру снабжения, которая включает в себя все – от электростанций, заводов и складов до коммуникационных и транспортных каналов, связывающих их с потребителями. Если эта инфраструктура не позволяет удовлетворить спрос, потребительские цены растут.

Высокая инфляция – это всегда плохой признак, а низкая инфляция – часто хороший. Вообще говоря, лучший период для страны – это когда инфляция низкая, а ВВП растет быстро, особенно, если рост только начался, потому что отсутствие инфляционного давления может предвещать долгий период роста. Если же росту ВВП сопутствует рост инфляции, подъем не может продолжаться долго, потому что в определенный момент – скорее раньше, чем позже – Центральный банк будет вынужден отреагировать поднятием процентных ставок, чтобы ослабить спрос и подавить инфляцию. Это подорожание кредитов может придушить и рост. Однако самый худший случай – высокая инфляция в сочетании с медленным или негативным экономическим ростом, потому что Центральный банк все равно будет вынужден поднять процентные ставки, чтобы подавить инфляцию, а это наверняка затормозит экономику, которой и без того грозил застой. Это может привести к стагфляции – продолжительному периоду медленного роста и высокой инфляции.

Нужно постоянно задаваться вопросом: высока ли инфляция? Один из способов определить, насколько высок уровень инфляции потребительских цен, – это сравнить рост цен в стране со средним показателем по странам той же категории. В 2015 году последнее значение этого показателя для развивающихся стран – около 6 %, а для развитых – около 2 %.

В период с 2009-го по 2014-й год у индийской высокообразованной элиты были веские основания отрицать грозное значение инфляции, потому что растущие цены на основные продукты питания, такие, как лук, могли положить конец их политическим карьерам. Шел второй пятилетний срок работы правительства Сингха, цены росли со средней скоростью около 10 % – один из худших витков инфляции за всю историю Индии после получения независимости. В течение нескольких десятилетий Индия занимала не слишком плохое место в списке стран с высоким уровнем инфляции: к концу каждого десятилетия в среднем шестидесятое – шестьдесят пятое место среди ста пятидесяти трех стран, по которым есть данные. Однако в последние пять лет правления Сингха темпы инфляции в Индии были в два раза выше среднего по развивающемуся миру, рейтинг Индии упал с конца шестидесятых мест до сто сорок четвертого – между Восточным Тимором и Сьерра-Леоне. Хотя во время нашей телевизионной дискуссии Басу настаивал, что Сингх “очень мудро” справляется с инфляцией, рейтинг не демонстрировал особой мудрости, указывая на очевидные риски и для экономики и для правительства.

Правителей часто свергают, когда бедняки восстают против высоких цен на продовольствие. Одним из важнейших событий, положивших конец правлению Великобритании в Индии, был “соляной поход” Ганди против имперских налогов, которые повышали стоимость этого базового продукта. В такой бедной стране, как Индия, основные продукты, вроде соли и лука, составляют основу национальной идентичности. Это ингредиенты, без которых традиционные блюда, такие как даал и кебаб, “теряют самоуважение”, как выразилась однажды писательница Ниланджана Рой. Значительное повышение цен на лук, топленое масло (широко используемое в Индии) и картофель внесло существенный вклад в провалы долго доминировавшей партии Индийский национальный конгресс на выборах 1989 и 1996 годов. Сам Сингх и его советники были напуганы тем, что Рой назвала “призраком великого лукового кризиса 2010 года”, когда цена лука за неделю удвоилась. Тогдашний взлет цен вынудил правительство запретить экспорт лука и начать импортировать его из Пакистана, давнего конкурента страны.

Однако технократы вроде Сингха не обращают особого внимания на общественное мнение, так что он недооценил степень общественного негодования. В декабре 2013 года мы с группой индийских журналистов решили проследить за предвыборными кампаниями в штатах Мадхья-Прадеш и Раджастхан. В многоликих индийских штатах трудно встретить двоих, имеющих общее мнение по какому-либо вопросу, но в этот раз мы с изумлением услышали дружный хор. От неплодородных окраин округа Бхинд в северной части Мадхья-Прадеш до красочных базаров Пушкара в центральной части Раджастхана городской парикмахер, местный сапожник и мелкий фермер – все возмущенно рассказывали, на сколько (с точностью до рупии!) за последние пять лет выросли цены на картофель, топленое масло и все тот же лук. Тема инфляции вытеснила на второй план другие важные вопросы, такие как коррупция и безработица. Оппозиционные политики в своих выступлениях язвили, что было время, когда можно было пойти на базар с деньгами в кармане, а вернуться с сумкой продуктов, теперь же несешь на базар сумку денег, а возвращаешься с продуктами в кармане. Правившая партия Индийский национальный конгресс не только проиграла выборы в этих штатах, но и полгода спустя потерпела сокрушительное поражение на общенациональных выборах. И решающую роль в этом, согласно опросам общественного мнения, сыграла инфляция.

Когда Басу, ныне главный экономист Всемирного банка, в 2011 году пикировался со мной во время телепередачи, он указывал на противоположные риски. Его больше всего пугало, что правительство начнет слишком рьяно бороться с инфляцией потребительских цен – ограничивая свои расходы и ужесточая условия кредитов, – потому что такие ограничения могут привести к закрытию заводов и потере рабочих мест. Отвечая на мое предположение, что продолжительным здоровым подъемам всегда сопутствует низкая инфляция, он привел в пример Китай конца 1970-х, когда долгий китайский бум только начинался, а инфляция была около 25 %, а также Южную Корею конца 1960-х и 1970-х, когда и инфляция и экономический рост были на подъеме. Чтобы проверить свою догадку о том, что эти примеры неправильно отражают базовую связь между инфляцией и быстрым экономическим ростом, я обратился к истории и изучил эти случаи подробнее.

Я обнаружил, что в послевоенную эпоху низкая инфляция была верным спутником всех продолжительных периодов быстрого экономического роста. Страны, объявляющие о длительном быстром росте, почти всегда значительную часть национального дохода вкладывают в развитие сетей снабжения, сдерживающих инфляцию. Китай, Япония, Южная Корея, да и вообще все азиатские чудо-экономики действовали именно по этому шаблону: масштабными инвестициями обеспечивали быстрый экономический рост и держали в узде инфляцию. В моем списке из пятидесяти шести стран, которые после 1960 года объявляли о росте ВВП свыше 6 % в течение периода не менее десяти лет, почти в трех из четырех в течение этого периода уровень инфляции был ниже среднего для развивающегося мира. Эта закономерность сохранялась и при менее известных подъемах, таких как кенийский в 1970–1980 годах и румынский в 1971–1984 годах, когда средняя инфляция составляла чуть более 2 %, то есть на восемнадцать процентных пунктов ниже среднего значения для развивающегося мира в тот период.

В таких чудо-экономиках, как Южная Корея, Тайвань, Сингапур и Китай, где подъемы продолжались по тридцать лет и долее, инфляция крайне редко разгонялась до темпов выше среднего для развивающегося мира. В Сингапуре бум продолжался с 1961-го по 2002 год, и в течение этого периода среднее значение инфляции было ниже 3 %, при том что в развивающемся мире оно превышало 40 %. Хотя в некоторых азиатских чудо-экономиках в начале бума инфляция была высока, в ходе экономического подъема она снижалась. Более того, одним из предвестников завершения этих бумов были всплески инфляции, подобные искрам от глохнущего мотора. В Китае в последние тридцать лет двузначный рост ВВП сопровождался инфляцией, составлявшей в среднем около 5 %, в том числе в течение десятилетия, завершившегося в 2010 году, инфляция была в среднем около 2 %. Короткий всплеск инфляции произошел в Китае в 2011 году, и с тех пор экономический рост страны неуклонно замедляется.

Высокий уровень инфляции – это рак, убивающий экономический рост. Он атакует живой организм экономики одновременно с разных сторон. Инфляция отбивает у населения охоту копить, потому что снижает ценность денег, размещенных в банке или вложенных в облигации, а это уменьшает объем средств, доступных для инвестирования. В конечном итоге, высокая инфляция вынуждает центральные банки принимать меры, увеличивая стоимость денег с помощью повышения процентных ставок, из-за чего компаниям становится труднее расширяться, а потребителям – покупать дома и автомобили, и в результате подъем заканчивается. Когда инфляция очень высока – например достигает двузначных чисел, – она чаще всего волатильна. То внезапно падая, то раскручиваясь до гиперинфляции, она создает новые препятствия для развития экономики. В условиях резко скачущих цен компаниям сложно находить источники финансирования для своих проектов и трудно быть уверенными, что инвестиции принесут отдачу. Если компании боятся создавать новые сети снабжения и совершенствовать старые, сети не справляются с удовлетворением спроса, что приводит к дальнейшему росту цен. Так экономика становится еще более предрасположенной к инфляции.

Классический пример экономики, подверженной инфляции, – Бразилия, где капиталовложения в течение десятилетий застыли на уровне около 20 % ВВП, что намного ниже оптимального для развивающейся страны уровня в 25–35 %. Правительство постоянно инвестирует слишком мало во все, начиная от автодорог и школ и кончая аэропортами. Как только возрастает деловая активность, компании немедленно сталкиваются с перебоями в снабжении. Они начинают конкурировать за доступ к ограниченным транспортным, коммуникационным и другим сервисным ресурсам, чтобы закрепить за собой ограниченные запасы древесины, цемента и других материалов. Владельцам гостиниц приходится конкурировать даже за хорошо подготовленных уборщиц. Предложение не успевает за спросом, поэтому цны и зарплаты начинают расти на самом раннем этапе экономического цикла. Бразильцы свыклись с этой схемой и в период восстановления ожидают сильного роста цен, поэтому рабочие вскоре начинают требовать повышения зарплат.

В стране, вступающей в долгий период подъема, все происходит наоборот. Тринадцать наиболее известных чудо-экономик послевоенного периода на протяжении длительного бума ежегодно тратили на инвестиции эквивалент 30 % своего ВВП, и их быстрому экономическому росту сопутствовала низкая инфляция. Такое сочетание позволяло этим странам пребывать на подъеме по двадцать и более лет. В Китае доля инвестиций в ВВП на пике их роста составила около 50 %, и значительная часть инвестиций до недавнего времени шла на строительство новых автодорог, телефонных сетей и заводов. В результате сеть снабжения там до сих пор практически невозможно перегрузить. Когда китайская экономика идет на подъем, компаниям достаточно просто вернуть в строй наполовину остановленные заводы и пустые автодороги. Инфраструктура снабжения всегда готова удовлетворить потребительский спрос, поэтому не возникает напряжения, которое могло бы вызвать подъем цен.

Контраст между Китаем и Бразилией разителен. Хотя обе страны испытывают растущий потребительский спрос со стороны увеличивающегося среднего класса, разветвленная и местами обладающая завышенной пропускной способностью сеть снабжения Китая в течение большей части трех последних десятилетий позволяла экономике расти со скоростью 10 %, не вызывая инфляции. В Бразилии инфляция становится проблемой уже при 4 %-м росте ВВП (или даже ниже), что заставляет Центральный банк страны повышать процентные ставки и ограничивать экономический рост. При всех своих успехах в расширении среднего класса Бразилия невольно построила экономику с разочаровывающе низким ростом и высокой инфляцией, в отличие от чудо-экономики Китая последних десятилетий с ее быстрым ростом и низкой инфляцией.

Общее правило, что высокая инфляция потребительских цен – плохой признак, особенно полезно для выявления исключений в мире, где большинство стран выиграло войну с инфляцией. В 1970-е наложенное ОПЕК эмбарго привело к стремительному росту цен на нефть. Цены на продовольствие тоже резко выросли. Предвидя повышение цен на бензоколонках и в продовольственных магазинах, рабочие стали требовать регулярного повышения зарплат, что подтолкнуло компании к повышению цен на все виды потребительских товаров. Губительная спираль “зарплаты – цены” начала раскручиваться, доводя инфляцию в богатых странах типа США до двузначных показателей, что привело к стагфляции.

Многие американцы помнят, как президент Джеральд Форд пытался сбить у своих соотечественников этот инфляционный настрой, помнят вызывавшие множество насмешек значки WIN[30], которые призывали немедленно победить инфляцию. Однако помнят они и то, как Вашингтон в итоге избавился от двузначной инфляции с помощью ряда резких повышений процентных ставок, проведенных главой Федрезерва Полом Волкером в начале 1980-х (шаг, которому в то время едва не последовал Банк Англии). В экономике США началась болезненная рецессия, но дело того стоило, потому что привело к продолжительному периоду устойчивого роста с небольшой, а то и нулевой инфляцией.

В итоге подавляющее большинство стран победило неконтролируемую инфляцию. Согласно данным МВФ, в развитых странах средний годовой инфляционный рост потребительских цен достиг максимума в 15 % в 1974 году, затем второго – более 12 % в 1981 году, а в течение последующего десятилетия резко упал. С 1991 года его среднее значение составляет около 2 %.

Быстрая стабилизация потребительских цен еще сильнее трансформировала развивающийся мир, где среднегодовая инфляция достигла устрашающего пика в 87 % в 1994 году. А в таких странах, как Бразилия, Россия и Турция, инфляция в том году взлетела намного выше ста процентов. Затем средний показатель для развивающегося мира стал стабильно падать, до 20 % в 1996-м и около 6 % в 2002-м. С тех пор он колеблется возле 6 %.

Трудно переоценить вклад, который победа над инфляцией потребительских цен может внести в политическую и экономическую стабильность. У социальных волнений не бывает единственной причины, но цены на продовольствие часто выступают в качестве одной из причин. Хотя революции 1848 года нередко объясняют распространением в Европе демократических идей, недавние исследования показали, что основным катализатором стал скачок цен на продовольствие, приведший к установлению более либеральных политических режимов в странах, которые теперь называются Германией, Австрией, Венгрией и Румынией^{60}. В более поздние времена ареной многочисленных смен власти под влиянием инфляции сделалась Латинская Америка. По данным Мартина Палдама из датского Орхусского университета, в 1946–1983 годы в Латинской Америке произошло пятнадцать случаев перехода власти от гражданского правительства к военным и наоборот. В тринадцати из этих случаев падению правительства предшествовал скачок инфляции потребительских цен до 20 % и более^{61}. Такие смены режимов происходили в Мексике, Чили, Бразилии, Аргентине, Парагвае. Рост цены на пшеницу и другие зерновые внес свою лепту и в крах коммунистического режима в Советском Союзе в 1989 году.

После 1990-х, когда в большинстве развивающихся стран инфляция снизилась, она продолжала периодически раскручиваться то тут, то там, часто с катастрофическими последствиями для властей. Марк Беллемер, экономист из Университета Миннесоты, обнаружил тесную связь между ценами на зерно, крупы и другое продовольствие – и демонстрациями, мятежами и забастовками во многих регионах мира в 1990–2011^{62}. Инфляция помогла свержению режимов в Бразилии и Турции в конце 1990-х и стала одной из сил, приведших к краху правительство Ельцина в России: в его последний год у власти – 1999-й – потребительские цены росли со скоростью 36 % в год. В 2008 году президент Всемирного банка Роберт Зелик отметил, что цены на продовольствие за предыдущие три года выросли на 80 %, и предупредил, что в результате этого по меньшей мере в тридцати трех странах повысился риск возникновения социальной напряженности^{63}. Хотя сразу после этого волнений не произошло, цены на продовольствие считаются важным катализатором демонстраций и мятежей, разразившихся в 2011 году по всему миру, включая “арабскую весну”.

