Уоррен Баффетт. Танцуя к богатству! Лумис Кэрол Дж.
Рыночная стоимость на 15 марта 1999 года: $9 907 233 000 000
Если сосредоточиться только на двух этих цифрах, следует понимать, что показатели доходности имеют свои причуды. Доходы в 1998 году включали в себя один необычный фактор – официальные заработки в $16 миллиардов, которые на свой счет записала компания Ford, полученные из дочерних компаний; и доход так же включил, как это всегда бывает в списке Fortune 500, заработки нескольких взаимных компаний, которые не обладают рыночной стоимостью. Вдобавок крупные корпоративные затраты на компенсационные выплаты по опционам не были вычтены из доходов. С другой стороны, показатель доходов был уменьшен в нескольких случаях списаниями со счета, которые, по всей вероятности, не отражали экономической реальности и могли просто также быть добавлены обратно в расчет. Но, оставив в стороне эти уточнения, инвесторы говорили 15 марта в этом году, что они бы заплатили $10 триллионов за $334 миллиарда прибыли.
Не забывайте – это критический факт, который часто игнорируется, – что инвесторы как целое не могут получить от своего бизнеса больше, чем заработал сам бизнес. Конечно, мы с вами можем продавать друг другу акции по цене все выше и выше. Давайте предположим, что Fortune 500 – это один большой бизнес и люди в этой комнате каждый владеет его частью. В этом случае мы можем сидеть здесь и продавать друг другу кусочки, все повышая и повышая цену. Лично вы, может быть, и перехитрите следующего покупателя, купив по низкой цене и продав по высокой. Но деньги не покинут игру, когда это произойдет: вы просто возьмете то, что он отдал. Тем временем общее количество денег группы никак не изменится, потому что эта сумма крепко привязана к доходам компании. Абсолютный результат, который владельцы бизнесов в общей своей массе могут получить в итоге – начиная с сегодняшнего дня и до дня Судного, – то, что за это время заработает бизнес.
И даже здесь нужно учесть одну важную составляющую. Если мы будем торговать частями бизнеса в этой комнате, то сможем избежать затрат на транзакции, потому что здесь нет брокеров, желающих получить свой кусочек от каждой сделки, которую мы произведем. Но в реальном мире инвесторы имеют привычку менять свои позиции или, по крайней мере, получить совет относительно того, стоит ли это сделать, и это стоит денег – больших денег. Они тратят деньги – я зову это «фрикционные затраты» – на широкий спектр услуг. Здесь и расхождения маркетмейкеров, и комиссии, и сборы за продажу, и комиссионные по правилу 12b-1, и зарплата менеджеров, и плата за хранение, и гонорары за инвестиционные услуги, и даже подписка на финансовые публикации. Не стоит считать, что эти затраты не нужно брать в расчет. Оценивая инвестицию в недвижимость, неужели бы вы отбросили произвольные затраты в расчете своего дохода? Нет, конечно, и таким же образом инвесторы в акции, которые подсчитывают свои доходы, должны смириться с фрикционными затратами, которые несут.
И к чему они приходят в итоге? По моей оценке, инвесторы в американские акции платят более $100 миллиардов в год – скажем, $130 миллиардов, – пересаживаясь с одного стула на другой, чтобы купить совет, стоит ли им вообще это делать! Примерно $100 миллиардов из этих денег тратят инвесторы Fortune 500. Другими словами, инвесторы сливают практически треть из всего, что компании списка Fortune 500 для них зарабатывают – это $334 миллиарда в 1998 году, – отдавая их различного вида помощникам и советникам по смене стульев. И когда сделки завершаются, инвесторы, которые владеют акциями 500 крупнейших компаний, получают менее $250 миллиардов дохода на их инвестиции в $10 триллионов. По моему мнению, это очень скудный урожай.
Вероятно, к этому моменту вы готовы поспорить с моей оценкой, что $100 миллиардов уходит нашим помощникам. Как они получают столько? Давайте посчитаем способы. Начнем с затрат на сделки, включая комиссии, долю маркетмейкеров, а также большое количество гарантированных предложений: при двойном подсчете в этом году в США будет продаваться по крайней мере 350 миллиардов акций, и я бы оценил, что цена за транзакцию на акцию для каждой стороны – то есть и для покупателя, и для продавца – будет в среднем 6 центов. Это, в общем, составит $42 миллиарда. Двигаемся дальше, к дополнительным затратам: огромные расходы для мелких инвесторов, которые имеют совокупный счет; оплата менеджменту для крупных игроков; и просто огромная груда затрат для держателей отечественных акций взаимных фондов. Эти фонды имеют активов где-то на $3,5 триллиона, и можно заключить, что ежегодная стоимость за управление деньгами – считая плату за управление активами, комиссии при покупке, комиссии 12b-1, общие эксплуатационные расходы, – составляет по крайней мере 1 %, или $35 миллиардов.
