Всё о распределении активов Ферри Ричард

РИСУНОК 7.3

MSCI EAFE в долл. США и общий рынок американских акций (скользящая 36-месячная корреляция)

Декомпозиция индекса EAFE

Чтобы лучше понять особенности инвестирования в акции иностранных компаний, нужно проанализировать показатели доходности и корреляции регионов, включенных в индекс EAFE. Индекс EAFE можно разложить на два отдельных географических индекса: индекс MSCI Европы и индекс MSCI Азиатско-Тихоокеанского региона. Графики на рис. 7.4 позволяют получить наглядное представление о том, насколько разными могут быть показатели доходности разных географических регионов. Как видно из данных по секторам, временами показатели доходности всех регионов могут быть похожими (как, например, в 2008 г.), а иногда они могут существенно различаться (как это имело место в 2005 г.).

РИСУНОК 7.4

Различия в доходности между рынками США, Европы и Азиатско-Тихоокеанского региона

На рис. 7.5 изображены тренды в курсах валют и оценке местных рынков, которые в разные годы вызывали колебания веса EAFE между Европой и Азиатско-Тихоокеанским регионом. В начале 1970-х годов в индексе EAFE доминировала Европа, доля рынка которой составляла 78%. К 1988 г. в результате стремительного роста цены акций японских компаний в индексе EAFE доминировали страны Азиатско-Тихоокеанского региона, доля рынка которых поднялась до 70%. В 1990-е годы чаша весов качнулась в обратную сторону. «Медвежий» рынок в Японии и «бычий» рынок в Европе снова повысили долю Европы более чем до 70%. В последнее время лидерство в индексе EAFE вновь переходит от Европы к Азиатско-Тихоокеанскому региону.

Разделение индекса EAFE по регионам и анализ отдельных корреляций позволяет составить более точное представление о рынке в целом. Рис. 7.6 иллюстрирует скользящую 36-месячную корреляцию между индексом MSCI Европы и рынком акций США, а также между индексом MSCI Азиатско-Тихоокеанского региона и рынком акций США (здесь уместно напомнить, что корреляция между рынком акций США и индексом EAFE повышается начиная с 1998 г.).

На рис. 7.6 хорошо видно, что корреляция между США и Европой оказывается традиционно более высокой, чем корреляция между США и Азиатско-Тихоокеанским регионом. Увеличение корреляции между США и Европой, наблюдающееся после 2000 г., совпало с введением евро — единой валюты, принятой 11 странами Европейского союза в 1999 г. Возможно, именно введение евро обусловило увеличение корреляции между США и Европой; возможно, у этого явления была какая-то другая причина. Время покажет, в чем тут дело.

РИСУНОК 7.5

Доли индекса EAFE в развитых рынках Европы и Азиатско-Тихоокеанского региона

Следует также обратить внимание на скачок корреляции между акциями компаний США, Европы, Азиатско-Тихоокеанского региона во время банковского кризиса 2007–2009 гг. Я не ожидаю, что эти корреляции сохранятся на столь высоком уровне, после того как восстановление глобальной экономики наберет обороты и каждая экономика пойдет своим собственным путем. Поэтому рекомендую инвесторам продолжать вкладывать средства во все регионы мира и ежегодно проводить ребалансировку своих портфелей.

РИСУНОК 7.6

Скользящая 36-месячная корреляция между общим рынком акций США, рынками Европы и Азиатско-Тихоокеанского региона

Более эффективное распределение акций иностранных компаний

На длительном отрезке времени доходность индекса EAFE не должна уступать американскому рынку акций (с поправкой на разницу валютных курсов). Нет никаких причин полагать, что один рынок или одна отрасль в рамках какого-то рынка должны в течение долгого времени обеспечивать более высокую доходность, поскольку капитал имеет возможность свободно перетекать в более развитые страны. Мы живем в условиях глобальной экономики. Если появится возможность заработать на акциях на одном развитом рынке, то деньги быстро перетекут через континенты и выведут этот рынок на справедливый уровень стоимости. Например, во всех развитых странах есть крупные банки, которые предоставляют ссуды по всему миру. Банковская отрасль в Европе не сможет в течение очень долгого времени превосходить по своим результатам банковскую отрасль США.

