Всё о распределении активов Ферри Ричард

1997

31,3

37,3

6,0

1998

23,4

–8,6

–32,1

1999

23,6

5,6

–18,0

2000

–10,9

–0,8

10,1

2001

–11,0

40,2

51,2

2002

–20,9

–12,4

8,5

2003

31,6

74,7

43,1

2004

12,5

26,6

14,1

2005

6,2

4,8

–1,3

2006

15,5

22,2

6,7

2007

5,8

–16,6

–22,4

2008

–36,7

–43,1

–6,4

2009

28,8

34,6

5,8

Как и ожидалось, с учетом влияния на доходность этой нишевой категории факторов размера и стиля доходность акций стоимости компаний малой капитализации в каждом году существенно отличались от доходности общего рынка акций компаний США.

На рис. 6.7 можно видеть историческую скользящую корреляцию между акциями стоимости компаний малой капитализации и широким рынком. Среднее значение этой корреляции составляет около +0,8, причем она имеет переменный характер. Периоды более низкой корреляции указывают на уникальные риски акций стоимости компаний малой капитализации, а это создает возможности для получения диверсификационного преимущества.

Интересной точкой на рис. 6.7 является перевернутый пик в корреляции, длившийся с конца 1990-х до начала 2000-х годов. В течение этого периода акции стоимости компаний малой капитализации демонстрировали более слабую доходность по сравнению с общим рынком США, ориентированным главным образом на акции роста компаний высокой капитализации, а затем эта тенденция поменялась на противоположную, и акции стоимости компаний малой капитализации начали демонстрировать лучшую доходность по сравнению с акциями роста компаний высокой капитализации.

РИСУНОК 6.7

Индекс общего рынка США и индекс акций стоимости компаний малой капитализации FF (36-месячные скользящие корреляции)

Инвесторы, которые следовали широко диверсифицированному распределению активов, включавшему какой-либо из фондов общего рынка и какой-либо из индексных фондов акций стоимости компаний малой капитализации, в прошлом десятилетии получали весьма неплохие доходы. Разумеется, чтобы оказаться в их числе, требовалось немалое хладнокровие и выдержка. Как указывалось в главе 5 (см. рис. 5.2), конец 1990-х годов был временем, когда многие инвесторы отказались от «неприглядных» акций стоимости в пользу «гламурных» акций роста. И что же в результате? А в результате деньги этих инвесторов испарились после краха высокотехнологичного сектора, произошедшего в начале 2000-х годов.

На рис. 6.8 показано теоретическое диверсификационное преимущество, достигнутое в результате добавления 10%-ных долей индекса акций стоимости компаний малой капитализации FF к индексу общего рынка акций компаний США. Наибольший интерес на рис. 6.8 представляет портфель, включающий 70% широкого рынка и 30% индекса акций стоимости компаний малой капитализации. За 30-летний период сочетание 70% общего рынка и 30% индекса акций стоимости компаний малой капитализации повысило бы доходность акций компаний США на 2% при очень незначительном росте риска рассматриваемого портфеля.

РИСУНОК 6.8

Добавление акций стоимости компаний малой капитализации к фонду общего рынка США (1975–2009 гг.)

Графики на рис. 6.9 как бы подытоживают материал этой главы, сравнивая границы эффективности Марковица двух портфелей. Один из портфелей использует акции компаний микрокапитализации в качестве инструмента диверсификации для общего рынка акций США, а другой использует акции стоимости компаний малой капитализации.

РИСУНОК 6.9

Сравнение портфелей, в один из которых добавляются акции стоимости компаний малой капитализации, а в другой — акции компаний микрокапитализации (1975–2009 гг.)

Исторически акции стоимости компаний малой капитализации добавляют боую доходность с меньшим риском, чем акции компаний микрокапитализации. Тем не менее я полагаю, что в портфель целесообразно включить и то и другое. Не исключено, что «то» или «другое» (или «оба вместе») повысит доходность вашего портфеля на длинном временном горизонте.

Это, конечно, не означает, что через 30 лет повышение доходности окажется именно таким или что доходность вообще повысится. Здесь говорится лишь о прошлом повышении доходности от инвестирования в размер и стиль — и многие инвесторы уже использовали результаты исследований Юджина Фамы и Кеннета Френча при формировании своих портфелей. Это может привести к снижению премии за риск. Сказать что-либо определенное относительно будущего результата вряд ли возможно.