Широкомасштабная победа над инфляцией потребительских цен повысила роль инфляции в выявлении дисфункциональных экономик. На смену миру, страдавшему от ценового хаоса и неуверенности, порожденных инфляцией, пришел мир со стабильно невысокой инфляцией, где исключения сразу бросаются в глаза. В наше время выделяется всякая страна, в которой инфляция потребительских цен значительно выше, чем в других странах той же категории. В развивающемся мире, где среднее значение инфляции около 6 %, в 2015 году основные исключения – это Аргентина с 30 %, Россия с 16 %, Нигерия с 9 % и Турция с 8 %. Однако в развитом мире, где инфляция составляет около 2 % и снижается к концу года, ситуация была совершенно иной. Там опасались не инфляции, а ее противоположности – дефляции или падения цен, которое тоже может иметь свои недостатки.

Прежде чем ереходить к дефляции, стоит разобраться, как удалось победить инфляцию, потому что использованные при этом средства пригодны и для того, чтобы помешать ее возврату.

Отчасти победа стала результатом развития глобальной торговли. Бурный расцвет глобальной торговли привел в период с 1980-х по конец 2000-х к взрывному росту международных транспортных, коммуникационных и финансовых сетей. Начиная с 1980-го, доля импорта и экспорта в глобальном ВВП устойчиво росла – с 35 до 60 % в 2008-м, когда она перестала расти и даже слегка уменьшилась из-за финансового кризиса. И все же сейчас мы живем в гораздо более глобализированном мире, чем до 2008 года, и интеграция дешевой рабочей силы из Китая и других крупных развивающихся стран продолжает оказывать серьезное давление как на зарплаты, так и на потребительские цены по всему миру. Теперь местные цены вряд ли быстро вырастут – ведь местные оптовики не обязаны ограничиваться местными поставщиками. Они всегда могут поискать в других странах более дешевых поставщиков одежды, молотков или телевизоров. По сходным причинам и местные зарплаты не подскочат, потому что производители в ответ могут закрыть местные предприятия и перенести производство в страны с более низкими зарплатами. Так работают рыночные силы, в значительной мере неподвластные политическим лидерам.

Однако у политиков была и положительная роль. В конце 1990-х и в 2000-е новое поколение государственных руководителей принесло в развивающийся мир новые установки в отношении государственных расходов и ответственности. Они начали умнее инвестировать, в том числе в инфраструктуру, и меньше воровать. И еще они предоставили центральным банкам больше политической независимости, которая необходима, чтобы противостоять популистам – сторонникам легких денег. Этот шаг прошел мимо внимания общественности и не вызвал ее поддержки. Не было общественных движений под лозунгами “Свободу центробанкам!”. Тем не менее никакой другой закон не мог сделать больше для рядового гражданина в отношении контролирования базисных цен. Теперь независимость Центрального банка стала важнейшей характеристикой того, насколько страна готова противостоять инфляции.

На протяжении послевоенной эпохи в политических битвах вокруг центробанков и легких денег часто забывали о необходимости бороться с инфляцией. Даже во многих развивающихся странах, где Центробанк был номинально независим – а руководители центральных банков хорошо понимают опасность инфляции, – он не был достаточно независим, чтобы противостоять публичному или скрытому политическому давлению, направленному на сохранение на низком уровне процентных ставок и стоимости заемного финансирования. Но кризисы 1970-х показали политическим лидерам, насколько болезненна может быть инфляция, в особенности для избирателей из беднейших и средних слоев общества, которые больше всего страдают от растущих цен на базовые продукты. Эти кризисы превратили многих политиков в борцов с инфляцией.

Глобальная революция, развязавшая центробанкам руки для борьбы с инфляцией, началась в маленькой Новой Зеландии. Как пишет журналист Нил Ирвин, инициировал ее бывший фермер, выращивавший киви, который стал руководителем Центробанка. На глазах у этого человека по имени Дон Брэш в 1970–1980-х инфляция съела все сбережения его дяди. В 1989 году в Новой Зеландии был принят закон, гарантировавший Центробанку страны политическую независимость и предписывавший ему ограничивать инфляцию. Профсоюзы подняли шум, утверждая, что этот закон приведет к сокращению рабочих мест, если крупные компании не смогут получать дешевые кредиты. Производители назвали закон “недемократичным”, а один застройщик и вовсе потребовал сообщить ему вес Брэша, чтобы правильно подобрать веревку, на которой того можно повесить. Однако закон был принят. Новозеландский Центробанк первым в мире открыто объявил, что борьба с инфляцией станет для него приоритетной задачей, и в течение двух лет инфляция в стране упала с почти 8 % до 2 %^{64}.

Установление целей по инфляции эффективно, если Центробанк сумеет доказать обществу серьезность своих намерений – что он готов повысить стоимость денег и пойти на болезненные меры, необходимые для сдерживания инфляции. Такая уверенность позволяет зафиксировать инфляционные ожидания: люди перестают бояться, что ценовая спираль выйдет из-под контроля, и компании получают возможность строить планы на будущее, а у рабочих нет необходимости требовать повышения зарплат в погоне за растущими потребительскими ценами. Эту уверенность породил Брэш.

История этого успеха получила широкое распространение в среде центробанков. Следующей стала Канада: в 1991 году она тоже приняла стратегию таргетирования инфляции. За ней последовали Швеция и Великобритания. Многие центробанки в качестве ориентира выбрали 2 %, чтобы обеспечить некоторую гибкость, хотя формально стабильность цен означает нулевую инфляцию. По оценке Citigroup, в настоящее время пятьдесят восемь стран (если считать членов еврозоны как одну страну), на долю которых приходится 92 % глобального ВВП, в той или иной форме установили для себя цель по инфляции. Формулировка “в той или иной форме” позволяет включить такие банки, как Федрезерв США, у которого двойная задача: обеспечивать как стабильные цены, так и максимальную занятость.

Когда в середине 1990-х я начал свою карьеру, меня сразу поразило, как быстро руководители центробанков развивающихся стран уверовали в новые антиинфляционные доктрины. Зная, какой ущерб инфляция нанесла их странам в предшествующие двадцать лет, и увидев недавние успехи Волкера в борьбе с инфляцией в США, они обрели в этих доктринах новую религию. Встречи с ними проходили в напряженной обстановке: в присутствии таких руководителей центробанков, как бразильский Энрике Мейреллес или мексиканский Ортис Мартинес, никто не решался проявить легкомыслие – подобно тому, как принято сдерживать смешки в церкви. Многие из этих лидеров выказывали рвение новообращенных. Южноафриканец Тито Мбовени был левым радикалом, с портретами Ленина на стенах кабинета, но в роли руководителя Центробанка он стал консервативным антиинфляционным ястребом. Он проповедовал преимущества устойчивой валюты даже вопреки яростным атакам со стороны левого крыла его собственной партии – Африканского национального конгресса. После всех бедствий, причиненных инфляцией, руководители центробанков просто не могли думать иначе.

Многие из них учились в американских университетах в те десятилетия, когда инфляция была предметом интенсивного изучения. Бывший руководитель Центробанка Индии Чакраварти Рангараджан учился в Университете Пенсильвании, равно как и самая несгибаемая представительница этого поколения Зети Ахтар Азиз, которая до сих пор стоит во главе Центрального банка Малайзии. Многие руководители центробанков были вдохновлены победой Волкера и с благоговением говорили о долгой борьбе с инфляцией, которую в послевоенный период вел Немецкий федеральный банк. Желание приобщиться к когорте победителей укрепляло их решимость и заставляло ощущать себя священной гвардией, охраняющей народ от катастрофы растущих цен. Все они верили, что низкий и стабильный уровень инфляции – лучшая основа для экономического роста и что в долговременном плане нельзя соглашаться на рост инфляции ради ускорения экономического роста. Бывший руководитель Центробанка Малайзии Джаффер Хуссейн перед азиатским кризисом 1997 года говорил мне: “Хорошие банкиры, как и хороший чай, проявляют свои лучшие свойства, попадая в крутой кипяток”.

Среди развивающихся стран первой установила цель по инфляции Чили – в 1991 году. Ее примеру последовали многие другие, включая Бразилию, Турцию, Россию и Южную Корею, и, хотя ведущую роль тут сыграла, среди прочих факторов, растущая глобальная конкуренция, упор на борьбу с инфляцией помог развивающемуся миру победить ее. Установление в 2001 году в Мексике предела инфляции привело к ее снижению со среднего показателя в 20 % до примерно 4 %. В Индонезии после выбора ориентира в 2005 году инфляция уменьшилась с 14 % до примерно 5 %. Даже в Бразилии, где перед установлением в 1999 году цели средний уровень инфляции в течение десятилетия составлял 700 %, к 2006 году он упал до 4 %.

Однако эта борьба далека от финала. Хотя значительная часть центробанков крупнейших стран проводит инфляционное таргетирование, а многим центробанкам в развивающемся мире была официально предоставлена “независимость”, на практике эта свобода не всегда соблюдается. Руководители центробанков мира и министры финансов ежегодно встречаются на саммите, проводимом МВФ, и в 2015 году на такой встрече в перуанской столице Лиме представители развивающихся стран массово сетовали на политическое давление. Для представителей ЮАР это оказалось сюрпризом, потому что сами они от такого давления не страдают. По мнению наблюдателей, ЮАР – одна из немногих развивающихся стран, где Центробанку предоставлена реальная независимость. То же можно сказать о Чили, Польше, Чехии и, возможно, еще нескольких странах. Остальные действуют в серой зоне. Большинство центробанков официально обязаны таргетировать инфляцию, а неофициально вынуждены откликаться на звонки из президентской администрации с требованиями выдать кредит под низкие проценты.

Война с инфляцией в разных странах проходит по-разному, но начинается инфляция в развивающемся мире из-за одних и тех же проблем. И эти случаи стоит рассмотреть подробнее, потому что они показывают, как непонимание лидерами основ экономики в сочетании с чрезмерным вмешательством государства и недостаточным инвестированием с его стороны может невольно подтолкнуть инфляцию.

Один из наиболее драматичных примеров – Турция, где сочетание этих изъянов довело темпы инфляции до двузначных показателей, пока в 2001 году не произошел крах экономики. До этого кризиса инфляция была буквально встроена в политическую и экономическую систему Турции. В течение десятилетий в парламенте доминировали меняющиеся коалиции светских партий, а в оппозиции находились еще более слабые и хрупкие коалиции исламистских партий. Все эти партии, как светские, так и религиозные, объединяло одно: склонность к популистским обещаниям увеличить госрасходы. Во время предвыборной кампании они состязались между собой, кто наобещает избирателям больше государственных рабочих мест или более щедрых субсидий. В начале 1990-х один особо легкомысленный кандидат пообещал каждой турецкой семье по два ключа: один – от дома, другой – от машины.

Чтобы создать чувство безопасности у граждан страны, которая была на переднем крае холодной войны между США и Россией и одновременно в остром споре с Грецией из-за контроля над Кипром, эти популисты к 1975 году увеличили военные расходы до 5 % ВВП. Турция была самым бедным членом НАТО, но военные расходы у нее были одними из самых высоких. Кроме того, руководство затеяло несколько не столько продуктивных, сколько грандиозных строительных проектов, включая Юго-восточный Анатолийский проект – сеть дамб и каналов, строительство которых началось в 1970-х и до сих пор не завершено, хотя потрачено уже 30 миллиардов долларов.

Это не те эффективные капитальные вложения, которые позволили бы стране расти с низкой инфляцией, и на выборах многим политикам приходилось за них расплачиваться. К 1990-м в Турции новое правительство приходило к власти в среднем каждые девять месяцев. Нестабильность этих шатких режимов в свою очередь вносила существенный вклад в подверженность страны инфляции. Хотя профсоюзы в 1980–1990-е неуклонно слабели, зарплаты быстро росли, потому что каждое новое правительство обещало не только увеличить количество бюджетных рабочих мест, но и задним числом повысить зарплаты тем, кто уже состоял на госслужбе.

Для покрытия госрасходов на высокие зарплаты, грандиозные проекты и вооружение государство обратилось к собственным банкам и компаниям. Центробанк Турции печатал деньги, чтобы выдавать кредиты госсектору. Правительство приказывало государственным банкам давать кредиты разбухшим госкомпаниям. Госкомпании разгоняли инфляцию, повышая цены (вне предвыборных периодов, разумеется), чтобы получить доход, необходимый для покрытия все возрастающих долгов госсектора. Большие государственные займы и высокая инфляция затрудняли частным компаниям получение долгосрочного финансирования – даже несмотря на то, что у многих частных конгломератов тоже были свои банки.

В такой ненадежной ситуации банкиры подняли процентные ставки до трехзначных чисел – уровень, который обычно отталкивает потенциальных заемщиков и обуздывает инфляцию. Но в Турции эти заоблачные ставки вызвали обратный эффект: компании обнаружили, что можно поднимать цены, чтобы выплачивать растущие проценты по имеющимся у них кредитам. Темпы инфляции в стране в 1980-е составляли в среднем 75 %, в 1990-е – 50 %, а когда в феврале 2001-го кризис достиг пика, инфляция прыгнула до 70 %. Турецкая лира в одночасье потеряла почти половину своей стоимости. Турция застряла в порочном круге: растущая инфляция снижала стоимость лиры, из-за чего дорожал импорт, а цены и ожидания инфляции росли.

Поскольку деньги из страны уходили, Турция была вынуждена просить экстренный заем у МВФ, который потребовал проведения реформ. Для удовлетворения этих требований Турция создала новую экономическую команду под управлением бывшего сотрудника Всемирного банка Кемаля Дервиша, который начал глобальную перестройку. Центробанк получил официальную независимость, которая ограждала его от политического давления в отношении финансирования государственных расходов. Был создан банковский надзорный орган, призванный ограничить практику выдачи кредитов “своим”. Правительство ликвидировало множество наиболее сомнительных банков и дополнительно вложило в оставшиеся капитал в размере 30 % ВВП для их стабилизации. Государственные компании, которые устанавливали цены исходя из потребностей правительства в покрытии дефицита, были проданы частным предпринимателям, а те начали устанавливать цены исходя из рыночного спроса. Чтобы вывести вопросы оплаты труда из ведения политиков, были созданы специальные советы, где работодатели и работники совместно обсуждали условия труда и повышение зарплат. Ко всеобщему удивлению, советы заработали.

К моменту проведения в 2002 году национальных выборов инфляция начала снижаться, но потерявшие терпение турки воспользовались возможностью прогнать светские партии, бывшие у власти со времен Первой мировой войны, и выбрали умеренного исламиста Реджепа Тайипа Эрдогана. Поскольку на его глазах инфляция привела к падению предшественника, он, видимо, понимал, что подъем цен может смести и его режим. Он приступил к активному регулированию госрасходов: государственный дефицит, который в момент прихода Эрдогана к власти составлял 14 % ВВП, последовательно снижался и к 2011 году был равен всего 1 % ВВП. Продолжая политику своего предшественника, Эрдоган продал ряд государственных компаний, включая телекоммуникационные, сахарные и табачные. К 2004 году темпы инфляции впервые за тридцать лет стали выражаться однозначным числом; экономика вновь обрела стабильность и оказалась в начале долгого подъема, в ходе которого средний доход в стране почти утроился, достигнув к 2012 году десяти тысяч пятисот долларов. Снова долгий период устойчивого роста сопровождался постепенным снижением инфляции, которая к 2011 году достигла минимума в 4 %.

Затем, в соответствии со стандартным шаблоном, начался упадок. Одержав в 2011 году внушительную победу на выборах, Эрдоган пошел на третий срок и стал проявлять признаки самодовольства. Реформы затормозились, и инвестиции в Турцию снизились. В начале его правления продажа турецких госкомпаний привлекла иностранных инвесторов, а резкое падение инфляции и процентных ставок побудило турок к повышению инвестиций в отечественную экономику. Но инвестиции по-прежнему составляли менее 20 % ВВП, а когда Эрдоган уверовал в собственное всемогущество, качество государственных инвестиций ухудшилось. Его правительство стало вкладывать крупные средства в мегапроекты, многие из которых имели все более сильную религиозную составляющую без явной отдачи для экономики. Бюджетный дефицит снова вырос, утроившись к 2014 году и превысив 2 %. А годовая инфляция с низких 4 % в 2011 году в следующие четыре года удвоилась и достигла 8 %, что намного превышает среднее значение для развивающегося мира и является явным признаком неблагополучия.