Поскольку на длинном временном горизонте доходность всех регио­нов должна оказаться примерно одинаковой, возникает естественный вопрос: зачем инвестировать в акции иностранных компаний? Мы инвестируем в них главным образом для того, чтобы обеспечить диверсификацию валюты, и в меньшей степени — чтобы повысить диверсификацию ценных бумаг. Уход от привязки исключительно к доллару США при распределении активов представляет собой сравнительно недорогой способ валютной диверсификации. Преимущество валютной диверсификации максимизируется путем открытия позиций в разных глобальных регионах, которые используют разные валюты, и ежегодным проведением ребалансировки вашего портфеля с целью корректировки ваших целевых позиций.

ТАБЛИЦА 7.3

Разделение EAFE по регионам (1970–2009 гг.)

Показатель, %	Индекс EAFE за вычетом дивидендов в долл. США	50% в индексе MSCI Europe и 50% в индексе MSCI Pacific Rim
Аннуа­ли­зи­ро­ван­ная до­ход­ность	9,5	10,1
Стан­дарт­ное откло­не­ние	17,1	17,7
Самая высокая до­ход­ность за 40 лет	69,4	68,6
Самая низкая до­ход­ность за 40 лет	–43,4	–44,9

Источник: Morgan Stanley.

На рис. 7.5 четко прослеживается смена ситуации в стоимости на противоположную между индексами Азиатско-Тихоокеанского регио­на и Европы за последние 40 лет. Данные из табл. 7.3 подтверждают, что за последние 40 лет доходность индекса EAFE составляла около 9,5% (за вычетом дивидендов) и 10,2% до удержания налога с иностранцев (доходность S&P 500 составляла 9,9%). В течение того же периода портфель, состоящий на 50% из индекса MSCI Europe Index и на 50% из индекса MSCI Pacific Rim и ребалансируемый каждый год, обеспечивал накопленную доходность порядка 10,1% (за вычетом налога с иностранцев). Он гарантировал ежегодно доходность, на 0,6% превышающую доходность индекса EAFE, без существенного увеличения волатильности.

До недавних пор было невозможно инвестировать непосредственно в индекс EAFE или в отдельные регионы EAFE. Благодаря быстрому развитию взаимных индексных фондов сейчас стало возможным вкладывать деньги в комбинацию инструментов, которые отслеживают большинство названных выше индексов. В конце этой главы приведен перечень низкозатратных индексных фондов развитых рынков.

О, Канада!

Не следует забывать и о северном соседе США. Акции канадских компаний составляют около 6% зарубежного рынка акций и примерно 3% глобального рынка акционерного капитала. Добавление одного из канадских индексных фондов в хорошо диверсифицированный портфель акций компаний развитых рынков может повысить валютную диверсификацию и обеспечить защиту от снижения курса доллара США.

Канадская экономика состоит из трех основных отраслей: финансового сектора, энергетического сектора (нефть и газ) и сектора базовых материалов (горнодобывающая промышленность и деревообрабатывающая промышленность). Инвестирование в какой-либо из канадских индексных фондов дополняет распределение активов в портфеле природными ресурсами, а это может выполнять роль защитной меры против повышения цен на сырье. В списке инструментов, приведенном в конце этой главы, имеется один биржевой фонд (ETF), который отслеживает индекс MSCI Canada Index.

Развивающиеся рынки

В самом широком смысле развивающийся рынок — это недостаточно развитая страна, которая улучшает свою экономику свободного рынка и жизненные стандарты своего населения. Эти страны становятся более конкурентоспособными на глобальном рынке и открывают свои рынки для дополнительных зарубежных инвестиций. В развивающихся странах также существуют фондовые биржи, которые торгуют акциями и облигациями крупных компаний, зарегистрированных в данной стране. Иностранцам разрешается владеть этими ценными бумагами либо напрямую, либо косвенно — посредством того или иного фонда.