Напомним, что величины доходности на рис. 6.9 являются лишь теоретическими, поскольку в 1975 г. еще не существовало взаимных фондов общего рынка, индексных фондов акций стоимости компаний малой капитализации, индексных фондов акций компаний микрокапитализации. Следовательно, никто из инвесторов в те годы не мог в действительности включить в свой портфель 70% широкого рынка и 30% индекса акций компаний малой капитализации или индекса акций компаний микрокапитализации. В наши дни это стало возможным. Сейчас вы можете выбирать из широкого ассортимента индексных фондов общего рынка акций, а также из конкурирующих с ними низкозатратных индексных фондов акций стоимости компаний малой капитализации и нескольких фондов акций компаний микрокапитализации.

Список акций компаний США для инвестирования

В табл. 6.9 приведен частичный список низкозатратных фондов акций компаний США, которые являются возможными кандидатами на включение в перечень ваших инвестиций. Более подробную информацию об этих и других низкозатратных фондах, паи которых продаются без комиссии (фонды без нагрузки), а также о биржевых фондах можно найти на сайтах управляющих компаний фондов (соответствующий список приведен в приложении A).

ТАБЛИЦА 6.9

Избран­ные низко­затрат­ные фонды акций компа­ний США и бирже­вые фонды

	Тикер	Базовый индекс
Фонды общего рынка акций
Vanguard Total U.S. Market Index	VTSMX	MSCI U.S. Broad Market Index
Schwab U.S. Broad Market ETF	SCHB	Dow Jones U.S. Broad Stock Market Index
iShares Russell 3000 Index ETF	IWV	Russell 3000 Index
Фонды акций стои­мос­ти компа­ний малой ка­пи­та­ли­за­ции
Vanguard Small-Cap Value Index	VISVX	MSCI U.S. Small Cap Value Index
iShares S&P SmallCap 600/BARPA Value	IJS	S&P 600/BARPA Value Index
iShares Morningstar Small Value	JKL	Morningstar Small Value Index
Фонды акций компа­ний микро­ка­пи­та­ли­за­ции
Bridgeway Ultra-Small Co. Mkt.	BRSIX	CRSP Decile 8–10 (акции компа­ний микро­ка­пи­та­ли­за­ции)

Выводы

Краеугольным камнем любого портфеля акций является широко диверсифицированный индексный фонд рынка акций компаний США. Существует несколько разных индексов общего рынка акций США и управляющих компаний индексных фондов. Самым полным индексом рынка акций компаний США является индекс Wilshire 5000 Composite Index. Другими индексами широкого рынка являются MSCI, Russell, Morningstar и Standard & Poor’s. Большинство этих индексов отслеживается тем или иным низкозатратным индексным фондом или биржевым фондом.

Акции компаний микрокапитализации представляют лишь 3% совокупного рынка акций США и могут улучшить диверсификацию любого из индексных фондов широкого рынка. Одна из проблем с акциями компаний микрокапитализации заключается в том, чтобы суметь найти фонд, который представлял бы этот нишевой рынок. Многие фонды акций компаний микрокапитализации закрыты для новых инвесторов, а те, которые все еще открыты, как правило, оказываются дорогостоящими или не придерживаются стратегии, ориентированной исключительно на акции компаний микрокапитализации.

Использование любого из фондов, представляющих акции стоимости компаний малой капитализации, является универсальным методом обеспечения надбавки за размер и стиль. Инвесторы имеют достаточно широкий выбор индексов акций стоимости компаний малой капитализации. От вас требуется лишь проанализировать различия между этими индексами, чтобы выбрать фонд, который представлял бы соответствующий нишевой сектор рынка.

Глава 7

Инвестиции в акции иностранных компаний

Ключевые положения

• Акции иностранных компаний обеспечивают валютную диверсификацию.
• Развитые рынки включают страны с развитой экономикой.
• Развивающиеся рынки и пограничные рынки охватывают новые географические регионы.
• Акции иностранных компаний позволяют получать премии за размер и стиль.

Мы живем в огромном мире, который предоставляет поистине безграничные возможности для инвестирования. На нашей планете существует немало рынков акций и облигаций, предоставляющих американским инвесторам значительные диверсификационные преимущества. Немало возможностей предлагают рынки развитых стран, таких как Япония, Австралия, Германия и Великобритания. Хорошими возможностями располагают развивающиеся рынки таких стран, как Китай, Индия, Турция, а также стран Восточной Европы. Хорошо диверсифицированный портфель включает все привлекательные для инвестирования регионы мира.