Индия была единственной из крупных стран, которая в течение пяти лет после глобального финансового кризиса 2008 года страдала от инфляции с двузначным показателем, и ее исключительное положение много говорило о том, что было не так при премьер-министре Манмохане Сингхе.

Сингх пришел к власти в 2004 году, и в последующие десять лет инвестиции в Индии выросли с примерно 25 % до более чем 35 % ВВП. Это должно было стать хорошим знаком, но породило у экономической элиты страны ложное ощущение уверенности. Теперь, когда Индия инвестировала так же много, как Китай, многие представители верхов вообразили, что они тоже создают экономику с высокими темпами роста и низкой инфляцией. Это благостное представление об Индии как о следующем Китае казалось правдоподобным до 2008 года, когда рост ВВП в Индии составлял 9 %, а инфляцию удерживали в районе 5 %. На протяжении всего первого срока Сингха инфляция вела себя очень прилично.

Во время второго срока, начавшегося в 2009 году, все изменилось. Пытаясь уберечь экономику от замедления, которым грозил глобальный финансовый кризис, правительство Сингха увеличило государственные расходы до немыслимого уровня – 18 % в год в течение следующих пяти лет. Рост вложений капитала обеспечивало в основном государство, вмешательство которого становилось все более вредоносным. Частные компании инвестировали все меньше из-за усиливающихся опасений, вызванных коррупцией и неопределенностью правил игры. В 2011–2013 годах частные инвестиции сократились на четыре процентных пункта, достигнув 22 % ВВП, что означало падение более чем на семьдесят два миллиарда долларов в год.

Чиновники не только все больше вмешивались в дела Центробанка, но и все чаще вводили новые правила, которые на следующий день отменялись или модифицировались. Особо выделялся случай, когда, проиграв судебный спор с британским телекоммуникационным гигантом – компанией Vodafone, с которой индийские власти пытались взять налог за покупку нидерландской компании с филиалом в Индии, правительство Сингха в протолкнуло закон о том, что всякая компания, зарубежная или отечественная, подлежит налогообложению в связи с покупкой любой компании, имеющей активы на индийской земле, и что этот налог применим к любой покупке начиная с 1961 года. Поднявшийся тарарам вынудил правительство пойти на попятную, но это отступление лишь сильнее поколебало веру инвесторов в предсказуемость политики правительства.

Вместо того чтобы с помощью инвестиций пытаться удержать инфляцию, Индия расходовала средства таким образом, что ее экономика становилась особенно уязвима для инфляции. Стремясь защитить народ от влияния глобального экономического спада, правительство тратило деньги на популистские меры, которые приводили к росту как цен, так и зарплат. Например, была введена крайне затратная схема, гарантировавшая каждой бедной сельской семье минимум сто дней оплачиваемой работы, а также схема поддержки доходов фермеров за счет покупки у них зерна и риса по искусственно завышенным ценам. Эти программы поощряли сельчан оставаться дома, а не переезжать в города на заводские рабочие места, – от этого экономика становилась менее производительной и более уязвимой для инфляции.

К тому же Индия оставалась единственной крупной страной, где Центробанк все еще оставался под политическим давлением в пользу низких процентных ставок – ему только предстояло начать устанавливать цели по инфляции.

Индия мечтала стать вторым Китаем, но правительство строило вторую Бразилию – экономику с медленным ростом и высокой инфляцией. В 2009–2013 годах основные экономические показатели Индии ухудшились: рост ВВП снизился почти наполовину – до 5 %, а инфляция вдвое выросла – до 10 %. Поскольку индийские рабочие привыкли ожидать роста цен, они требовали повышения зарплат, и Центробанк стал делать публичные предупреждения об угрозе раскручивания спирали зарплат и цен.

Это особенно опасный цикл. Раз начав раскручиваться, спираль, как правило, продолжает это делать в течение нескольких лет, прежде чем Центробанк сможет с ней справиться. К счастью для Индии, в 2013 году в Центробанк пришел новый глава, Рагурам Раджан, который немедленно показал, что понимает: борьба с инфляцией – это основной приоритет банка. А затем, в 2014 году, страна получила и нового премьер-министра, который, несмотря на популистское давление на Центробанк ради снижения процентных ставок, похоже, поддерживал план Раджана двигаться более осторожно, чтобы обуздать инфляционные ожидания. К следующему году угрозу удалось отвести, чему помогло и резкое падение цен на нефть.

В наше время инфляцию принято считать такой же неизбежной частью жизни, как смерть и налоги. Но до 1930-х инфляция не была обычным явлением. Согласно записям Глобальной финансовой базы данных, включающей в себя информацию с XIII века, среднегодовой рост инфляции в мире с 1210-го по 1930-е составлял всего 1 %. В начале этого периода есть данные о ценах только в Великобритании и Швеции, но с течением времени информации становилось все больше, и к 1970-м “глобальное” среднее учитывало данные уже по ста трем странам. Удивительно не только то, что средний уровень инфляции так низок – всего 1 % в течение семисот лет. Еще удивительнее то, что скрывает средний показатель: резкие и частые скачки между периодами инфляции и периодами падения цен, или дефляции. Эти скачки прекратились после 1933 года, когда периоды глобальной дефляции исчезли и заменились небывалой непрерывной чередой инфляций, длившейся более восьмидесяти лет. Во многих странах инфляция была так же неизбежна, как смерть, лишь на протяжении жизни одного поколения. До этого дефляция происходила столь же часто.

У неуклонного постоянства глобальной инфляции во второй половине XX века есть множество объяснений. Важнейшую роль в росте цен сыграло, вероятно, развитие банковской отрасли, повышение доступности кредитов и, как следствие этого, увеличение сумм, направляемых на покупку имеющихся товаров. Вторая причина – произошедшая в 1970-е отмена золотого стандарта, которая облегчила центробанкам эмиссию денег. В результате, когда после 1933 года исчезли периоды дефляции, средний уровень глобальной инфляции вырос, достигнув пика в 18 % в 1974 году, а затем резко упав в течение следующих десятилетий до примерно 2 % к 2015 году.

Чтобы восстановить ход инфляции и дефляции до того, как в XX веке началась современная летопись этих процессов, исследователи вычисляли изменения цен с помощью разнообразных источников, таких как поземельные переписи, фермерские бухгалтерские книги, записи из медицинских кабинетов и даже каталоги XIX века американских универсальных магазинов Sears, Roebuck и Montgomery Ward. По мере продвижения в глубь веков такие вычисления, вероятно, становятся все менее точными, но общая идея об исчезновении в большинстве стран дефляции после 1930-х получила подтверждение из многих источников. Недавний анализ Глобальной финансовой базы данных, проведенный специалистами из Deutsche Bank, показал, что до 1930 года в любом году испытывали дефляцию больше половины стран из этой выборки. После 1930-го в любой наугад взятый год едва ли десятая часть стран испытывала дефляцию. А в послевоенный период только в двух странах наблюдался продолжительный – то есть длительностью не менее трех лет – период дефляции. Это малоизвестный случай Гонконга, где дефляция продолжалась семь лет (1998–2005), и печально известный случай Японии^{65}.

Именно история с Японией принесла дефляции по-настоящему дурную славу. Опыт Японии объясняет, почему мир так испугался, когда после кризиса 2008 года дефляция, казалось, стала поднимать голову. Мир оказался перед комплексом дефляционных угроз, сходных с теми, что погубили Японию, включая тяжелую долговую нагрузку, которая подавляет потребительский спрос, и излишек производственных мощностей. К 2015 году, когда инфляция в развитых странах устремилась к нулю, возникло опасение, что значительная часть мира может войти в классическую дефляционную спираль, которая поразила Японию после того, как в 1990-м лопнул пузырь.

Когда начинается дефляция, цены не просто медленнее растут – они фактически падают. Потребители начинают откладывать покупки, дожидаясь, пока понравившийся им телевизор или телефон станет еще дешевле. Стагнация потребительского спроса замедляет рост, а это еще больше сбивает цены. Как и в других азиатских чудо-экономиках, включая Южную Корею, в Японии на пике бума 1980-х тоже были сделаны чрезмерные инвестиции и создан переизбыток всего – заводов, офисных площадей, апартаментов. А такой переизбыток при замедлении экономического роста подавляет рост цен. Но из всех послевоенных чудо-экономик только в Японии наступил продолжительный период ярко выраженной дефляции: более двадцати лет подряд после окончания в 1990 году бума потребительские цены неуклонно падали, а экономический рост едва дотягивал до 1 %.

Плохую дефляционную спираль бывает очень трудно остановить. Когда цены падают, люди ждут, что они упадут еще больше. Сдержать дефляционную спираль, побудив потребителей снова тратить деньги, власти могут только одним способом: с помощью Центробанка влить в экономику достаточное количество денег, чтобы люди поверили, что цены и рынки готовятся к подъему. Именно это и пытался сделать Центробанк Японии в течение всех лет борьбы с дефляцией.

Еще одна причина, по которой плохую дефляцию трудно остановить, – то, как влияют на должников падающие цены. Когда цены падают, каждый доллар, йена или юань фактически увеличивает свою стоимость, но сумма долга остается прежней. В результате должники, испытывающие сильное давление, вынуждены выплачивать кредиты все более дорожающей валютой. Как сказал об этом американский экономист Ирвинг Фишер во время Великой депрессии, “чем больше должники платят, тем больше они должны”^{66}. Дефляционные спирали, много позже раскрутившиеся в Японии и Гонконге, точно так же поддерживались сильной валютой и растущей долговой нагрузкой.

Однако уроки Японии не должны тревожить нас слишком сильно, потому что не все дефляционные циклы проходят по тому же сценарию. Есть масса примеров и хорошей дефляции. В своей книге “Большая волна”[31] Дэвид Хакетт Фишер, историк из Брандейского университета, рассказывает, что, изучив записи, касающиеся США и разных европейских стран вплоть до XI века, он обнаружил продолжительные периоды, в течение которых цены либо были стабильны, либо падали, а также бесчисленные случаи, когда периоды дефляции сопровождались быстрым экономическим ростом^{67}. В течение этих долгих периодов хорошей дефляции падение цен происходило из-за положительных изменений предложения, а не отрицательных изменений спроса.

Все эти длительные периоды хорошей дефляции происходили до 1930-х и порождались технологическими или институциональными инновациями, уменьшавшими стоимость производства и дистрибуции потребительских товаров, что на долгое время снижало их стоимость. На самом деле всплески хорошей дефляции часто совпадали со щедрыми инвестиционными вливаниями в такие новые технологии, как паровой котел, автомобиль или интернет.

Приведу несколько примеров хорошей дефляции. В Голландии XVII века открытие новых торговых возможностей и инновации в финансовой сфере породили золотой век безынфляционного роста, в ходе которого экономика выросла втрое. Похожая ситуация сложилась в конце XVIII и в XIX веке в Англии, где многочисленные революционные изобретения, такие как паровой котел, железные дороги и электричество, последовательно снижали стоимость производства всего на свете – от муки, которую теперь можно было молоть на механизированных мельницах, до одежды. В течение этой эпохи промышленной революции потребительские цены в Англии упали наполовину, а объем промышленного производства вырос в семь раз. Падение потребительских цен остановилось только из-за значительных государственных расходов на Наполеоновские, Крымскую и Франко-прусскую войны.

Хорошая дефляция развернулась в США в начале 1920-х, когда экономика страны росла со скоростью около 4 % в год, а изобретение новых трудосберегающих устройств, например легковых и грузовых автомобилей, привело к снижению цен на такие потребительские товары, как продовольствие, одежда и домашняя утварь. В более близкое время, хотя на глобальном и национальном уровнях дефляция в целом в значительной степени исчезла, в определенных отраслях хорошая дефляция носила порой крупномасштабный характер. Например, в секторе высоких технологий благодаря инновациям Кремниевой долины к середине 1990-х потребители платили все меньше за все более мощные и мобильные компьютерные устройства. Это оказало сдерживающее влияние и на потребительские цены в целом.

Общий вывод такой: если низкая инфляция – часто хороший знак, а высокая инфляция – почти всегда плохой знак, то для дефляции такого простого правила нет. Нельзя сказать, что дефляция цен на потребительские товары сама по себе является плохим или хорошим знаком. Нагляднее всего это иллюстрирует продолжительный экономический подъем в США с конца 1870-х и до начала Первой мировой войны в 1914-м. В течение первой половины этого периода наблюдалась дефляция (около 3 % в год), а в течение второй – инфляция (около 3 % в год). И все это время ВВП рос со скоростью 3 % в год.

Хотя с глобальной картины мира дефляция практически исчезла, она по-прежнему представляет интерес, потому что продолжает возникать в отдельно взятых регионах. Как мы видели, в послевоенный период произошел только один многолетний эпизод дефляции в масштабах большой экономики – в Японии. В масштабах мира, как показали исследования Deutsche Bank, не было ни единого периода дефляции продолжительностью хотя бы в год. Но в отдельных странах годичные периоды дефляции происходили довольно часто. И снова нет оснований полагать, что эти короткие изолированные эпизоды окажут негативное влияние на экономический рост.

Этот результат исследований Банка международных расчетов (БМР), обнародованный им в начале 2015 года, прозвучал довольно неожиданно на фоне роста глобального страха перед дефляцией и японским сценарием. Банк изучил послевоенную историю тридцати восьми стран и обнаружил, что, хотя долгие периоды дефляции потребительских цен были редки, короткие периоды – протяженностью в год – встречались часто. В общей сложности у этих тридцати восьми стран оказалось больше сотни дефляционных лет. Причем средний рост ВВП был фактически чуть выше в дефляционные годы (3,2 %), чем в инфляционные (2,7 %). Годы, в течение которых дефляции сопутствовал быстрый рост экономики, бывали как у богатых, так и у бедных стран: у Таиланда в 1970-м, у Нидерландов в 1987-м, у Китая в 1998-м, Японии в 2000-м и Швейцарии в 2013-м. Легкое преимущество в росте в дефляционные годы было статистически незначимым, и аналитики БМР подтвердили, что нет убедительных доказательств, что дефляция потребительских цен отрицательно – или положительно – влияет на экономический рост^{68}. Влияние зависит от того, чем именно вызвана дефляция.

Возникает естественный вопрос: можно ли определить, когда дефляция потребительских цен относится к хорошему типу (порождена ростом предложения) или к плохому типу (порождена падением спроса)? Честно говоря, это очень сложная задача, тут нужен тщательный анализ конфликтующих сил спроса и предложения. Нужно просто понять, что, поскольку дефляция стала ругательством, возник определенный перекос: считалось, что даже слабый уклон в сторону дефляции отрицательно сказывается на экономике, однако историческими данными это не подтверждается. Например, в 2015 году потребительский спрос по всему миру был низкий, а долговая нагрузка Китая и других развивающихся стран росла; и то и другое – признаки плохой дефляции.

Но при этом были и признаки хорошей дефляции. Например, один из самых важных вкладов в падение уровня инфляции оказало крушение цен на нефть, которое сказалось на ценах всех потребительских товаров. Цена на нефть упала со ста десяти долларов за баррель в середине 2014 года до пятидесяти долларов к началу 2015 года, но это произошло по целому ряду причин: из-за негативного влияния резкого падения спроса, особенно в Китае, но и из-за положительного влияния новых сланцевых технологий и открытий, которые неожиданно возродили экспорт нефти из США. Блуждавший по миру призрак дефляции демонстрировал как хорошие, так и плохие черты. Несмотря на эту противоречивость, многие стали высказывать мнение, что миру пора отказаться от борьбы со старой и очевидной опасностью инфляции и сосредоточить усилия на борьбе с новой и сомнительной опасностью дефляции.