Привлекательность развивающегося рынка для инвестирования определяется рядом факторов, в том числе ВВП на душу населения, местным законодательством, инвестиционным риском, ограничениями на владение зарубежными активами и механизмами контроля капитала. Индекс развивающихся рынков MSCI охватывает 22 привлекательные для инвестирования страны. Это взвешенный индекс, который использует плавающую стоимость каждой компании, отражающую ограничения на зарубежные инвестиции. Рынки акций в разных странах различаются по своему размеру. Следовательно, время от времени в индексе развивающихся рынков может наблюдаться доминирование тех или иных стран.

Стремясь снизить эффект доминирования той или иной страны в индексе развивающихся рынков MSCI, компания Dimensional Fund Advisors создала равновзвешенный индекс развивающихся рынков. Этот индекс позволяет избежать сильных перекосов при распределении активов (в случае доминирования одной-двух стран).

В табл. 7.4 осуществляется сравнение риска и доходности равновзвешенного индекса DFA и взвешенного рыночного индекса развивающихся рынков MSCI. С момента начала использования индекса DFA в 1999 г. равновзвешенная методология обеспечила доходность, на 0,5% превышающую доходность взвешенного рыночного индекса развивающихся рынков MSCI.

ТАБЛИЦА 7.4

Доходность развивающихся рынков (1999–2009 гг.)

Показатель, %	Равно­взве­шен­ный ин­декс разви­ваю­щихся рын­ков DFA	Ин­декс разви­ваю­щихся рын­ков MSCI
Аннуа­ли­зи­ро­ван­ная до­ход­ность	14,6	14,1
Стан­дарт­ное откло­не­ние	24,0	24,9

Источник: MSCI и Dimensional Fund Advisors.

Рис. 7.7 иллюстрирует различия в доходности между индексом акций компаний США, индексом EAFE и индексом развивающихся рынков MSCI. Обратите внимание, насколько более волатилен индекс развивающихся рынков по сравнению с индексом рынка акций США или индексом MSCI EAFE для развитых рынков. Волатильность не является фактором, препятствующим инвестированию, поскольку инвесторы имеют широко диверсифицированные портфели и время от времени проводят их ребалансировку.

РИСУНОК 7.7

Различия в годовой доходности между рынком акций США, индексом EAFE и индексом развивающихся рынков MSCI

Анализ скользящей 36-месячной корреляции, представленной на рис. 7.8, показывает, что индекс развивающихся рынков MSCI с момента начала его использования в 1988 г. повысил свою корреляцию с рынком акций США, что, в свою очередь, привело к снижению диверсификационного преимущества портфеля. Возможно, это повышение корреляции представляет собой кратковременное явление, а возможно, это надолго.

РИСУНОК 7.8

Скользящая 36-месячная корреляция между индексом развивающихся рынков MSCI и общим рынком акций США

Не было бы ничего удивительного, если бы в следующем десятилетии корреляция между рынком акций США и развивающимися рынками акций начала снижаться по мере нарастания доминирования Китая, России и Индии в глобальных индексах акций. Корреляция между двумя рынками может меняться очень быстро, а корреляция в прошлом не может служить надежным прогнозом будущей корреляции. Таким образом, постоянное присутствие акций компаний развивающихся рынков в потенциальном списке ваших инвестиций является вполне оправданным. Таблица индексных фондов акций компаний развивающихся рынков приведена в конце этой главы.

Факторы размера и стоимости на международных рынках

В главе 6 разъясняются три фактора риска, оказывающие значительное влияние на доходность акций компаний США. Согласно данным, которые привели исследователи Юджин Фама и Кеннет Френч, 95% доходности в широко диверсифицированном портфеле акций компаний США можно объяснить рыночным риском (коэффициентом бета) этого портфеля, долей в акциях компаний малой капитализации (риск размера) и долей в акциях компаний с высоким значением коэффициента BtM (риск стоимости). На длинном временном горизонте акции компаний США малой капитализации обеспечивали более высокую доходность, чем акции компаний США высокой капитализации, а акции стоимости обеспечивали более высокую доходность, чем акции роста.