Инвестирование в акции иностранных компаний предоставляет диверсификационные преимущества, правда, это сопровождается повышением риска. Цены акций иностранных компаний, как правило, характеризуются большей волатильностью, чем цены акций компаний США. Эта повышенная волатильность является результатом действия многих переменных, в том числе:

1)-валютный риск, обусловленный укреплением доллара США;

2)-политический риск, обусловленный действиями или бездействием правительств тех или иных стран;

3)-торговый и ограничительный риск, обусловленный ограничениями на выполнение торговых операций, налагаемыми на инвесторов-нерезидентов;

4)-регуляторный риск, обусловленный недостаточным контролем со стороны государства и слабостью судебной системы;

5)-информационный риск, обусловленный нехваткой информации о деятельности иностранных компаний.

Вследствие этих дополнительных рисков ключом к успешному инвестированию в акции иностранных компаний является диверсификация. Невозможно сказать заранее, акции какой страны в краткосрочной перспективе превзойдут по доходности глобальный рынок; также невозможно сказать заранее, укрепится или ослабнет доллар США. Таким образом, инвесторы должны позаботиться о том, чтобы включить в свой портфель небольшую часть акций каждой страны и каждый год проводить ребалансировку своего глобального портфеля акций.

Валютный риск

Колебания курсов валют играют важную роль в риске и доходности зарубежных инвестиций. Когда американские инвесторы покупают акции иностранных компаний и паи взаимных фондов акций иностранных компаний, им приходится конвертировать доллары в зарубежную валюту. Динамика стоимости этой валюты по отношению к доллару США будет влиять на итоговую убыточность или доходность соответствующих инвестиций. На рис. 7.1 показана стоимость доллара США относительно других основных мировых валют.

РИСУНОК 7.1

Доллар США в сравнении с другими основными мировыми валютами

Как видно из графика на рис. 7.1, доллар США в течение многих десятилетий демонстрировал тенденцию к снижению своей стоимости. Однако это вовсе не означает, что такая тенденция сохранится и далее. Как поведет себя в будущем доллар США, предсказать невозможно.

Акции компаний США и акции иностранных компаний развитого рынка характеризовались практически одинаковой доходностью в своих национальных валютах. Когда в течение того или иного периода времени стоимость доллара США повышалась, американские инвесторы извлекали боую выгоду от акций компаний США, чем от акций иностранных компаний. Обратная ситуация имела место, когда стоимость доллара США снижалась. В период 1995–2001 гг. доллар США укреплялся по отношению к другим главным мировым валютам, а фондовый рынок США обеспечивал боую доходность, чем акции иностранных компаний. К концу 2000-х годов доллар США ослабевал, а доходность акций компаний США не поспевала за доходностью акций иностранных компаний.

Глобальные рынки и инвестирование в акции иностранных компаний

Акции иностранных компаний часто называют «международными» акциями. В данном случае это означает одно и то же, поскольку штаб-квартиры иностранных компаний находятся за пределами США, а их основными валютами расчетов являются валюты стран, в которых находятся штаб-квартиры этих компаний.

Крупные компании, деятельность которых распространяется на многие страны мира, в средствах массовой информации часто называют транснациональными компаниями. Однако такое название является неточным, поскольку оно не отражает истинное положение дел. В целях предоставления финансовой отчетности и уплаты налогов любая (в том числе любая «транснациональная») компания регистрируется только в одной стране и предоставляет отчеты о своих прибылях в национальной валюте именно этой страны.

В основном иностранные компании регистрируют свои акции на одной из местных фондовых бирж, но некоторые крупные компании регистрируют свои акции на фондовых биржах других стран; делается это с целью наращивания собственности за рубежом. Когда зарубежные компании регистрируют свои акции на одной из фондовых бирж США, они осуществляют это посредством американских депозитарных расписок (АDR). АDR представляют акции иностранных компаний, которые учитываются в одном из банков США. Банк конвертирует эти акции в АDR, номинированные в долларах США. Затем эти АDR торгуются наряду с американскими ценными бумагами на NYSE или NASDAQ. Кстати говоря, многие крупные корпорации со штаб-квартирами в США также регистрируют свои акции на фондовых биржах других стран, например в Лондоне и Токио.