Однако этот ход мысли не учитывал масштабов перемен, произошедших в мире за последние десятилетия. В послевоенном мире на смену чередующимся волнам инфляции и дефляции пришла устойчивая – но и все более сдерживаемая – инфляция. Потребительские цены в целом стали менее волатильными, а их значение как сигналов резких изменений в экономике снизилось сравнительно со значением других категорий цен. Сегодня не менее важны изменения в ценах активов, особенно в ценах акций и жилья, потому что все яснее становится связь между падениями на рынке недвижимости и на фондовой бирже и спадами в экономике.

Растущая важность цен активов вытекает из недавнего периода быстрой глобализации (до 2008 года). В результате произошедшего в последние тридцать лет роста международной торговли и технологического прогресса производители могут выбирать для изготовления потребительских товаров заводы с самыми низкими зарплатами в мире. А потребителям интернет позволяет найти самую дешевую в мире футболку или бензопилу. Все это ведет к стабилизации потребительских цен.

А вот на стоимость активов глобализация оказала противоположное влияние, открыв местные рынки огромному множеству потенциальных покупателей из-за границы. Когда на такие активы, как акции и дома, начинает претендовать больше покупателей, цены имеют тенденцию к росту и становятся менее стабильными. Сегодня иностранцы составляют большинство среди акционеров крупнейших южнокорейских компаний, включая Samsung и Hyundai. И заграничные покупатели – один из основных факторов повышения цен на элитную недвижимость в таких городах, как Майами, Нью-Йорк и Лондон. Эти силы часто дестабилизируют цены на активы и приводят к более частым перепадам экономики от подъема к падению, причем бум в цене активов часто является предвестником экономического краха.

В последние десятилетия каждому серьезному экономическому потрясению предшествовал пузырь на рынке активов. Цены на жилье и акции резко возросли перед японским крахом в 1990-м и перед азиатским финансовым кризисом в 1997–1998 годах. Бурный рост на фондовом рынке в конце 1990-х в США сигнализировал о грядущем крахе 2000–2001 годов и последующей краткой глобальной рецессии. В ходе дальнейшего восстановления Америка вела за собой растущую мировую экономику, при этом цены и на недвижимость и на акции резко выросли, пока в 2008 году оба рынка снова не рухнули. Тогда мировую экономику настигла рецессия, из которой она с тех пор и выбирается.

Часто падение цен на недвижимость или акции подавляет экономику, потому что резкое падение цен этих активов приводит к реальному уменьшению благосостояния. Когда люди чувствуют себя беднее, они меньше тратят; от этого снижается спрос и падают потребительские цены. Иными словами, падение цены активов может спровоцировать период плохой дефляции потребительских цен.

Именно это и произошло в Японии, где возникшие в 1980-е годы пузыри на рынках недвижимости и акций в 1990-м лопнули, что привело к долгому падению как цен активов, так и потребительских цен. Это же произошло и в США в “бурные двадцатые”, когда безграничный оптимизм эпохи за период с 1920 года до пика в 1929-м поднял цены на фондовой бирже на 250 %. Затем рынок рухнул, а за этим последовала дефляция потребительских цен в первые годы Великой депрессии.

Основной вопрос для нас такой: когда растущие цены активов достигают стадии пузыря и начинают угрожать экономическому росту?

Практическое правило в том, что чем дольше растут цены на недвижимость или акции, тем вероятнее экономический крах. История показывает, что многие продолжительные периоды экономического роста заканчивались падением цен на недвижимость, поэтому за рынком недвижимости стоит следить особенно пристально. В принципе, если в течение долгого времени цены на недвижимость растут быстрее экономики, нужно быть настороже. В статье 2011 года, посвященной потенциальным причинам глобального долгового кризиса, аналитики МВФ изучили семьдесят шесть случаев глубоких финансовых потрясений в сорока странах и обнаружили несколько ключевых индикаторов, которые, по-видимому, росли перед этими крахами, включая цены на недвижимость. При том что обычно эти цены идут вверх со скоростью 2 % в год, в два года, предшествовавшие финансовому кризису, скорость роста составляла 10–12 %^{69}.

Опасность, которую представляют участившиеся пузыри на рынке недвижимости, была ярко описана в 2015 году в статье Оскара Джорды, Морица Шуларика и Алана М. Тейлора, которые исследовали данные по семнадцати странам за 170 лет и показали, как выросло и расширилось влияние пузырей на рынке недвижимости^{70}. До Второй мировой войны только семь из пятидесяти двух рецессий произошли после того, как лопнул пузырь на рынке акций или недвижимости. После Второй мировой войны связь резко усилилась: сорок из шестидесяти двух рецессий – почти две трети – произошли сразу вслед за крахом на рынке недвижимости или акций.

В статье приводился ряд признаков для оценки вероятности взрыва этих пузырей. Пузыри на рынке недвижимости обычно достигают пика дольше, чем пузыри на рынке акций, в основном потому, что цены на акции более волатильны. Пузыри на рынке недвижимости встречались гораздо реже, чем пузыри на рынке акций, но если уж такой пузырь лопался, то за этим гораздо чаще следовала рецессия. И если цены на недвижимость или акции резко[32] возрастали относительно их долгосрочных трендов, последующее их падение на 15 % и более указывает на то, что экономику ожидают серьезные трудности.

Однако – и это очень важно – трудности будут гораздо серьезнее, если пузырь надулся на базе кредитов. Долги усиливают эти рецессии. Если рецессия следует за пузырем, который не был порожден кредитами, через пять лет экономика будет на 1–1,5 % меньше, чем если бы этого пузыря не было. Но если пузырь порожден заимствованиями, потери будут больше. Если долги раздули пузырь на рынке акций – то есть инвесторы брали крупные кредиты для покупки акций, – то через пять лет экономика будет на 4 % ниже уровня, который предвещали текущие тренды. Пузырь, раздутый кредитами на рынке акций, будет иметь еще более ужасные последствия: спустя пять лет экономика окажется на 9 % меньше, чем она была бы в ином случае.

Необходимость внимательно следить за инфляцией цен активов особенно актуальна в 2015 году, когда многие экономисты предупреждают, что миру грозит противоположная опасность: дефляция в японском духе. По их мнению, в ответ на падающий уровень инфляции потребительских цен центробанки, включая Федрезерв США, должны держать процентные ставки вблизи нуля, чтобы избежать попадания в дефляционную спираль, из которой было бы очень сложно выбраться. Скептикам, полагающим, что основной опасностью по-прежнему является инфляция, эти экономисты – вместе с ведущими руководителями центробанков – возражают, что ничтожный рост потребительских цен доказывает, что инфляции нет.

Однако опасность инфляции существует, если принять во внимание угрозу инфляции цен активов. За последние двести лет ни один крупный Центробанк никогда не выдавал краткосрочные кредиты под нулевой процент, до того как в 2000-е это сделал Федрезерв, а его примеру последовали другие центробанки мира. Эта политика выдачи беспроцентных кредитов породила волну займов, сделанных для покупки финансовых активов, и сегодня США оказались в центре необычно синхронизированного бума в ценах на три основных категории активов: акции, облигации и недвижимость. Сторонники кредитов под низкие процентные ставки справедливо отмечают, что цены акций поднимались и выше в 2000 году, а цены на недвижимость были выше в 2007 году, но при этом они упускают из виду картину в целом.

За последние пятьдесят лет оценки американских акций превышали текущие уровни менее 10 % времени, и цены на облигации и недвижимость тоже близки к историческим максимумам. Составная оценка для трех основных финансовых активов страны – акций, облигаций и недвижимости – равна максимуму за пятьдесят лет. Короче говоря, если рассмотреть все эти рынки, нынешний пузырь намного превосходит по размерам пузыри 2000-го и 2007-го, каждый из которых привел к рецессии. Однако аргументация Федрезерва и в те годы была такой же: отсутствие инфляции потребительских цен означает, что экономике не грозит инфляция.

Федрезерв ныне является для руководителей центробанков проводником культуры, в основе которой лежит задача стабилизации цен лишь на потребительские товары, а на рынках активов дело пущено на самотек. Это следует изменить. В наше время высокий – по сравнению с ранним послевоенным периодом – уровень товарных и денежных потоков ведет к ограничению потребительских цен, но к увеличению цен активов, поэтому центробанки должны нести ответственность и за те и за другие. Пора понять, что резкие сдвиги в ценах на акции и недвижимость могут предвещать неминуемые изменения в экономике.

Общее правило сводится к тому, что низкий уровень инфляции потребительских цен является обязательным условием устойчивого роста. Любому периоду высокого роста может прийти конец, если рост сопровождается разгоняющейся инфляцией. Высокий рост будет продолжаться намного дольше, если потребительские цены растут медленно или даже падают в результате позитивного потрясения предложения или хорошей дефляции. Однако дефляция в ценах активов – это почти всегда негативный знак для экономики, и обычно ей предшествует быстрый рост цен на недвижимость и акции. В современном глобализированном мире, где международные товарные и денежные потоки имеют тенденцию ограничивать потребительские цены, но увеличивать цены активов, наблюдение за ценами акций и недвижимости так же важно, как наблюдение за ценами на лук.

Глава 8

Дешево – это хорошо

Вскоре после начала нынешнего десятилетия, когда шумиха вокруг бразильской экономики была еще в разгаре, на меня посыпались истории о путешественниках из Рио, летающих на Манхэттен за покупками с арендованными грузовыми контейнерами вместо сумок. Столь необычное поведение было тревожным побочным эффектом того, что стоимость бразильской валюты, реала, по отношению к доллару в это время достигла – с учетом инфляции – максимального за сорок лет значения. Обеспеченные бизнесмены и люди “большого света” из Сан-Пауло и Рио прилетали на Манхэттен походить по магазинам, посмотреть шоу или даже купить квартиру в Верхнем Ист-Сайде, чтобы в следующий раз было где остановиться. Нью-Йорк казался им огромным дисконтным центром, местом распродаж с большими скидками. Нью-йоркские гостиницы стали нанимать консьержей со знанием португальского, чтобы справляться с наплывом постояльцев из Бразилии. Очереди на регистрацию на обратные рейсы в Рио и Сан-Пауло в нью-йоркском аэропорту имени Джона Кеннеди двигались чрезвычайно медленно, потому что многим пассажирам приходилось доплачивать за чемоданы, набитые покупками. Хотя среднедушевой доход в США все еще был в пять раз выше, чем в Бразилии, бразильская элита в Нью-Йорке ощущала себя королями и королевами.

Переоцененность бразильской валюты вывела экономику страны из равновесия. Бразилия – крупный поставщик сырья, такого как железная руда и соевые бобы, а глобальные цены на эти товары в начале 2000-х быстро росли. Рост цен на сырьевые товары накачивал не только бразильский реал, но и валюты других экспортеров сырья от ЮАР до России. Но если сильная валюта позволяла элитным путешественникам из этих стран чувствовать себя на Манхэттене, как на распродаже, то такие города, как Сан-Паулу и Москва, она делала очень дорогими для приезжих. Им приходилось обменивать свою валюту на крайне дорогие реалы и рубли, прежде чем купить чашку кофе, акции компании или завод.

Это решающий вопрос для понимания экономических перспектив страны: кажется страна дешевой или дорогой? Переоцененная валюта подталкивает как местных жителей, так и иностранцев к выводу денег из страны, что в конечном итоге душит рост местной экономики. Дешевая валюта вызывает приток денег в страну за счет экспорта, туризма и других каналов, что ускоряет рост экономики.

Это правило продолжает ускользать от многих политических лидеров, которые спешат порадоваться дорогой валюте как побочному продукту сильной экономики, привлекающей деньги со всего мира. Это верно ровно до тех пор, пока страна не начинает привлекать спекулятивные “горячие деньги”, с помощью которых стремится получить быструю выгоду за счет валютного курса. Местные и иностранные спекулянты бросаются покупать такие активы, как акции или облигации, не потому что верят в силу национальной экономики или ее компаний – они просто рассчитывают, что рост курса валюты повысит их стоимость, хотя бы временно. В течение какого-то времени этот прогноз сбывается, вселяя еще бльшие надежды, поскольку “горячие деньги” дополнительно подогревают валюту. Однако подорожание валюты приводит к снижению экспорта и к отказу компаний от долгосрочных инвестиций, что достаточно быстро ухудшает общие перспективы экономики.

Готовность страны к росту восстановится не тогда, когда ее валюта начнет падать, а когда она снова стабилизируется на более низком и конкурентоспособном уровне. Тем не менее во многих странах принято считать, что сильная валюта говорит о светлых экономических перспективах. Сейчас это заблуждение не ведет к таким кровавым последствиям, как в XII веке, когда Англией правил король Генрих I. В 1124 году, обеспокоенный падением стоимости английского стерлинга и подозревая заговор, он нашел своеобразное решение проблемы. Генрих I собрал в Винчестерском дворце около сотни королевских менял и, как описывает историк Николас Мейхью, “на весьма многолюдном мероприятии, призванном укрепить лояльность”, подверг их всех скопом либо кастрации, либо – более удачливых – отрубанию правой руки^{71}. В наше время понимание того, почему с валютами происходит то, что происходит, и что с этим делать, слегка улучшилось – но, похоже, не так сильно, как можно было ожидать.

Формулировка главного вопроса о валюте в терминах ощущений может показаться не очень четкой, но лучшего способа сравнения валют нет. Процесс измерения стоимости валют намного туманнее, чем кажется. Если в этом году для покупки одного доллара нужно три бразильских реала, а в следующем – четыре, может показаться, что покупательная способность реала падает, то есть его стоимость уменьшается. Но это не обязательно верно, потому что падение частично (или даже полностью) может компенсироваться инфляцией. Если цены в Бразилии растут намного быстрее, чем в США, то реал будет казаться все более дорогим.

Поэтому без поправки на относительные уровни инфляции точное сравнение валют невозможно. Задача усложняется, если сравнивать реал с валютой не одного торгового партнера, а сразу всех – от США до Китая, делая поправку на относительные уровни инфляции во всех этих странах. Такое вычисление провести очень сложно, и полученные значения могут оказаться противоречивыми. В деле XII века, столь жестоко решенном Генрихом I, основной причиной слабости английского стерлинга могла ыть высокая инфляция продовольственных цен в неурожайный год. К несчастью для менял, король и его советники не понимали, что стоимость валюты может понизиться из-за инфляции.

Девятьсот лет спустя у нас все еще нет адекватного способа измерения стоимости валюты с поправкой на инфляцию и другие параметры. Даже самые опытные валютные эксперты признают, что совершенно надежной меры не существует. На самом деле на международных валютных биржах, где ежедневно продается в среднем более пяти триллионов долларов, оценка валют даже не упоминается в разговорах большинства трейдеров, которые часто выбирают для покупки валюту тех стран, где высоки процентные ставки. Как недавно сказал нашему коллективу один ветеран-аналитик, “нет никакого средства для оценки валют”.

Чаще всего используется реальный эффективный валютный курс (Real Effective Exchange Rate – REER), в котором стоимость национальной валюты вычисляется по инфляции потребительских цен у основных торговых партнеров страны. Есть и иные способы: стоимость валюты можно вычислить по инфляции цен производителей, или по стоимости труда, или по скорости роста подушевого дохода, на которой основан особенно экзотичный подход к оценке валют – метод Балассы – Самюэльсона. Оставив в стороне подробности различных подходов, отметим лишь, что выбор метода субъективен, а результаты изменчивы. Например, в начале 2015-го, когда цены на нефть резко пошли вниз, стоимость российского рубля обвалилась в пересчете на все возможные показатели, кроме одного: рубль оказывался дорогой валютой, если оценивать его по стоимости труда. Типичная путаница при вычислении стоимости валют.