Результаты нескольких независимых исследований подтвердили, что поведение широко диверсифицированных портфелей акций иностранных компаний можно объяснить действием тех же трех факторов, которые влияют на доходность широко диверсифицированного портфеля акций компаний США[31]. В табл. 7.5 с учетом индексов DFA приводятся исторические данные о дополнительной доходности, которая обеспечивается акциями иностранных компаний малой капитализации по сравнению с акциями иностранных компаний высокой капитализации, а также данные о дополнительной доходности, которая обеспечивается акциями стоимости иностранных компаний по сравнению с акциями роста иностранных компаний. Анализ данных по индексу MSCI дал аналогичные результаты.

ТАБЛИЦА 7.5

Надбавки за размер и стоимость по акциям иностранных компаний (1999–2009 гг.)

Надбавка за размер, %	Индекс акций роста ино­стран­ных компа­ний высо­кой капи­та­ли­за­ции DFA	Индекс акций роста ино­стран­ных компа­ний малой капи­та­ли­за­ции DFA
Аннуа­ли­зи­ро­ван­ная до­ход­ность	4,8	8,7
Стан­дарт­ное откло­не­ние	17,5	18,5
Надбав­ка за стои­мость, %	Акции роста ино­стран­ных компа­ний DFA	Акции стои­мости ино­стран­ных компа­ний DFA
Аннуа­ли­зи­ро­ван­ная до­ход­ность	8,0	12,7
Стан­дарт­ное откло­не­ние	21,4	18,1

В период 1999–2009 гг. международные рынки демонстрировали надбавку к доходности как за счет размера, так и за счет стоимости. Если исходить из индексов DFA, то надбавка за размер по акциям иностранных компаний аннуализировалась за указанный период на уровне около 3,9%, а надбавка за стоимость — на уровне 4,7%. Если же за основу принять индексы MSCI EAFE начиная с 1975 г., то аннуализированная надбавка для акций стоимости и акций компаний малой капитализации составила более 2%.

Надбавки за размер и стоимость по акциям иностранных компаний зафиксированы во многих странах на протяжении отдельных периодов времени. Это убеждает многих исследователей в том, что указанные две надбавки не являются аномалией. Исследователи все больше убеждаются, что надбавки за размер и стоимость представляют на рынке акций независимые риски, которые не объясняются коэффициентом бета, и, как результат, в будущем также можно рассчитывать на надбавку за принятие на себя риска, обусловленного размером и стоимостью.

Примеры включения в портфель акций иностранных компаний

В части III настоящей книги приведено несколько примеров портфелей, распределение активов которых включает акции иностранных компаний. Вообще говоря, на акции иностранных компаний приходится около 30% от общего количества акций в портфеле. В рамках такого распределения сочетание фондов акций иностранных компаний могло бы выглядеть так:

• 30% — в каком-либо индексном фонде акций компаний Азиатско-Тихоокеанского региона;
• 30% — в каком-либо индексном фонде акций компаний Европы;
• 20% — в каком-либо фонде акций стоимости иностранных компаний малой капитализации;
• 20% — в каком-либо индексном фонде акций компаний развивающихся рынков.

Такое сочетание акций иностранных компаний в портфеле не следует рассматривать как рекомендованный вариант. Это лишь пример того, как может быть диверсифицирован портфель за счет включения в него акций иностранных компаний. Существует много комбинаций фондов акций иностранных компаний, которые способны обеспечивать адекватную диверсификацию с той или иной степенью риска. Ваша задача — найти такое сочетание, которое соответствовало бы вашей уникальной ситуации. Какую бы комбинацию акций иностранных компаний вы ни выбрали, поддержание выбранного распределения при любых рыночных условиях является ключевым элементом для успешного инвестирования.

Примерный список акций иностранных компаний для инвестирования

В табл. 7.6 приведен неполный список низкозатратных фондов, которые являются возможными кандидатами на включение в распределение акций иностранных компаний.