В этот ущерб, который я только что описал, не входят ни комиссии и наценки на опционы и фьючерсы, ни расходы, которые несут держатели различных аннуитетов, ни миллиард других затрат, которые помощники еще придумают. Короче говоря, $100 миллиардов фрикционных затрат для владельцев Fortune 500 – которые составляют 1 % от рыночной стоимости этих компаний – можно оценить даже как небольшие.
Но можно оценить и как огромные затраты. Я однажды услышал о мультфильме, в котором комментатор новостей говорит: «Сегодня нет торгов на Нью-Йоркской бирже. Все довольствуются тем, что имеют». Что ж, если бы так и было, у инвесторов в карманах оставалось бы еще около $130 миллиардов.
Давайте я подведу итог всему тому, что говорил о бирже: думаю, очень сложно придумать убедительные аргументы в пользу того, что в следующие семнадцать лет рынок покажет что-нибудь подобное тому, что показал за прошедшие семнадцать лет. Если бы мне пришлось выбирать самые правдоподобные показатели дохода от увеличения цены и от дивидендов вместе, который инвесторы в общем – повторяю, в общем – заработали при постоянной процентной ставке 2 % инфляции, и с учетом этих очень ощутимых фрикционных затрат они составили бы 6 %. Если отнять компонент инфляции из этой номинальной прибыли (что необходимо сделать, так как инфляция постоянно меняется), выйдет 4 % в реальном выражении. И если 4 % – неточно, то эта цифра скорее будет меньше, чем больше.
Давайте я вернусь к тому, что сказал ранее: что существуют три варианта развития событий, которые позволят инвесторам реализовать значимую прибыль на бирже, стремящейся вперед:
1) процентная ставка может понизиться;
2) корпоративные доходы как процент ВВП могут сильно увеличиться.
И теперь мы добрались до третьего пункта: возможно, вы – оптимист, который считает, что хотя инвесторы, как целое, могут двигаться со скоростью черепахи, то уж сами вы точно выйдете победителем. Эта мысль может быть особенно соблазнительной в наши ранние дни информационной революции (в которую я от всего сердца верю). Ваш брокер просто скажет: выберите очевидных победителей и будьте на волне.
Что ж, я думаю, будет полезно заглянуть назад, в прошлое, и посмотреть на пару индустрий, которые в начале XX века уже изменили нашу страну: автомобили и авиация. Сначала возьмем автомобильную промышленность: у меня есть список из семидесяти производителей автомобилей и грузовиков, которые осуществляют деятельность в нашей стране. Когда-то были машины Berkshire и Omaha. Естественно, я заметил их. Но также была целая телефонная книга других производителей.
Все говорит о том, что раньше существовало по крайней мере две тысячи производителей в индустрии, которая оказывала невероятное влияние на человеческие жизни. Если бы вы предвидели во времена появления автомобилей, как эта индустрия будет развиваться, вы бы сказали: «Это явно не дорога к богатству». Итак, к чему же мы пришли к 1990-м? После корпоративной бойни, которая никогда не прекращается, у нас остались всего лишь три автомобильные компании США – которые и сами-то не являются раем для инвесторов. Вот вам индустрия, которая оказала огромное влияние на Америку – и также невероятное влияние, хотя и непредвиденное, на инвесторов.
Иногда, редко, гораздо проще распознать неудачный бизнес в этих меняющих мир событиях. Вы могли понимать важность автомобилей, когда они появились, но все еще испытывали трудности с выбором компаний, которые принесут вам доход. Но существует одно очевидное решение, которое тогда можно было сделать, – иногда лучше переворачивать все с ног на голову, а именно уменьшить количество лошадей. Честно говоря, я разочарован, что семья Баффетт не стала продавать лошадей в этот период. И у нас действительно не было оправдания: живя в Небраске, мы бы могли очень легко взять лошадей напрокат и избежать короткого сжатия.
ПОПУЛЯЦИЯ ЛОШАДЕЙ В США
в 1900 году: 21 миллион
в 1998 году: 5 миллионов
По-настоящему невероятным бизнес-изобретением первой четверти века, кроме машин, были самолеты – еще одна индустрия, чье просто великолепное будущее вызывало у инвесторов приступы слюноотделения. Итак, я обратился к истории, чтобы проверить производителей самолетов, и обнаружил, что в период с 1919 по 1939 год существовало примерно триста компаний, выпускающих самолеты, и только маленькая горсточка из них еще существует сегодня. Среди самолетов, производившихся тогда – должно быть, мы были Кремниевой долиной того времени, – были одновременно и Nebraska, и Omaha, два самолета, на которые даже самый преданный житель Небраски не будет сейчас полагаться.