Для большей ясности некоторые эксперты пытались оценивать дешевизну стран, создавая индексы на основе сравнения текущих цен на привычные всем товары. Прародителем этой категории индексов является введенный журналом The Economist индекс бигмака, но поскольку в наше время McDonald’s выходит из моды, другие аналитики стали сравнивать цены чашки кофе в сети Starbucks или других повсеместно доступных товаров. Deutsche Bank ежегодно выпускает обзор “Глобальная карта цен”[33], в котором используются несколько категорий – от местной цены iPhone 6 и джинсов Levi’s 501 до стоимости поездки на выходные, расходов на свидание или стрижку, – но в обзоре все же отмечается принципиальная субъективность подобных расчетов. В обзоре 2015 года утверждалось, что с укреплением американского доллара покупки в Европе и Японии оказываются намного дешевле, чем за год до этого, по крайней мере для американцев.

Ощущение стоимости валют неизбежно субъективно; практичные люди избегают оперировать псевдоточными цифрами, которые могут получиться при использовании абстрактных моделей. Некоторые читатели могут возразить, что в любой стране цены по-разному ощущаются приезжими из разных стран. Бразилия может показаться менее дорогой американцам, которые расплачиваются долларами, чем европейцам, которые платят евро, или японцам с их йенами. Иногда это действительно так, но в принципе растущая валюта, как правило, растет относительно большинства основных валют.

Кроме того, поскольку в мире все еще доминирует доллар, для любой валюты важнее всего ее стоимость относительно доллара. Хотя США и слегка поубавили в весе как экономическая сверхдержава – сейчас на их долю приходится 24 % глобального ВВП против 34 % в 1998 году, – они по-прежнему остаются единственной финансовой сверхдержавой. Доллар – по-прежнему любимая валюта всего мира. Половина мирового объема производства приходится на страны, где используется доллар или где валюта прочно привязана к доллару, включая китайский юань. И поскольку Федеральный резерв контролирует поступление долларов в оборот, он теперь – еще в большей степени, чем обычно, – служит центральным банком мира. Всего мировые валютные резервы в пересчете на доллары США составляют 11 трлн, из которых две трети хранится непосредственно в долларах США, и это соотношение остается практически неизменным в течение десятилетий. По данным Банка международных расчетов, в 87 % финансовых транзакций мира, проходящих через банки, на одном конце используются доллары. Может показаться, что эта доля невероятно велика, но она верна, потому что большая часть коммерческих сделок заключается в долларах, даже если в сделке не участвует американская сторона. Южнокорейская компания, продающая смартфоны в Бразилию, с большой вероятностью затребует платежи в долларах, потому что большинство по-прежнему предпочитает ведущую резервную валюту мира.

Субъективность восприятия стоимости валюты заставляет задаться вопросом: насколько манипуляции политиков влияют на оценку конкурентоспособности (читай: дешевизны) валюты? Например, в начале 2010-х власти Анкары пытались убедить всех, что турецкая лира очень конкурентоспособна, сравнивая текущую стоимость этой валюты с поправкой на инфляцию с ее стоимостью в 1970-е. Однако если бы сравнение шло с 1990-ми, стоимость лиры оказалась бы намного выше, и именно это чувствовали иностранцы, приезжавшие в Анкару или Стамбул. При отсутствии общепринятого стандарта для сравнения стоимости валют политики всегда могут подобрать такой эталон, который обеспечит нужный результат. Приезжим приходится рассчитывать на то, что они почувствуют дороговизну валюты, когда столкнутся с ней. На самом деле, если стоимость чашки кофе в уличном кафе кажется завышенной, то и стоимость крупной сделки, скорее всего, покажется завышенной.

Одно из самых серьезных потрясений, связанных со стоимостью валюты, я испытал в Таиланде в начале 1998 года, когда в Азии нарастал финансовый кризис. За считанные месяцы реальный эффективный курс тайского бата упал на 50 %. Я в то время работал в этом регионе и в ходе ознакомительных поездок в Бангкок видел, как банковские служащие и аналитики из Нью-Йорка и Гонконга выходили из универмагов с охапками покупок – все стоило невероятно дешево. Блейзеры от Армани и Феррагамо, в Нью-Йорке стоившие больше тысячи долларов, здесь можно было купить за эквивалент пары сотен. Любители гольфа гордо вышагивали по улицам с комплектами новых титановых клюшек фирмы Callaway, купленными за полцены, а то и возвращались в магазин за еще одним комплектом для родных и знакомых. Под этой лихорадочной скупкой товаров за бесценок таилась гораздо более серьезная грядущая перемена.

Азиатский финансовый кризис начался в Таиланде отчасти потому, что бат стал слишком дорогим, в особенности против валют основных конкурентов – таких, как Китай, который в 1993 году девальвировал свою валюту. Результат оказался крайне болезненным. Тайская экономика застыла, уровень безработицы утроился, цены на недвижимость упали вдвое, и рухнувший бат уменьшил средний доход тайцев более чем на треть в пересчете на доллары. Настроение в Таиланде чуть ли не за одну ночь переменилось с оживления от свалившегося с неба богатства до подавленности бедняков. Но хотя тайцы мрачно смотрели в будущее, падение бата снова превратило страну в лакомый кусочек. Не прошло и нескольких месяцев, как в Таиланд опять потекли денежные потоки в больших объемах – верный знак восстановления.

Второй, связанный с первым, вопрос, на который нужно ответить, когда оцениваешь перспективы страны: деньги текут в страну или из нее? Если валюта кажется дешевой и экономика достаточно сильна, охотники за барышом будут вливать в нее деньги. Если же валюта кажется дешевой, но деньги из страны утекают, что-то явно не так. Например, в конце 2014 года из-за падавших цен на нефть российский рубль рухнул, но россияне продолжали ежемесячно выводить из страны десятки миллиардов долларов, опасаясь еще большего ухудшения ситуации. В этом случае дешевизна еще не стала хорошим знаком, потому что не было стабильности.

Анализировать потоки денег через границу можно с помощью платежного баланса, статистику которого по странам собирает МВФ и в котором фиксируются все законные денежные потоки, входящие в страну и покидающие ее. В структуре платежного баланса стоит обратить внимание на счет текущих операций, который отражает соотношение между производством и потреблением в стране. Пока что для большинства стран наибольший вклад в счет текущих операций вносит торговый баланс, то есть деньги, заработанные на экспорте, за минусом денег, потраченных на импорт. Однако сам по себе торговый баланс – слишком узкая характеристика, чтобы по ней стоило судить обо всех международных обязательствах страны. Для их оценки надо следить за счетом текущих операций в целом, потому что он включает в себя и другие потоки доходов в иностранной валюте, которые могут облегчить или усложнить оплату импортных расходов, – в том числе переводы от местных жителей, работающих за границей, иностранную помощь и процентные выплаты иностранцам. Таким образом, счет текущих операций показывает, потребляет ли страна больше, чем производит, и нужно ли ей брать кредиты за границей для оплаты своих потребительских привычек. Если в стране слишком долго сохраняется значительный дефицит счета текущих операций, у нее накопится множество обязательств, по которым страна не сможет расплатиться, и в какой-то момент наступит финансовый кризис. Какой же момент считать поворотным?

Меня этот вопрос впервые заинтересовал, когда я прочел статью 2000 года экономиста Федрезерва Каролин Фройнд. В своем исследовании развитых стран она выяснила, что счет текущих операций имеет тенденцию расти и падать в соответствии с определенным шаблоном: предвестником поворота к худшему служит увеличение дефицита счета текущих операций в течение примерно четырех лет с последующим годичным пиком в размере 5 % ВВП. Вскоре после превышения этого уровня дефицит обычно начинает естественным образом падать просто потому, что компании и инвесторы теряют веру в способность страны выполнить свои обязательства и начинают забирать свои деньги. Это подрывает стоимость местной валюты и заставляет сокращать импорт. Тогда дефицит счета текущих операций начинает снижаться, а рост экономики существенно замедляется, пока падение импорта не восстанавливает баланс счета текущих операций^{72}.

Я продолжил исследования Фройнд о переломном моменте, чтобы включить в рассмотрение все страны, и взял данные по 186 странам начиная с 1960 года. Я изучил различные размеры дефицитов на протяжении трех и пяти лет и обнаружил в общей сложности 2300 таких эпизодов[34]. Это исследование подтвердило, что если дефицит счета текущих операций долго остается высоким, обычным результатом является замедление экономики в течение следующих пяти лет. Если среднее значение дефицита ежегодно составляет 2–4 % ВВП в течение пяти лет, замедление относительно умеренное. Если же оно не менее 5 %, замедление происходит значительно резче, сокращая в течение следующих пяти лет рост ВВП в среднем на 2,5 процентных пункта.

Таким образом, это исследование подтвердило правило 5 %. Начиная с 1960 года было сорок эпизодов, когда в какой-либо стране ежегодный дефицит счета текущих операций составлял не менее 5 % ВВП на протяжении пяти лет, и в этих случаях замедление экономического роста было едва ли не гарантировано. Из сорока эпизодов 85 % привели к замедлению экономического роста в течение следующих пяти лет, а примерно в 80 % произошел кризис того или иного рода[35]. От замедления роста пострадало множество стран, как богатых, так и бедных, включая Норвегию, Южную Корею, Перу и Филиппины в 1970-е, Малайзию, Португалию, Бразилию и Польшу в 1980-е, а также Испанию, Грецию, Португалию и Турцию в период безудержных расходов последнего десятилетия.

Подводя итоги, можно сказать: если в стране ежегодный дефицит счета текущих операций составлял не менее 5 % ВВП на протяжении пяти лет, весьма вероятно существенное замедление экономического роста, а также кризис какого-либо рода. Любая страна, оказавшаяся в такой ситуации, явно потребляет больше, чем производит, и больше, чем может себе позволить, поэтому ей необходимо дать задний ход. Постоянный дефицит счета текущих операций более 3–4 % ВВП тоже может говорить о грядущих экономических и финансовых проблемах, но в более отдаленном будущем.

А вот постоянный дефицит счета текущих операций менее 3 % может и вовсе не быть дурным знаком – все зависит от того, на что тратятся деньги. Хотя любой дефицит говорит о том, что деньги уходят из страны, этот отток может быть плюсом, если деньги тратятся на производительный импорт, например на оборудование для строительства заводов. В этом случае кредиты, финансирующие такие закупки, поддерживают продуктивное инвестирование в будущий рост. На деле я встречал руководителей развивающихся стран, считавших, что любой дефицит в пределах 3 % ВВП приемлем, а более высокий уровень дефицита – всегда повод для беспокойства. Как сказал на весенних встречах 2015 года МВФ в Вашингтоне один из высших руководителей Индонезии, их Центробанк ныне полагает, что при достижении дефицитом счета текущих операций порога в 3 % ВВП пора поднимать процентные ставки, чтобы ограничить потребительские расходы и тем самым помешать стране жить не по средствам.

Риски, порождаемые дефицитом счета текущих операций, зависят от того, на что расходуются деньги. Если средства тратятся в основном на импортные товары вроде предметов роскоши, которые не вносят вклада в будущий рост, то стране будет значительно сложнее оплатить заграничные счета и кредиты, когда настанет срок выплат. Быстрый способ проверить, куда идут деньги, – посмотреть, растет ли дефицит на фоне роста доли инвестиций в ВВП страны. Если инвестиции растут, это, по крайней мере косвенно, свидетельствует, что деньги не уходят из страны на бессмысленное потребление.

Эпизоды, когда в стране на протяжении многих лет сохранялся дефицит счета текущих операций свыше 5 % ВВП, стоит рассмотреть подробнее, потому что за ними почти всегда следовал значительный экономический спад. Спады проходили по-разному, но одно было общим: страна долго жила не по средствам и в итоге не могла оплатить зарубежные счета. Классическим примером этого может служить Таиланд.

В начале 1990-х Таиланд видел себя в роли очередной Японии – растущего производителя товаров на экспорт. Уже перейдя от производства текстильных изделий к изготовлению автомобилей для крупных японских автопроизводителей и полупроводников для персональных компьютеров, страна была уверена, что ее ждет великое будущее. Тайцы чувствовали себя даже богаче, чем показывали их доходы, потому что стоимость бата была привязана к сильному доллару, и в любой стране они были просто королями.

Сильный бат поощрял такие расходы, которые грозили дальнейшим ростом дефицита счета текущих операций. В этот период тайские банкиры прославились своими пристрастиями к определенным маркам заграничных предметов роскоши, коллекционировали вина Шато Петрюс и щеголяли часами Адемар Пиге. Хуже того: тайцы начали платить за все эти излишества с помощью крупных кредитов в иностранной валюте. В случае падения бата эти кредиты стало бы невозможно погасить, но в начале 1990-х тайцы исключали такую возможность. Они верили, что бум продлится вечно и привязка к доллару будет сохраняться. Кроме того, процентные ставки по долларовым кредитам были еще ниже, чем по кредитам в батах.

В Бангкоке царила такая эйфория, что практически все игнорировали дурные знаки, которые в ретроспективе кажутся очевидными. Тайцы брали долларовые кредиты под низкие проценты на покупку не только предметов роскоши, но и местной недвижимости и акций, так что цены взметнулись к таким высотам, которые могли сохраняться лишь при условии сильного бата. В дальнейшем выяснилось, что толчком к падению бата стало принятое Китаем в 1993 году решение девальвировать свою валюту. Пекин пошел на этот шаг, чтобы увеличить экспорт в условиях ослабления экономики страны. Девальвация юаня намного удешевила китайский экспорт, что позволило Китаю нарастить свою долю на глобальном рынке экспорта за счет своих азиатских конкурентов, включая Таиланд. Тайцы же как ни в чем не бывало продолжали следовать своим потребительским привычкам. В 1990–1994 годы дефицит счета текущих операций страны как доли ВВП рос в среднем со скоростью семь процентных пунктов в год – крайне опасный уровень роста.

Затем, весной 1995 года, доллар начал укрепляться относительно ведущих мировых валют, таких как японская йена и немецкая марка, а поскольку бат был привязан к доллару, он тоже рос. В тот период главным торговым и инвестиционным партнером Таиланда была Япония, поэтому важнейшей мерой бата была его стоимость относительно йены. В течение следующих двух лет бат значительно подорожал относительно йены – более чем на 50 % в терминах реального эффективного обменного курса, – что оттолкнуло японских инвесторов и привело к дальнейшему спаду тайского экспорта. Дефицит счета текущих операций Таиланда продолжал расти, достигнув в 1995–1996 годах 8 % ВВП. Стали возникать сомнения в способности страны оплатить растущие объемы своих международных кредитов и поддерживать заоблачные цены на рынках акций и недвижимости Бангкока. Вскоре после этого местные и иностранные инвесторы запаниковали из-за напряженного финансового положения Таиланда и бросились выводить из страны капиталы.

Для нейтрализации негативного влияния утечки капиталов тайский Центробанк бросил миллиарды долларов своих валютных резервов на покупку батов, надеясь предотвратить резкое ослабление национальной валюты. Однако, истощив резервы, Центробанк был вынужден отказаться от борьбы и отменить привязку к доллару. В 1997 году бат упал на 50 % по отношению к доллару, и внезапно те, кто взял долларовые кредиты на покупку домов и акций, оказались неспособны выплачивать их. Рынки ценных бумаг и недвижимости рухнули, и Таиланд был вынужден просить у МВФ экстренный кредит для оплаты внешнего долга. Копившиеся годами богатства, следуя уже знакомому сценарию, растаяли за считанные месяцы. Как выразился ныне покойный экономист из МТИ Рудигер Дорнбуш, “кризис вызревает намного дольше, чем кажется, а происходит намного быстрее, чем можно ожидать”^{73}.