ТАБЛИЦА 7.6

Перечень избранных низкозатратных взаимных фондов и биржевых фондов акций иностранных компаний

	Тикер	Базовый индекс
Взаимные фонды акций компаний Европы
Vanguard European Index*	VEURX	MSCI European Index
iShares Europe 350 Index	IEV	S&P Europe 350 Index
iShares MSCI UK Index	EWU	MSCI United Kingdom Index
iShares MSCI EMU Index	EZU	MSCI EMU Index
Взаимные фонды акций компаний Азиатско-Тихоокеанского региона
Vanguard Pacific Index*	VPACX	MSCI Pacific Index
iShares MSCI Japan Index	EWJ	MSCI Japan Index
iShares MSCI Pacific ex-JPN	EPP	MSCI Pacific ex-Japan Index
Фонды акций компаний развивающихся рынков
Vanguard Emerging Markets*	VEIEX	Select Emerging Markets Index
iShares Emerging Markets	EEM	MSCI Emerging Markets Free
DFA Emerging Markets*	DFEMX	DFA Emerging Markets Index
Фонды акций стоимости иностранных компаний
Vanguard International Value	VTRIX	Активно управляемый фонд
DFA International Value**	DFIVX	DFA International Value
Фонды акций иностранных компаний малой капитализации
Vanguard International Explorer	VINEX	Активно управляемый фонд
DFA Small International*	DFISX	DFA Small International
DFA Small International Value**	DISVX	DFA Small International Value
Страновые фонды
iShares MSCI Canada	EWC	MSCI Canada Index
iShares FTSE/Xinhua China 25	FXI	FTSE/Xinhua China 25 Index

* Существуют также биржевые фонды Vanguard.

** Фонды DFA доступны только через некоторых советников по инвестициям.

Выводы

Иностранные рынки акций предоставляют американским инвесторам уникальные возможности диверсификации портфелей. Эти возможности простираются от давно устоявшихся развитых рынков до развивающихся стран и от компаний малой капитализации до глобальных гигантов. К сожалению, дополнительная доходность от инвестирования в акции иностранных компаний сопровождается соответствующим риском. Инвестирование в акции иностранных компаний сопряжено с валютным, политическим, торговым и ограничительным, регуляторным, а также некоторыми другими видами риска. Понимать эти риски очень важно во время возникновения неблагоприятных ситуаций на рынке.

Индекс MSCI EAFE широко используется для международных инвесторов. Несмотря на то что этот индекс является удобной мерой, которая позволяет судить об уровне всех акций компаний высокой капитализации на развитых рынках, изменение рыночного веса стран, входящих в этот индекс, не способствует благоприятному инвестированию. Проблема заключается в том, что в подобном индексе не проводится ребалансировка. Следовательно, вес индекса колеб­лется в значительных пределах между географическими регионами мира.

Развитые рынки можно разделить на два сектора: Европа и Азиатско-Тихоокеанский регион. В то время как инвестирование в какой-либо индексный фонд EAFE является удобным способом инвестирования в развитые рынки, изменение распределения между Европой и Азиатско-Тихоокеанским регионом является не самым желательным подходом к распределению активов. Распределение в портфеле акций компаний Европы и Азиатско-Тихоокеанского региона в равных долях и ежегодная ребалансировка такого портфеля являются более выгодным вариантом, чем плавающее распределение данных акций в портфеле.

Развивающиеся рынки означают развивающиеся экономики, а это предоставляет инвесторам шанс. Однако любым дополнительным возможностям сопутствует дополнительный риск. Развивающиеся рынки более волатильны, чем развитые рынки; к тому же развивающимся рынкам присущ политический риск. В результате инвесторам можно порекомендовать какой-либо из хорошо диверсифицированных фондов акций компаний развивающихся рынков.

На длинном временном горизонте акции иностранных компаний малой капитализации и акции стоимости обеспечивали более высокую доходность, чем акции иностранных компаний высокой капитализации и акции роста. Включение в ваш портфель иностранных инвестиций паев какого-либо фонда акций иностранных компаний малой капитализации и фонда акций стоимости может повысить доходность портфеля в долгосрочной перспективе. К сожалению, одним из недостатков этой стратегии является реальная нехватка низкозатратных взаимных фондов, которые ориентируются на акции иностранных компаний малой капитализации.