Глобальные взаимные фонды акций инвестируют средства как в американские, так и в иностранные компании. Выбор какого-либо из глобальных индексных фондов — хороший вариант, если вы не располагаете значительными средствами для инвестирования и хотите обзавестись зарубежными активами, не прибегая к одновременной покупке паев каких-либо индексных фондов акций компаний США и акций иностранных компаний. Однако, выбрав некий глобальный индексный фонд, вы лишаете себя возможности контролировать распределение своих активов в масштабе отдельно взятой страны или региона. Стоимость активов, которыми вы владеете в той или иной стране, основана на доле стоимости этой страны по отношению ко всем другим странам в глобальном индексе, который отслеживает данный фонд. В случае с активно управляемым глобальным фондом только управляющий этого фонда будет решать, в какие именно страны или регионы будет осуществляться инвестирование. Как в индексных фондах, так и в активных фондах весовые коэффициенты разных стран и регионов со временем будут изменяться.

Формирование вашего собственного варианта распределения акций компаний США и иностранных компаний выгоднее, чем использование какого-либо глобального индексного фонда, поскольку в первом случае ваши возможности для диверсификации оказываются шире. Кроме того, включение в портфель разных региональных фондов и их ежегодная ребалансировка помогают вам контролировать величину риска, связанного с любым конкретным регионом и любой национальной валютой.

Классификация глобальных рынков

Экономисты традиционно делят мир на две четко выраженные категории: развитые рынки и развивающиеся рынки. Разница между этими двумя категориями основана на величине валового национального продукта (ВВП) в расчете на душу населения и на уровне развития рынков свободно обращающихся ценных бумаг и облигаций.

Развитые рынки — это страны, экономика которых достигла такого уровня развития, при котором величина ВВП в расчете на душу населения превышает приблизительно 10 тыс. долл. в год; кроме того в этих странах уже сформировались глубокие и зрелые рынки ценных бумаг. Примерами развитых рынков могут служить Австралия, Германия, Япония и Великобритания. Развитые рынки можно разделить на три сектора: Северная Америка, Европа и Азиатско-Тихоокеанский регион. Северная Америка включает США и Канаду. Европа включает Великобританию и страны континентальной Европы. Азиатско-Тихоокеанский регион включает несколько крупных рынков, в том числе Японию, Австралию, Гонконг и Южную Корею (последняя вошла в число развитых рынков сравнительно недавно).

Развивающимися принято называть страны, которые не удовлетворяют указанному выше требованию к ВВП и характеризуются менее развитыми финансовыми рынками. В зависимости от успехов, достигнутых той или иной страной на пути к формированию более открытой и свободной рыночной экономики, развивающиеся рынки подразделяются на «пограничные рынки ранней стадии» и «развивающиеся рынки поздней стадии». Примерами пограничных рынков могут служить Болгария, Аргентина, Вьетнам, Шри-Ланка и Кувейт. Развивающиеся рынки поздней стадии прошли больший путь в своем развитии и превращении в полноценные свободные рынки; к их числу относятся Мексика, Тайвань, Россия, Китай и Южная Африка. Интересно отметить, что большинство взаимных фондов развивающихся рынков концентрируют свои активы на развивающихся рынках поздней стадии, поскольку именно на эти страны приходится самый большой процент капитализации рынка.

На рис. 7.2 можно видеть распределение стоимости глобального рынка по времени, базирующееся на доле стоимости глобального рынка в каждом регионе. Диаграмма делится на четыре региона: развитые рынки Северной Америки, развитые рынки Азиатско-Тихоокеанского региона, развитые рынки Европы и быстро расширяющийся сектор развивающихся рынков, на который, по данным MSCI, сейчас приходится свыше 12% мирового акционерного капитала.

РИСУНОК 7.2

Глобальные рынки акций с разбивкой по доле стоимости

Страны с малоразвитыми фондовыми рынками, которые не относятся ни к развитым, ни к развивающимся рынкам, обычно включаются в категорию пограничных рынков, на которые приходится менее 1% капитализации глобального рынка. К таким рынкам относятся, в частности, Аргентина, Бахрейн, Ботсвана, Болгария, Румыния, Саудовская Аравия и Сербия.