Дефицит счета текущих операций становится явным тревожным симптомом, только если он составляет все большую долю ВВП в течение нескольких лет и накапливающиеся долги становится невозможно оплатить. Тем не менее в течение последних десятилетий мир поражали валютные эпидемии, когда инвесторы начинали извлекать деньги из проблемной страны, порождая тем самым отток капиталов из других стран того же региона или уровня доходов, несмотря на то, что эти страны были платежеспособны. В некотором смысле последовательность кризисов, поразивших развивающийся мир с 1970-х, – это один и тот же блуждающий кризис, вызванный приступами страха, что бедные страны не смогут оплатить свои счета. Кризис мексиканского песо 1994 года породил тайский кризис 1997 года, который породил аргентинский кризис 2002 года и многие другие, растаптывая по ходу дела множество невинных жертв.

При первых признаках краха одной из валют развивающегося рынка – такого, как обвал тайского бата в 1997 году, – инвесторы часто бросаются прочь с рынка развивающихся стран в целом. Они не делают различий между теми странами, перед которыми стоит серьезная проблема дефицита счета текущих операций, и теми, которым это не угрожает. Вот лишь один, самый свежий, пример: от эпидемии, поразившей развивающиеся рынки летом 2013 года, пострадала не только испытывавшая серьезные проблемы Турция, но и Индия с Индонезией, где были всего лишь временные затруднения. В тот момент дефицит счета текущих операций в Индии и Индонезии составлял 2–4 % ВВП, но достаточно было их валютам упасть в цене на 10–20 %, как этот дефицит быстро снизился, отчасти потому, что их валюты с самого начала были не слишком дорогими. Ключевым является направление перемен, и эти страны были гораздо менее уязвимы, чем Турция или Бразилия, чьи валюты казались очень дорогими и поэтому подталкивали многих местных жителей к заграничным покупкам и инвестированию, увеличивая тем самым и без того большой дефицит счета текущих операций. Однако инвесторы бежали из всех этих стран без разбору, как будто ситуации в них были одинаковыми.

На самом же деле ситуации были разными. Самая большая опасность грозила Турции, экономика которой почти сознательно была ориентирована на создание большого дефицита счета текущих операций. В стране нет практически никаких природных ресурсов, поэтому ей приходится импортировать нефть, железо, медь, золото, уголь и почти все остальное сырье. Кроме того, турки тратят большие средства на закупку всевозможных импортных товаров, вроде автомобилей и компьютеров, и сравнительно мало откладывают. Уровень накоплений в стране, включая сбережения домовладений, компаний и государства, менее 15 % – самый низкий среди крупных развивающихся стран. Это значит, что потребление финансируется в значительной степени за счет иностранных кредитов. И отчасти потому что уровень накоплений был традиционно низким, суммы, доступные для инвестирования в местные отрасли, относительно невелики; соответственно, эти отрасли – включая экспортные – крайне слабо развиты. Из-за этого сочетания слаборазвитого экспорта и высокого спроса на импортную нефть и другие ресурсы Турции постоянно грозит дефицит счета текущих операций. После 2008 года, когда глобальная торговля замедлилась, а цены на нефть выросли, Турция еще раз испытала резкий рост дефицита счета текущих операций. К 2013 году это была единственная в мире ведущая страна, у которой средний дефицит счета текущих операций в течение пяти предшествующих лет превышал 5 % ВВП. Валютное правило вовсю семафорило Турции красным.

На деле это предупреждение может оказаться еще более серьезным, чем следует из наших рассуждений. К этому правилу есть важное дополнение: порог опасности для значения дефицита счета текущих операций, возможно, меняется прямо сейчас. Пять процентов в течение пяти лет – это порог, основанный на истории валютных проблем последних десятилетий. Однако в мире, потрясенном глобальным финансовым кризисом 2008 года, который затормозил рост глобальной торговли и привел к резким сокращениям глобальных потоков капитала, порог мог сдвинуться. Хотя мир, в котором мы живем, тесно взаимосвязан, рост потоков международной торговли замедлился весьма резко. Как мы видели, это замедление может быть довольно продолжительным из-за срыва переговоров о международной торговле, из-за поворота экономик внутрь и того, что Китай начал делать больше деталей для своего сборочного производства внутри страны.

В рядах экспертов эти серьезные сдвиги вызывают все более жаркие дебаты о том, в какой мере на смену глобализации пришла деглобализация. Спад глобальной торговли мог бы не играть такой важной роли, если бы не снижались другие глобальные потоки капитала, но они снижаются. Поскольку дефицит счета текущих операций в принципе отражает чрезмерное потребление импортных товаров, каждая страна, в которой наблюдается подобный дефицит, вынуждена изыскивать иностранную валюту для оплаты счетов за импорт; а эта валюта может поступать в страну в виде кредитов от иностранных банков, покупок иностранцами акций и облигаций или прямых иностранных инвестиций в местные предприятия. Эти потоки отражаются в отдельном разделе платежного баланса – счете движения капиталов, и после 2008 года они сократились еще сильнее, чем торговля.

Исследования, проведенные экономистом из МТИ Кристин Форбс для Банка Англии, показывают, что потоки капитала между странами упали до уровней, которых не было уже более тридцати лет, с тех пор как начался последний бум глобализации. Это небывалый откат назад. В 1980 году ежегодные глобальные потоки капитала составляли двести восемьдесят миллиардов долларов, то есть менее 2 % мирового ВВП. Затем Китай распахнул свои двери международной торговле и иностранным инвесторам, его пример подхватили другие развивающиеся страны, и на волне всеобщего энтузиазма в отношении открывшегося мира в начале 2007 года потоки капитала взметнулись до девяти триллионов долларов и 16 % мирового ВВП. Затем наступил кризис 2008 года, и оптимизм испарился. К 2014 году потоки капитала упали до 1,2 триллиона – снова около 2 % мирового ВВП на тот момент. Если судить лишь по доле потоков капитала, время повернуло вспять к 1980-м.

Счет движения капитала отражает практически все мыслимые способы перемещения денег через границы – от банковских займов до денег, спрятанных на Каймановых островах. Обычно аналитики и газетные заголовки уделяют основное внимание одному из аспектов потоков капитала – средствам, инвестируемым иностранцами в местные рынки акций и облигаций, которые технически являются частью “портфельных потоков”, но которые принято называть “горячими” деньгами, потому что акции и облигации обычно можно продать очень быстро. Ценные бумаги торгуются на открытых площадках, поэтому соответствующие потоки капиталов всегда на виду. Однако на самом деле эти “горячие” деньги являются лишь частью общих потоков капитала, и, как указала Форбс, не самой волатильной. Помимо портфельных, другими важными потоками капитала являются прямые иностранные инвестиции и банковские кредиты, и в последние десятилетия банковские кредиты были самыми волатильными из потоков капитала. Банковские кредиты – вот по-настоящему “горячие” деньги.

И именно они играют важнейшую роль в недавнем всеобщем снижении глобальных потоков капитала. Основная причина свертывания потоков капитала после 2008 года заключается в том, что крупные банки США, Европы и Японии возвращаются на внутренние рынки, уменьшая кредитование за границей. Это движение обусловлено в некоторой степени рисками, связанными с рынками развивающихся стран, но в основном – новыми правилами, установленными после кризиса 2008 года. Введены требования к банкам резервировать больше капитала, с тем чтобы они могли – по крайней мере теоретически – лучше справиться со следующим крупным глобальным кризисом. В США теперь группы сотрудников Федрезерва въезжают на несколько недель в офисы крупнейших инвестиционных банков, проверяя, насколько те соблюдают новые правила, регулирующие использование банками своих активов, и препятствуя рискованным банковским операциям, включая действия на иностранных рынках.

Трансграничные банковские потоки достигли перед кризисом, в 2007 году, максимума на уровне примерно 4 % мирового ВВП, затем за следующий год резко ушли в минус, отражая тот факт, что банки не только перестали давать новые кредиты, но и принялись ликвидировать уже выданные, чтобы вернуть деньги внутрь своих стран, пишет Форбс. Этим потокам еще предстоит восстановиться, и эта “деглобализация банковской деятельности” затрудняет США и Великобритании заем денег для удовлетворения их привязанности к импортным товарам. Им также будет намного сложнее финансировать свои устойчивые дефициты счета текущих операций, которые с 1990 года для США составляют в среднем около 3 %, а для Великобритании – 2,2 %. Те же трудности теперь стоят перед любой страной с высоким дефицитом счета текущих операций, если она живет не по средствам.

Весьма вероятно, что странам будет все труднее привлекать потоки иностранного капитала, необходимые для оплаты того стиля жизни, к которому они привыкли. А это означает, что с дефицитом счета текущих операций они могут попасть в беду гораздо быстрее, чем раньше. В связи со стагнацией международной торговли становится все труднее поддерживать баланс счета текущих операций за счет доходов от экспорта и все легче оказаться в кризисной ситуации. До 2008 года критическая точка достигалась, когда дефицит рос со скоростью 5 % ВВП в течение пяти лет подряд. В посткризисную эпоху критический момент может наступить быстрее и при более низком уровне дефицита – возможно, при 3 %. Именно это число сотрудники Центробанков от Индии до Индонезии все чаще называют пороговым значением.

Еще до того как восторги по поводу глобализации уступили место тревогам из-за деглобализации, все экономисты соглашались с тем, что от включения в мировую торговлю большинство стран выиграло, а вот подключение к международным потокам капитала привело к разным результатам.

В разгар глобализации растущие потоки капитала позволили странам весьма легко начать жить не по средствам и скатиться в финансовый кризис. В давнем 1980 году объем сбережений страны и объем ее инвестиций были тесно связаны: если инвестиции стабильно росли, то для большинства стран это означало, что и сбережения стабильно растут. Но к 2000-м эта зависимость нарушилась. Растущие глобальные потоки капитала ежегодно делали доступными новые фонды в размере триллионов долларов. Странам больше не нужно было старательно накапливать сбережения, чтобы интенсивно тратить или инвестировать, потому что они легко могли позаимствовать сбережения других стран, базового источника мировых потоков капитала. Иначе говоря, такие страны, как Китай, где профицит счета текущих операций в 2007 году достиг пика в размере 10 %, сберегали достаточно, чтобы финансировать часто непроизводительные потребительские привычки таких стран, как США, где дефицит счета текущих операций в 2006 году достиг рекордного значения в 6 %. Опасность заключалась в том, что вихрь глобального капитала позволял многим странам за счет внешних долгов тратить больше, чем они сберегли.

Ныне происходит возврат к старой доброй бережливости в отечественных рамках. Возрождение национальных накоплений явно просматривается в счетах текущих операций, отражающих разницу между потреблением и производством, и эта разница показывает, сколько страны сберегают. Если страна потребляет больше, чем производит, поддерживая дефицит счета текущих операций, она сокращает свои сбережения. Теперь, в связи с упадком международной торговли, мировой дисбаланс счетов текущих операций, определяемый как сумма абсолютных значений всех дефицитов и профицитов счетов текущих операций, упал на 600 млрд долларов – до 2,7 трлн долларов, а как доля глобального ВВП – примерно на треть. Отсюда видно, что через границы стало перетекать намного меньше денег. Дефицит счета текущих операций США уменьшился – со времени 6 %-го пика в 2006 году – более чем вдвое и составляет 2,5 % ВВП, так что страна теперь значительно меньше зависит от зарубежного финансирования. У девятнадцати стран еврозоны средний дефицит счета текущих операций в 2008 году достигал 1,6 % ВВП, а к 2014 году дефицит сменился положительным сальдо в размере 2,4 %. Связь между внутренними капиталовложениями и отечественными инвестициями, разорвавшаяся было к 2007 году, тоже вернулась на уровень 1980 года. Снова те страны, которые вообще занимаются инвестициями, в качестве источника средств используют в основном собственные сбережения[36].

В посткризисную эпоху предметом беспокойства стал растущий переизбыток сбережений, вызванный отсутствием возможностей для инвестирования. Вклад в этот переизбыток вносит ряд сил, но самых важных две: замедление экономического роста в развивающемся мире и связанное с этим резкое падение цен на потребительские товары. В 2000-е доля инвестиций в глобальном ВВП увеличилась, но лишь за счет соответствующего увеличения в развивающемся мире, где замедление экономического роста в 2010-е было особенно резким. Это теперь снижает возможности для вложения сбережений в строительство дорог и прочие инвестиции в развивающихся странах, многие из которых в значительной мере живут за счет экспорта нефти и другого сырья. В 2009–2014 годы более трети инвестиций мира пошли в сырьевые отрасли, но после произошедшего в конце 2014 года сокрушительного падения нефтяных цен ожидается резкое снижение этого показателя.

Это свидетельствует о более низких темпах экономического роста в новую эпоху и в то же время – о большей стабильности. Многие страны теперь меньше полагаются на то, что посторонние иностранцы станут финансировать их расходы. И это может оказывать стабилизирующее влияние в мире, где растущие потоки капитала – в особенности часть, приходящаяся на “горячие” деньги, – приводят к усилению масштаба и частоты валютных кризисов.

Несмотря на то, что быстрый рост глобальных товарных и денежных потоков после кризиса 2008 года прекратился, многие политики по-прежнему склонны обвинять во всяком локальном финансовом кризисе иностранцев. Широко распространено мнение, что крупные сдвиги в потоках капитала, способные привести к валютным кризисам, диктуются глобальными игроками, многие из которых появились на международной сцене в недавние десятилетия бурной глобализации. Наиболее влиятельными из них являются магнаты хедж-фондов, управляющие фондов различных инвестиционных фирм, фонды национального благосостояния, которые инвестируют нефтяные доходы таких нефтедобывающих стран, как Саудовская Аравия, и пенсионные фонды, которые управляют сбережениями сотен миллионов работающих со всего мира. Некоторых из этих новых финансовых посредников окружает определенная конспирологическая аура. Они часто рассматриваются как всевидящее око – примерно как многие страны воспринимают ЦРУ – с источниками на местах и технологиями в эфире, которые позволяют им влиять на события и обводить вокруг пальца инвесторов-конкурентов в любых уголках мира.

Я пришел к противоположным выводам. Чтобы не пропустить начало или конец валютных проблем на развивающихся рынках, надо не сводить глаз с местных. Они первыми узнают о наступлении в стране кризиса или периода восстановления и первыми начинают принимать меры. Крупные глобальные игроки в основном следуют их примеру.

Кризисы часто происходят в развивающихся странах, когда инвесторы теряют веру в их экономику и начинают забирать свои деньги, что снижает ценность местной валюты и лишает страну возможности оплачивать иностранные кредиты. Тогда стране приходится обращаться за экстренным займом в МВФ. При этом вина часто возлагается на проворных иностранцев, вызвавших отток капитала. Такое подозрение возникало в ходе всех валютных кризисов – от азиатского кризиса 1997–1998 годов, ответственность за который малазийский лидер Махатхир Мохамад возложил на “аморальных” и “зловредных” иностранных спекулянтов, до начавшихся в 2013 году и ныне близких к завершению атак на турецкую лиру, индийскую рупию, индонезийскую рупию и валюты других развивающихся стран. Не только национальные политики, но даже международные институты, включая МВФ, приписали эти разрушительные периоды оттока капиталов иностранцам^{74}.

Это естественная реакция, но при этом упускается из виду несколько важных моментов. Во-первых, обвиняя иностранных спекулянтов в аморальности, националисты неявно подразумевают, что местные – лояльные патриоты, а иноземцы – безответственные эксплуататоры. При таком подходе игнорируется парадокс Лукаса (названный в честь нобелевского лауреата Роберта Лукаса), ставящий под сомнение постулат о том, что денежные потоки устремлены из богатых стран в бедные вследствие погони богатых американских и европейских инвесторов за высокими доходами на быстрорастущих рынках. Лукас отмечает, что у богачей из развивающихся стран тоже есть серьезный стимул для перемещения капиталов в более богатые страны с более надежными институтами и более безопасными инвестиционными возможностями, такими как долгосрочные казначейские облигации США.