Глава 8

Инвестирование в ценные бумаги с фиксированной доходностью

Ключевые положения

• Существует несколько категорий инструментов с фиксированной доходностью, в которые вы можете инвестировать.
• Разным категориям присущи уникальные риски и доходность.
• Диверсифицированный портфель ценных бумаг с фиксированной доходностью позволяет повысить доходность.
• Низкозатратные взаимные фонды облигаций — идеальный способ инвестирования.

Рынок облигаций обладает огромным диверсификационным потенциалом. Существует более чем достаточное количество категорий инструментов с фиксированной доходностью, обладающих уникальными инвестиционными возможностями. К их числу относятся правительственные облигации, корпоративные облигации инвестиционного класса и высокодоходные корпоративные облигации, ипотечные облигации, ценные бумаги, обеспеченные активами, а также зарубежный долг. Использование стратегии широкой диверсификации на основе категорий инструментов с фиксированной доходностью может повысить доходность портфеля без дополнительного риска.

В инвестиционной среде распределению активов с фиксированной доходностью зачастую не уделяется должного внимания. В книгах и статьях по распределению активов основное внимание, как правило, уделяется выгоде диверсификации акций, а выбор категорий инструментов с фиксированной доходностью попросту игнорируется.

Долю вложений, которую инвесторы готовы отвести на инструменты с фиксированной доходностью, управляющие капиталом чаще всего вкладывают целиком в правительственные облигации, игнорируя при этом все другие категории инструментов с фиксированной доходностью. Эти советники обычно говорят своим клиентам, что «предпочитают сосредоточить весь риск в акциях». Я склонен объяснять такой подход тем, что советники стремятся максимально упростить свою задачу, не желая выполнять дополнительную работу по созданию надлежащим образом диверсифицированного распределения инструментов с фиксированной доходностью.

Инвесторам следует всегда использовать низкозатратные взаимные фонды в категориях, которые в противном случае потребовали бы тщательного анализа и значительной квалификации (например, в таких категориях, как высокодоходные корпоративные облигации и иностранные облигации). Простейшим способом достижения быстрой диверсификации инструментов с фиксированной доходностью является инвестирование в какой-либо низкозатратный индексный фонд облигаций или биржевой фонд. Существует несколько низкозатратных фондов, которые отслеживают популярные индексы инвестиционного класса, такие как Barclays Capital Aggregate Bond Market Index. Частичный перечень таких фондов приведен в конце этой главы.

Вопросы налогообложения могут быть важным фактором в распределении активов с фиксированной доходностью, когда облигации учитываются на налогооблагаемом счете. Соответственно, не облагаемые налогом муниципальные облигации могут оказаться подходящим вариантом, когда вы открываете личный счет, общий (совместный) счет или счет доверительного управления. Ниже вы найдете обсуждение инвестирования в облигации, освобожденные от налогов, для инвесторов, которым приходится уплачивать высокие налоги.

При подборе материалов для этой главы я преследовал три цели: во-первых, помочь в оценке широкого спектра категорий инструментов с фиксированной доходностью, пригодных для инвестирования; во-вторых, показать, как инструменты с фиксированной доходностью в сочетании с другими инструментами могут снижать совокупный риск по портфелю и повышать доходность в долгосрочной перспективе; и, в-третьих, перечислить уникальные категории инструментов с фиксированной доходностью, которые могут подойти для вашего портфеля.

Структура рынка облигаций

Глобальный рынок облигаций характеризуется большой широтой и глубиной. Инвесторы располагают не меньшим диверсификационным потенциалом в той части их портфеля, которая отведена под инструменты с фиксированной доходностью, чем диверсификационный потенциал той части их портфеля, которая отведена под акции. Диапазон возможностей, связанных с инвестированием в облигации, простирается от правительственных облигаций до корпоративных облигаций, ипотечных облигаций и зарубежных облигаций.

Составители индексов классифицируют облигации по разным типам и степени риска. Ниже приведен пример того, как в целом сегментируется и классифицируется рынок облигаций в США.