Индексы развитых рынков

Чаще всего отслеживаемым международным индексом стран развитого рынка является международный индекс стран Европы, Австралии и Дальнего Востока (Morgan Stanley Capital International Europe, Australia and the Far East Index, более известный как MSCI EAFE). Индекс EAFE включает акции около 1000 крупных компаний 23 развитых рынков стран Европы и Азиатско-Тихоокеанского региона. Этот индекс широко диверсифицирован. Он составлен таким образом, что включает не менее 85% рыночной стоимости каждой отраслевой группы в этих 23 странах.

Индекс EAFE можно представить себе как большой международный индекс S&P 500, который охватывает все развитые страны за исключением США и Канады. Индекс EAFE — это плавающий индекс, который включает в себя лишь ценные бумаги, которые обращаются на биржах. Акции, размещенные в узком кругу инвесторов, и ситуации перекрестного владения акциями[30] не учитываются. Morgan Stanley не пытается управлять весовыми коэффициентами секторов, стран или регионов в индексе EAFE.

MSCI предоставляет информацию о доходности индекса EAFE двумя способами: один из отчетов составляется в местной валюте, а другой — в долларах США. В табл. 7.1 показана степень влияния колебаний валютного курса на доходность (с разбивкой по годам).

MSCI публикует сведения о доходности индекса EAFE и входящим в него акциям начиная с 1970 г. Методология расчета этого индекса и информация о доходности размещены на сайте www.MSCI.com, доступ к данным — бесплатный.

В табл. 7.2 сравнивается доходность индекса EAFE (за вычетом дивидендов) с доходностью общего рынка акций США. «За вычетом дивидендов» включает поправку на особый налог, которым в некоторых странах облагаются дивиденды, выплачиваемые инвесторам-нерезидентам.

ТАБЛИЦА 7.1

Влияние валюты на доход­ность инвес­то­ров США в индекс EAFE

Годы	Доходность EAFE в местной валюте, %	Доходность EAFE в долл. США, %	Влияние валюты на доход инвес­­то­ров США, %
1997	11,8	2,1	–9,7
1998	10,6	20,3	9,7
1999	31,7	27,3	–4,4
2000	–8,5	–14,0	–5,5
2001	–17,5	–21,2	–3,7
2002	–27,5	–15,7	11,8
2003	17,4	39,2	21,8
2004	10,2	20,7	10,5
2005	26,1	14,0	–11,9
2006	13,8	26,9	13,1
2007	1,2	11,6	10,5
2008	–42,1	–43,1	–1,0
2009	24,7	31,8	7,1

ТАБЛИЦА 7.2

Сравнение риска и доходности (1970–2009 гг.)

Показатель	MSCI EAFE за вычетом диви­ден­­дов в долл. США	Общий рынок акций США
Аннуа­ли­зи­ро­ван­ная до­ход­ность, %	9,5	10,1
Стан­дарт­ное откло­не­ние, %	17,1	15,9

В период 1970–2001 гг. индекс EAFE обеспечивал меньшую доходность, чем общий рынок акций США. По моему мнению, доходность индекса EAFE была очень хорошей. Проблема в том, что доходность общего рынка акций США была просто великолепной. Начиная с 2001 г. индекс EAFE обеспечивал боую доходность, чем общий рынок акций США; эта тенденция сохранилась до конца десятилетия. Быть может, текущее десятилетие ознаменует собою перелом этой тенденции, а возможно — нет. Нельзя предсказать, какой регион мира окажется в будущем лидером по доходности. Таким образом, хорошая инвестиционная политика заключается в том, чтобы в вашем портфеле все время присутствовали не только акции компаний США, но и акции иностранных компаний.

Некоторые инвесторы сомневаются в целесообразности постоянного наличия в портфеле акций иностранных компаний из-за увеличения их корреляции с акциями компаний США. Диаграмма на рис. 7.3 прекрасно иллюстрирует это явление. Начиная с 1998 г. корреляция между индексом EAFE и общим рынком акций США повысилась приблизительно с +0,5 до +0,8. Однако это не может служить поводом для беспокойства. Мы знаем, что корреляция может резко меняться, и корреляция между индексом EAFE и общим рынком акций США может измениться в любой момент. Как вы далее убедитесь, диверсификационное преимущество имеет место даже при высоких уровнях текущей корреляции.