Мои исследования подтверждают рассуждение Лукаса: местные инвесторы забирали свои капиталы с развивающихся фондовых рынков по меньшей мере с 1995 года, когда начался учет этих процессов. Данные о трансграничных денежных потоках для двадцати одной крупной развивающейся страны показывают, что местные инвесторы в каждый отдельный год являются на локальной фондовой бирже “чистыми продавцами”. Хотя жители развивающихся стран и имеют тенденцию вкладывать значительную часть своих денег на родине, они всегда продают больше местных акций, чем покупают. В то же время иностранцы почти всегда покупают больше акций на развивающихся рынках, чем продают, и были “чистыми покупателями” в каждый год, кроме кризисного 2008 года и массового исхода 2015 года. Это не должно особенно удивлять. Обе группы стараются диверсифицировать свои активы: покупатели из развитого мира стремятся вложить часть средств в высокодоходные развивающиеся рынки, а покупатели из развивающихся стран хотят вложить часть средств в надежные развитые рынки. Суть в том, что люди размещают свои деньги исходя из собственных интересов, чтобы побольше заработать, а не для того чтобы проявить патриотизм или реализовать коварный замысел, направленный против чужой страны.

Вообще, как показывают мои исследования, в десяти из двенадцати крупных валютных кризисов развивающегося мира последних двадцати лет местные инвесторы бросались к выходу намного раньше иностранцев. Когда стоимость валюты достигала достаточно низкой точки, иностранцы действительно капитулировали и выводили из страны значительно бльшие суммы денег, чем местные, однако они не были лидерами – они лишь включались в уже начавшийся исход. В восьми из этих двенадцати крупных валютных кризисов иностранцы начали выходить из местных инвестиций – отзывая кредиты или избавляясь от акций и облигаций – после того, как местная валюта подешевела. Вместо того чтобы предвидеть кризис заранее и сорвать куш, иностранцы продавали свои активы по бросовым ценам и теряли состояния.

Я полагаю, что отток капиталов начинается с местных инвесторов, потому что они лучше осведомлены о местных условиях. Они улавливают неформальные знаки – трудности в работе компаний, назревающие банкротства – задолго до того, как негативные тенденции начинают проявляться в официальной статистике, на которую полагается большинство крупных иностранных организаций. Судя по платежному балансу, во время мексиканского кризиса декабря 1994 года, когда сработал так называемый “эффект текилы” (а на самом деле “эффект домино”) и пришлось отвязать местную валюту от доллара, местные начали переводить песо в доллары за полтора года до внезапной девальвации. Россияне тоже стали выводить деньги из страны более чем за два года до падения рубля в августе 1998 года.

Смекалистые местные часто оказываются первыми и в обратном процессе. В семи из двенадцати крупных валютных кризисов развивающегося мира местные стали возвращать деньги домой раньше иностранцев и успели вступить в игру, пока валюта шла на подъем. Иными словами, крупные глобальные игроки знают намного меньше, чем им мнится, а местные намного сообразительнее, чем думают иностранцы.

По счету движения капитала в платежном балансе тоже можно отследить момент, когда отечественные деньги начинают покидать страну в больших количествах. Когда местные начинают опустошать свои банковские счета на родине, перемещая деньги на Багамы и используя другие каналы вывода, эти процессы отражаются в платежном балансе как значительный отток капитала. Вот лишь один пример. Такой отток недавно достиг поразительных размеров в России еще до того, как в конце 2014 года рухнули цены на нефть, уже очевидно предвещая проблемы в экономике. Счет движения капитала показал, что в 2012–2013 годах резиденты выводили из страны по 60 млрд долларов в год. В 2014 году отток подпрыгнул до 150 млрд долларов – более 8 % ВВП. В ответ российский Центробанк потратил в том году более ста миллиардов долларов своих резервов на защиту рубля.

Местные богачи и корпорации могут выводить деньги из проблемных стран и незаконными путями, что будет показано лишь в графе “ошибки и пропуски” платежного баланса. В последние годы поиск этих тайных потоков стал своего рода салонной игрой для экономистов-криминалистов. Согласно исследованию Deutsche Bank, есть веские основания полагать, что значительная часть денег, ускользающих из России, направляется в Великобританию – излюбленное место российских олигархов, отчасти потому что там благоприятные налоговые законы и финансовые правила^{75}. Когда увеличивается объем денег, уходящих из России по нестандартным каналам в форме “ошибок и пропусков”, поток денег, поступающих в Великобританию таким же образом, тоже имеет тенденцию к росту. Всегда считалось, что именно Россия была источником внезапного вброса в Турцию более девятимиллиардов долларов по разряду “ошибок и пропусков” в 2014 году, когда рубль падал и россияне стремились защитить свои деньги от международных санкций, наложенных на Москву после вторжения в Украину. Этот поток был плохим знаком для России, но хорошим для Турции, потому что, несмотря на свою незаконность, капиталы начали в Турции работать.

Однако Россия не является лидером в сфере скрытых денежных потоков. Эта сомнительная честь принадлежит Китаю. Согласно вашингтонской исследовательской фирме Global Financial Integrity, Китай является ведущим среди развивающихся стран экспортером незаконных капиталов. Незаконные потоки денег из Китая в течение десятилетия, закончившегося 2012 годом, составляли в среднем 125 миллиардов долларов в год, а с тех пор еще выросли. В статье 2015 года, посвященной “загадочной пропаже трехсот миллиардов долларов”, аналитики Goldman Sachs пытались проследить, каким образом такая крупная сумма была выведена из Китая за последние годы, несмотря на все усилия Пекина строго контролировать денежные потоки и на закон, согласно которому частное лицо не может вывозить из страны более 50 тысяч долларов в год. Предусмотрительно оговорившись, что могут быть и невинные объяснения того, как и почему эти деньги прошли мимо строгих китайских привратников, аналитики Goldman Sachs заключили, что большую их часть, вероятно, стремились укрыть от усиливающихся мер по борьбе с коррупцией и нелегальными состояниями^{76}.

Наиболее правдоподобный путь скрытого перемещения капиталов из Китая – это подделка торговых счетов-фактур или преуменьшение сумм в товарных чеках на экспортные товары с оставлением части денег за границей. Подозревается, что часть из этих денег была вывезена через бурно процветающий прибрежный город Шэньчжэнь, где ряд фирм по продаже золотых изделий и драгоценностей отчитывается об объемах продаж, не соответствующих их доходам в иностранной валюте. Отдельное исследование, проведенное специалистами BNP Paribas, показало, что в первом квартале 2015 года “ошибки и пропуски” превысили 80 миллиардов долларов – рекорд для любой развивающейся страны. Это значит, что отток капитала через сомнительный канал “ошибок и пропусков” составляет 320 миллиардов долларов в год, или более 3 % ВВП Китая, – тревожный знак.

Даже у тех местных, у кого, в отличие от крупных компаний и сверхбогачей, нет доступа к каналам вывода денег, всегда найдется скрытая лазейка. Когда в середине 2013 года развивающиеся страны от Индонезии до Бразилии и Турции охватил страх перед обвалом валюты, местные жители использовали несколько обходных путей. Индийцы конвертировали рупии в золото на суммы в десятки миллиардов долларов ежеквартально. Миллионы рядовых турок отправились в банки, чтобы конвертировать свои сбережения из лир в американские доллары (во второй половине 2013 года, когда лира обесценилась на 20 %, было конвертировано 22 миллиарда долларов).

И это был не первый раз, когда местные предвидели важный сдвиг в развивающейся стране. В бурные 1990-е огромные суммы были выведены из развивающихся стран именно отечественными инвесторами. В условиях, когда власти имеют привычку отнимать состояния с помощью, например, агрессивных сборщиков налогов, а экономика дестабилизирована высокой инфляцией и непредсказуемым ростом, капиталам грозит вполне реальная опасность. Поскольку многие государства установили законы, затруднявшие вывод капитала из страны, компании и богатые люди часто находили обходные пути, которые отражались лишь в графе “ошибки и пропуски”.

Когда после 2000 года экономический хаос на развивающихся рынках стал уменьшаться в связи с тем, что такие лидеры, как Путин, Лула и Эрдоган, привели в порядок финансы своих стран, местные снова рано заметили перемены. В такие разные страны, как Индонезия, ЮАР и Бразилия, вернулись миллиарды долларов, хотя зачастую это снова делалось обходными путями. В 2002 году глобальные рынки лихорадило от страха, что Лула, который пришел к власти под крайне левыми лозунгами, решит объявить дефолт по долгам Бразилии. Но сами бразильцы, не обращая особого внимания на предвыборные речи Лулы, пришли к выводу, что, вероятнее всего, его команда будет следовать традиционной экономической политике. Кроме того, бразильская валюта казалась очень дешевой, потеряв в предыдущие три года более половины своей стоимости. Поскольку вывезти из страны и ввезти в нее можно было лишь ограниченные законодательством суммы, состоятельные бразильцы охотно покупали реалы по ценам черного рынка, превышавшим цены официальных обменных пунктов. Такая уверенность местных помогла предотвратить еще больший валютный коллапс и стала предвестником экономического возрождения, которое вскоре и последовало.

Перенесемся в апрель 2015 года в Буэнос-Айрес, где сотрудники аргентинского Центробанка в частных беседах пытались убедить меня, что стоимость песо на черном рынке – хороший знак. Хоть цена черного рынка и на 40 % ниже официального курса, говорили они, это уже хорошо: ведь в прошлом году она была ниже на 50 %. Однако для меня было важнее, что черный рынок по-прежнему свидетельствовал о недоверии аргентинцев к действиям правительства по выравниванию ситуации. Валюте предстояло подешеветь еще сильнее, чтобы население поверило: страна снова станет конкурентоспособной.

Несмотря на основной посыл этой главы – “дешевая и стабильная валюта – это хорошо”, – большое внимание в ней уделено и валютным кризисам, потому что они сигнализируют о наступлении поворотного момента. Для страны, попавшей в валютный кризис, важнейшим признаком выздоровления служит переход счета текущих операций от дефицита к профициту. Этот профицит показывает, что валюта начинает стабилизироваться на конкурентоспособном низком уровне, подталкивая экспорт и принуждая местных жителей сократить импорт. Кризис проходит, экономика может встрепенуться и снова начать расти.

Эту мысль иллюстрирует примечательное сходство между развитием азиатского кризиса 1997–1998 годов и европейского кризиса начала 2010-х. Как и многие другие валютные кризисы последних десятилетий, эти два перекликаются друг с другом в уровне порожденных ими потерь и в том, как продвигалось бедствие по соответствующему региону. В далекие 1997–1998 годы, по мере того как эпидемия распространялась из Бангкока в Джакарту, Сеул и Куала-Лумпур, инвесторы бежали, а валюты обваливались. Низшая точка была достигнута в Индонезии. Индонезийская рупия потеряла катастрофические 80 % своей стоимости: цена доллара взлетела с 2500 рупий до 16 тысяч. Некоторые банки не могли обслуживать валютные торги, потому что их компьютеры просто не были запрограммированы на обработку астрономических сумм в рупиях. Валютный крах привел, в свою очередь, к падению долларовых цен на акции по всему региону; в какой-то момент общая стоимость четырех наиболее пострадавших азиатских рынков упала до 250 млрд долларов.

Для сравнения: за считанные месяцы все компании Таиланда, Индонезии, Южной Кореи и Малайзии вместе стали стоить меньше одной General Electric. Очевидно, что в этом случае глобальные рынки чрезмерно перестраховались, но поразительно низкие котировки акций говорили о том, что все вовлеченные в кризис страны казались крайне дешевыми, в значительной мере из-за дешевой валюты, и что перемены были не за горами.

Масштабы того азиатского кризиса вряд ли можно считать чем-то особенным. Вернувшись снова к изучению крупных валютных кризисов развивающегося мира начиная с 1990 года, я обнаружил, что в странах, находившихся в эпицентре кризиса, таких как Мексика в 1994-м или Таиланд в 1997-м, котировки акций в долларовых ценах из-за кризиса падали на 85 %, а в остальных странах пострадавшего региона – в среднем на 65 %. В периферийных государствах еврозоны кризис подчинялся тем же закономерностям: в Греции – стране, с которой кризис начался, – фондовый рынок упал на 90 %, а затем падение распространилось по другим периферийным европейским государствам, включая Португалию, Ирландию, Италию и Испанию, где оно в среднем составило 70 %. На пике кризиса в 2012 году общая стоимость фондовых рынков этих пяти стран была меньше, чем рыночная капитализация Apple. Фондовый рынок Греции стоил меньше, чем Costco, американская сеть розничных гипермаркетов дешевых товаров. Эти цифры показывают, до какой крайности может дойти страна, когда она “кажется дешевой”, – ситуация, которая часто возникает в нижней точке кризиса.

Фактически у каждой страны из этой европейской драмы был свой прототип в более раннем азиатском кризисе. У основных персонажей – Таиланда и Греции – произошли одинаково серьезные сокращения экономики: у Таиланда в самой низкой посткризисной точке на – 28 %, а у Греции в 2008–2015 годах – на 25 %. Аналогичная корреляция есть и у исполнителей вторых ролей (Индонезии и Ирландии), у исполнителей третьих (Малайзии и Италии), а также у тех, кто пострадал меньше всех (Португалии и Южной Кореи, у которых произошел 10 %-й спад).

Существенная разница в историях этих двух региональных эпидемий, показывающая, как обычно разворачиваются подобные эпизоды, заключается в том, как они управляли своими валютами. Упрощенно говоря, страны, которые не пытаются создать псевдостабильную финансовую среду, фиксируя стоимость своей валюты, обычно более гибки и после спада быстрее возвращаются в исходное состояние. В десятилетие, предшествовавшее соответствующему валютному кризису, и Азия и Европа пытались представить себя как безопасное место для инвестирования и кредитования с помощью двух различных форм фиксации обменного курса. Азиатские страны привязывали свои валюты к доллару, а европейские приняли новую континентальную валюту, евро, фиксированную за счет привязки к самой большой и консервативной экономике континента – Германии. В обоих регионах план сработал даже слишком хорошо: все настолько уверились в стабильности валюты, что банки снизили кредитные ставки, а местные жители стали активно брать кредиты на покупки, строительство домов и заводов. В результате на основе заимствований произошел бурный рост расходов и импорта, а счет текущих операций оказался в минусе, породив опасения, что эти страны не смогут оплатить свои растущие долги, особенно долги перед иностранными банками.

Цикл упадка и возрождения прошел гораздо быстрее в азиатских странах, не в последнюю очередь потому, что они смогли отказаться от привязки к доллару. Хотя этот отказ привел к обвалу валют и рынков, он же помог и взлету. После разрушительного 1998 года в начале 1999-го уже появилась надежда на восстановление: балансы счета текущих операций всех пострадавших от кризиса стран вышли в плюс. За месяцы до кризиса средний дефицит счета текущих операций в этих странах составлял 5 % ВВП. Но за год восточноазиатские экономики добились профицита в размере 10 % ВВП благодаря дешевой валюте, снижению импорта и взрывному росту экспорта. После изначального коллапса азиатские валюты перестали падать и оказались достаточно дешевыми и стабильными, чтобы обеспечить возрождение экономик. Объем производства, потерянный в ходе начавшейся в 1998 году сильнейшей рецессии, был полностью восстановлен всего за три с половиной года.