1. Федеральные облигации, облигации штатов и муниципальные облигации:

а) облигации, обеспеченные правительством США;

б) казначейские ценные бумаги (векселя, ноты, облигации);

в) облигации правительственных агентств государственных органов, обеспеченные депозитными сертификатами Федеральной корпорации по страхованию вкладов;

г) облигации штатов и муниципальные облигации:

—-обязательства общего характера, обеспеченные налогами;

—-муниципальные процентные облигации, обеспеченные доходами, отличными от налогов;

—-облигации Build America (проценты, выплачиваемые на эти облигации, облагаются федеральным подоходным налогом).

2. Корпоративные ценные бумаги с фиксированной доходностью:

а) корпоративные облигации:

—-корпоративные облигации инвестиционного класса (с рейтингом от BBB до AAA);

—-корпоративные облигации неинвестиционного класса (с рейтингом BB и ниже);

—-промышленные процентные облигации (муниципальные облигации, облагаемые альтернативным минимальным налогом);

б) конвертируемые облигации;

в) привилегированные акции и конвертируемые привилегированные акции.

3. Ипотечные облигации:

а) облигации Правительственной национальной ипотечной ассоциации;

б) облигации Федеральной корпорации ипотечного жилищного кредитования;

в) облигации Федеральной национальной ипотечной ассоциации.

4. Ценные бумаги, обеспеченные активами:

а) пул дебиторов по кредитным картам (Bank One, CitiGroup);

б) пул дебиторов по автомобильным кредитам (Ford, GM);

в) пул дебиторов по ипотечным ссудам и других банковских дебиторов.

5. Зарубежные облигации:

а) облигации развитых рынков (суверенные и корпоративные);

б) облигации развивающихся рынков (суверенные, «брейди»[32] и корпоративные).

Риск и доходность инструментов с фиксированной доходностью

Ожидаемые риск и доходность всевозможных ценных бумаг США с фиксированной доходностью можно классифицировать в соответствии с двухосной матрицей стилей фиксированной доходности Morningstar Fixed-Income Style Box, как показано на рис. 8.1 (матрица размером 33 сегмента). Такая матрица стилей дает наглядное представление о кредитном рейтинге и сроках погашения облигаций фонда и поволяет инвесторам быстро оценить степень риска, которому подвергается интересующий их фонд облигаций.

Горизонтальная ось на рис. 8.1 представляет сроки погашения облигации, а вертикальная ось — ее кредитное качество. Такая двухосная модель срока погашения и кредитного качества облигации объясняет боую часть риска и доходности, связанных с инструментами с фиксированной доходностью. Чем больший риск заключен в той или иной облигации, тем выше ожидаемая доходность. Эта взаимосвязь отражена на рис. 8.2.

РИСУНОК 8.1

Матрица сроков погашения и кредитного риска ценных бумаг с фиксированной доходностью

Процентный и кредитный риски определяют, какая сумма процентов должна выплачиваться на облигацию, чтобы компенсировать инвесторам риск, который они принимают на себя. Потенциально более высокая доходность заложена в облигациях с низким кредитным качеством и большим сроком погашения.

РИСУНОК 8.2

Сравнение риска и доходности ценных бумаг с фиксированной доходностью

Структура сроков погашения

Облигации могут выпускаться правительством и корпорациями, причем спектр сроков погашения облигаций достаточно широк.

Из матрицы на рис. 8.1 следует, что с точки зрения сроков погашения облигации делятся на три категории: краткосрочные, среднесрочные и долгосрочные. Средний срок погашения краткосрочных облигаций составляет 3 года и менее. Средний срок погашения среднесрочных облигаций составляет 4–9 лет; а средний срок погашения долгосрочных облигаций составляет 10 лет и более. В нормальных экономических условиях можно рассчитывать, что наибольшую доходность обеспечат долгосрочные облигации, поскольку с этим сегментом связан больший риск процентной ставки. Если облигация теряет стоимость при повышении процентных ставок, то говорят, что с этой облигацией связан определенный процентный риск. С долгосрочными облигациями связан больший процентный риск, чем с краткосрочными облигациями, поскольку до наступления срока их погашения должно пройти больше времени. Поскольку с долгосрочными облигациями связан больший риск, инвесторы должны получать выплаты по более высокой процентной ставке, которая компенсирует этот риск.