А вот в Италии, Испании и других периферийных европейских странах двенадцать лет спустя не было столь быстрого восстановления валюты. Поскольку без труда освободиться от евро было невозможно, внезапного обесценивания валюты не произошло – не было ни вынужденного резкого снижения импорта, ни стремительного роста экспорта. (В итоге евро начал падать относительно доллара, но лишь в середине 2014 года.) Единственный путь к возврату конкурентоспособности, увеличению доходов от экспорта и снижению зависимости от иностранного капитала заключался для них в болезненном решении сократить зарплаты и раздутые жалования госслужащих. Экономисты называют этот пугающий процесс затягивания поясов “внутренней девальвацией”, и в плане восстановления экспортной конкурентоспособности он дает практически тот же результат, что и девальвация валюты. Только идет внутренняя девальвация медленнее, и политически она сложнее, особенно в Европе, где у трудящихся большие права, потому что требует сложных переговоров с профсоюзами. Пять лет спустя после кризиса периферийные европейские страны все еще боролись за воскрешение своей экономики.

Однако следует признать: в европейском случае внешний фон был гораздо более враждебным, чем во время азиатского кризиса. После финансовой катастрофы 2008 года глобальная экономика приходила в себя самыми медленными темпами за всю послевоенную историю – в такой ситуации трудно добиваться процветания за счет экспорта. В 1998 году азиатские экономики смогли воспользоваться не только возможностью отказа от фиксации валют, но и преимуществами сильной глобальной экономики. Основным двигателем восстановления Азии стал необычайно динамичный рост экономики США со скоростью 4,5 % в год в период 1996–2000 годов и импортирование ими множества подешевевших азиатских товаров.

Поворотный момент для периферийных европейских стран наступил наконец в 2014 году, когда балансы счетов текущих операций показали признаки выхода из отрицательной зоны и перехода к профициту – то есть эти экономики стали порождать доход, достаточный для выплаты внешних долгов. В Португалии, Испании и Ирландии происходило существенное улучшение счета текущих операций – эти страны были близки к переходу в плюс. Однако в Италии и Греции было не так.

Я побывал в Греции в мае 2015 года и понял, что ее отставание вызвано тем, что страна мало производит. Сильное снижение зарплат и других расходов не привело здесь к реальному росту экспорта. Однако упавшие в Греции цены сделали страну очень привлекательной для туристов – никогда раньше я не видел столько китайцев и индийцев за пределами их стран. Но туризм приносит менее 7 % ВВП Греции, и, хотя в таких маленьких островных странах, как Багамы и Сейшелы, туризм играет ведущую роль, он никогда не вносил существенного вклада в восстановление средних или крупных экономик после финансового кризиса. Даже в Таиланде с его морскими курортами туризм давал менее 7 % ВВП во время кризиса 1997–1998 годов и сыграл ничтожную роль в восстановлении Таиланда в последующие годы.

Свобода плавающих валют помогает объяснить, почему и во многих восточноевропейских странах кризис произошел совершенно иначе. Польша и Чехия сократили зарплаты и государственные расходы, готовясь к вступлению в Евросоюз; кризис 2008 года застал их в гораздо лучшем финансовом состоянии, чем было у их более богатых соседей, но они еще не вошли в зону евро, поэтому под ударами кризиса их валюты начали падать. При том что в годы, последовавшие за кризисом, евро оставался довольно дорогой валютой, польский злотый и чешская крона стали весьма дешевыми. Такой удачный расклад помог этим странам восстановиться, особенно когда им пришлось конкурировать за покупателей экспорта с остальным развивающимся миром.

Восточная Европа выглядела очень конкурентоспособной – то есть казалась очень дешевой – по сравнению не только с Западной Европой, но и с такими соперниками из развивающегося мира, как Россия, Бразилия и Турция. В 2008–2013 годах стоимость валюты в большинстве крупных развивающихся стран за пределами Европы с поправкой на инфляцию выросла относительно доллара, а дефицит счета текущих операций увеличился в тринадцати из двадцати ведущих развивающихся стран. Среди оставшихся семи стран большинство – европейские, включая Польшу, Чехию и Венгрию. Резкое ограничение расходов сократило импорт, а дешевая валюта и снижение зарплат привело к бурному росту экспорта, включая промышленные товары. Польша – с падающей рыночной ценой злотого и зарплатами в среднем по-прежнему на 75 % ниже западноевропейских – стала ведущим экспортером всего на свете, начиная с услуг и кончая автомобилями и сельхозпродукцией. Все это помогло перевести баланс счета текущих операций Польши в плюс к 2015 году – в тот год экономика страны продемонстрировала уверенный рост в 3,5 %.

Тем не менее, поскольку престиж Польши был подмочен близостью к проблемной еврозоне, глобальные инвесторы по-прежнему обращали на нее сравнительно мало внимаия. Сюда приезжало так мало иностранных бизнес-лидеров, что ни одна крупная международная гостиничная сеть не сочла нужным открыть отделение в Варшаве – а ведь это столица страны с сорокамиллионным населением, превышающей по площади следующую за ней восточноевропейскую страну в два раза. Еще одним преимуществом Польши является низкая инфляция, которая позволяет поддерживать стоимость местной валюты на низком конкурентоспособном уровне. Это сочетание, дешевая валюта и низкая инфляция, – еще более мощная и устойчивая сила по привлечению денежных потоков, чем сама по себе дешевая валюта.

Во время своих поездок в Варшаву в начале 2010-х я видел, что в старых кирпичных складах и на других модных ретро-площадках открываются новые рестораны, однако заполнены они были в основном модной молодежью и вернувшимися из-за границы. Всего за несколько лет до этого столько поляков эмигрировало в поисках работы, что фигура “польского водопроводчика” стала своего рода жупелом для антииммигрантских партий других европейских стран. Теперь же польские водопроводчики возвращаются домой, привлекаемые укрепившейся экономикой и растущим рынком труда, опирающимся на конкурентоспособную цену злотого. Поляки заново открыли Польшу. Иностранцы, вероятно, последуют их примеру. Когда-нибудь.

Если политические лидеры зачастую бывают подвержены иллюзии, что твердая валюта – символ национальной мощи, то лидеры-технократы, понимая преимущества дешевой валюты, временами впадают в обратное заблуждение: будто для укрепления экономики достаточно девальвировать валюту. Это еще одна форма вмешательства государства: фиксирование цены валюты аналогично попытке фиксировать любую другую цену на рынке и часто ведет к отрицательным результатам.

Особенно трудно добиться процветания за счет девальвации валюты, если и все остальные пытаются сделать то же самое. После кризиса 2008 года так много стран попыталось повысить свою конкурентоспособность с помощью девальвации, что ни одна не получила сколь-нибудь длительного преимущества. Центробанки США, Японии, Великобритании и еврозоны поочередно проводили политику количественного смягчения, которая фактически сводится к печати большего числа купюр, отчасти с целью девальвации своей валюты, но каждый в лучшем случае достиг временного увеличения своей доли экспорта.

Рынок может наказать за такие попытки управления стоимостью валюты разнообразными способами. Главный состоит в том, что если страна взяла большие кредиты в долларах, евро или какой-то другой иностранной валюте, то девальвация собственной валюты, скажем, на 30 % означает, что выплаты по иностранным кредитам увеличатся в той же пропорции. Один из важнейших вопросов в отношении глобальной экономики в 2015 году – почему такое множество развивающихся стран, включая Бразилию, Россию и Турцию, получили так мало преимуществ от недавнего снижения стоимости своих валют? Ответ таков: стоимость валют снизилась недостаточно, чтобы они стали по-настоящему дешевыми.

Кроме того, многие компании в этих странах накапливали внешние долги. С 1996 года в развивающемся мире общий объем долга частных компаний перед иностранными кредиторами более чем удвоился как доля ВВП и составляет не менее 20 % в Тайване, Перу, ЮАР, России, Бразилии и Турции. В этих странах падение валюты принесло экономике столько же вреда, сколько и пользы, ведь частным компаниям пришлось тратить больше средств на обслуживание кредитов и меньше – на зарплаты рабочих и инвестиции в новые здания и оборудование.

Мир уже наблюдал этот обреченный на провал цикл. Латиноамериканский кризис 1980-х, первый из серии валютных кризисов, поразивших развивающийся мир за последние десятилетия, начался отчасти из-за того, что Аргентина, Чили и Мексика расширили возможности для привлечения иностранных кредитов. Это новаторство привело к бурным скачкам роста, за которыми последовали периоды головокружения, когда страны не могли получить иностранные доходы в объеме, достаточном для покрытия иностранных счетов и выплат по кредитам. Во всех этих случаях правительство девальвировало свою валюту, пытаясь сделать страну более конкурентоспособной, но в итоге привело многих своих граждан к дефолту по внешним долгам. Процесс достиг дна в Аргентине, когда в 2002 году в разгар одной из немногих за последние десятилетия настоящих депрессий, поразивших какую-либо страну, был объявлен дефолт по государственным долгам. В самый трудный момент нехватка денег привела даже к созданию бартерных клубов. Один из них был организован в помещении пустующего роскошного торгового центра в Буэнос-Айресе.

Девальвация может причинить и другой непредвиденный вред. Если в стране не развита промышленность, дешевая валюта не создаст благоприятных условий для экспорта, зарабатывания иностранной валюты и снижения дефицита счета текущих операций. Это классическая уязвимость сырьевых стран – хотя недавние исследования показывают, что и промышленно развитым странам стало труднее извлекать выгоду из дешевой валюты, чем десять-двадцать лет назад. Причина этого в недавней глобальной интеграции сетей снабжения, которая означает, что многие производители покупают значительную часть деталей и сырья за границей. В результате экспортные товары теперь содержат ощутимую долю импорта, и если промышленная страна пытается получить преимущество за счет девальвации своей валюты, она в итоге поднимает цены, которые приходится платить за импортные комплектующие.

Если страна еще и сильно зависит от импорта базовых товаров, таких как продовольствие и энергоносители, удешевление валюты сделает более дорогой покупку этих товаров, что в свою очередь повлечет за собой инфляцию, дальнейшее падение валюты и отток капиталов. Эта ситуация постоянно повторяется, например в Турции.

Такие приступы оттока капиталов ставят правительство в трудное положение. Когда иностранцы – вслед за местными – начинают выводить из страны деньги, Центробанк часто пытается предотвратить внезапный дестабилизирующий коллапс валюты, вызванный таким оттоком. Центробанк тратит миллиарды долларов своих резервов на покупку собственной валюты в надежде ее защитить, но в итоге истощает резервы, достигая лишь временной паузы в падении валюты. Это дает инвесторам возможность вывести капиталы с меньшими потерями, но их вывод поддерживает давление на курс валюты, снижая его. Среди валютных трейдеров бытует шутка, что “защита валюты” на самом деле означает “субсидирование вывода” для иностранных инвесторов. Именно так, например, развивался кризис 1997–1998 годов в Индонезии и Таиланде. Лучше с самого начала позволить рынку определить, какую цену он готов платить за валюту.

Редкой стране удается достичь процветания с помощью целенаправленной девальвации. Возьмем, например, серьезную девальвацию в Китае в 1993 году – это был один из тех исключительных случаев, когда в результате усилился экономический рост, причем без болезненных побочных явлений и в кратчайшие сроки. У Китая был небольшой внешний долг, он не слишком зависел от импортных товаров, и – что важнее всего – в стране была развита промышленность, которая после девальвации юаня ускорила свой рост. В Бразилии, Турции, Нигерии, Аргентине или Греции эта стратегия не имела бы такого успеха, потому что в этих странах промышленное производство развито мало или вовсе отсутствует. Здесь удешевление местной валюты повысит цены на импортные товары и разгонит инфляцию, но – из-за отсутствия экспортной индустрии – не вызовет существенного увеличения экспорта или числа рабочих мест в краткосрочной перспективе.

Стоит отметить, что когда в 1993 году китайские чиновники пытались подсчитать, какую цену юаня в долларах следует установить, они обратились к своему главному лидеру, Дэн Сяопину, который посоветовал посмотреть на цену черного рынка и ее объявить стоимостью валюты. Чистый прагматик, Дэн понимал, что в качестве официальной цены имеет смысл выбрать лучшую цену черного рынка.

Еще один интересный случай успешной (30 %-й) девальвации произошел в Индонезии в 1986 году, потому что одновременно в стране проводились активные реформы для стимулирования экспорта. Как отмечает бывший министр финансов Индонезии Мухаммад Хатиб Басри, в 1970-е Индонезия сосредоточилась на внутриэкономической деятельности, но в 1980-е после падения цен на нефть, которая тогда была ведущим экспортным продуктом страны, была вынуждена реформироваться. Низкие цены на нефть обесценили индонезийскую рупию, а это означало потерю доходов экспортеров. В результате экспортеры стали сторонниками либерализации торговли. Индонезийский лидер Сухарто отдал экономическую политику в руки технократов, которые принялись снижать пошлины и налоги. Они открыли двери для иностранных инвестиций и нашли необычное средство борьбы с коррупцией среди таможенников, заменив таможню частной швейцарской инспекционной компанией, SGS. В то время как Индонезия активно открывалась миру, поясняет Басри, девальвация рупии стала составной частью широкой программы реформ, которые помогли бурному развитию промышленности страны^{77}.

Это правило можно переформулировать так: чем менее развита экономика, тем чувствительнее страна к тезису “дешевизна – это плюс”. Если страна экспортирует сырье или даже простейшие промышленные товары вроде одежды, обуви или консервов, для которых низкая цена часто является важнейшим двигателем продаж, то ее экономическая судьба тесно связана со стоимостью ее валюты. А если страна производит более дорогие товары, в особенности фирменную продукцию, за которую покупатели готовы доплачивать, то валюта хотя и имеет значение, но не такое большое.

Классическими примерами являются Германия и Япония, которые смогли сохранить высокие темпы роста в 1970-е и 1980-е, несмотря на значительное подорожание своей валюты, потому что “сделано в Германии” и “сделано в Японии” стали синонимами высоких стандартов и тщательной разработки. Аналогичная история произошла со Швейцарией. За последнее десятилетие ни одна валюта не подорожала так сильно, как швейцарский франк, но доля страны в мировом экспорте осталась неизменной, при том что в большинстве других развитых стран наблюдался спад.

Национальный банк и другие организации провели исследования на тему “в чем особенность Швейцарии”. Ответ оказался таким: страна производит широкий спектр товаров на экспорт – включая лекарства, оборудование и, разумеется, часы – крайне высокого качества, и потребители сохраняют преданность швейцарским моделям, даже если сильный франк ведет к росту их цены. Согласно “Атласу экономической сложности”, только Япония производит более широкий ассортимент сложных товаров на экспорт, чем Швейцария. Бывая в Цюрихе и Женеве, я часто ощущал непривычное безразличие к цене: даже обслуживание в отелях настолько качественно и эффективно, что внушительные суммы гостиничных счетов кажутся вполне оправданными. Еще в середине 1990-х я побывал в ресторане “Хилтл”, являющемся достопримечательностью Цюриха с 1898 года. Уже тогда у официантов в руках были специальные устройства для передачи заказов непосредственно на кухню. Считается, что “Хилтл” – самый старый вегетарианский ресторан мира, и он же одним из первых начал использовать такую технологию. Типично швейцарское сочетание.

Похожая эволюция в направлении производства сложных изделий происходит сейчас в Китае, который прокладывает себе путь вверх, осваивая производство экспортных товаров, которые меньше зависят от дешевизны валюты, чтобы сохранить свою долю на глобальном рынке. Сейчас технологии и средства производства составляют половину экспорта Китая, а в 2002 году их доля равнялась всего 30 %. В 2000 году почти 80 % стоимости торгующихся на бирже высокотехнологичных компаний приходилось на США, Европу и Японию, но с тех пор эта доля упала до менее чем 60 % за счет увеличения доли Китая, Южной Кореи и Тайваня.