Двигаемся дальше к неудачам авиалиний. Здесь, говорит Баффетт в своей речи, помахав листом бумаги, список ста двадцати девяти авиалиний, которые за последние двадцать лет объявили себя банкротами. Континентальные авиалинии оказались умнее – этот список для них в два раза длиннее. Что касается 1992 года, на самом деле, – хотя картинка улучшилась с того времени – доход, который принесли с начала авиационного бизнеса все авиакомпании страны, был нулевым. Абсолютно нулевым.
Учитывая все это, мне кажется, что, если бы я был «Китти Хок» в 1903 году, когда Орвилл Райт взлетел на нем, я был бы достаточно дальновиден и достаточно патриотичен – ради будущего капиталистической Америки, – чтобы не подняться в воздух. Я имею в виду, что Карл Маркс не мог нанести капиталистам столько урона, сколько нанес Орвилл.
Я не буду подробно разбирать другие популярные бизнесы, которые в корне изменили наши жизни, но не смогли принести абсолютно никакого дохода инвесторам США: например, производство радио и телевизоров. Но я сделаю вывод из истории этих бизнесов: ключ к инвестированию – это не оценивать, как сильно индустрия повлияет на общество или как сильно она вырастет, но скорее определять конкурентное преимущество любой конкретной компании и, превыше всего, продолжительность этого преимущества. Продукты и сервисы, которые имеют мощную, надежную основу, – именно они принесут вознаграждение своим инвесторам.
Когда я говорю о 17-летних периодах, то почему-то думаю – нелепо, я признаю это – о 17-летнем жизненном цикле саранчи. С чем может нынешний выводок этих насекомых, которые увидят свет в 2016 году, столкнуться? Я думаю, они полетят в мир, где широкая публика менее оптимистично настроена по поводу акций, чем сейчас. Естественно, инвесторы будут чувствовать разочарование – но только потому, что изначально слишком многого ожидали.
Разочарованные или не очень инвесторы все равно к тому моменту станут заметно богаче, просто потому, что американское бизнес-учреждение, которым они владеют, будет медленно ползти вперед, увеличивая прибыль на 3 % ежегодно в реальном выражении. Самое приятное, что вознаграждение от этого бога богатства будет проходить через американцев в общем, мы все будем наслаждаться гораздо более высокими стандартами жизни, чем сейчас. Это будет отличный мир – даже если сравнивать с тем, к которому инвесторы привыкли за прошедшие семнадцать лет.
22 ноября 1999 года
Речь Баффетта, которую Кэрол Лумис переписала в статью
Уоррен Баффетт – проповедник
Председатель совета директоров Berkshire Hathaway Уоррен Баффетт называет ежегодную встречу акционеров компании «Фестивалем «Вудсток» для капиталистов», но у инвестора Майкла Кливленда есть сравнение получше: «Это – религиозное возрождение, и Баффетт – наш священник!» Долгие годы акционеры стекаются в Омаху каждую весну, чтобы послушать, как Баффетт воздает хвалу инвестированию в сильный, надежный бизнес и его поддержке. По мере того как накапливаются невероятные доходы, также и увеличивается количество уверовавших в баффеттизм.
Но кажется, в прошлом году Баффетт потерял свою священную хватку. В этом году учтенная ценность Berkshire за акцию оказалась ниже, чем индекс S&P 500, на 20,5 процентных пункта – впервые за двадцать лет компания отстала от индекса. Проблема, в чем: большинство священных акций Баффетта – включая Coca-Cola и Gillette – упали в цене. Тем временем интернет-акции взлетели, сделав многих людей в мгновение ока миллионерами. Баффетт все еще отказывается вступать в игру (он не чувствует себя комфортно, когда делает ставку на компанию и индустрию, в которой неуверен). Цена Berkshire Hathaway упала на 50 %, до самого низкого за 52 недели уровня – в $40,8 тысячи за акцию к началу марта. Достаточно, чтобы поколебать веру даже самых преданных.
Как и у любого хорошего проповедника, на стороне Баффетта была высшая сила – Уолл-стрит. Чудесным образом его акции восстановились на 47 %, до примерно $60 тысяч за акцию, как раз к встрече в конце апреля. Более того, акции интернет-компаний просели. «Мы будем удерживать акции долгий период в любом случае, – замечает Брайан Гобел из Хантингон-Бич, Калифорния. – Мы же не трейдеры-однодневки».
Определенно, нет. В отличие от нуворишей из дотком-индустрии, последователи Баффетта не бегут за гламуром. Вместо обтягивающих платьев Prada и туфель от Manolo Blahnik парадная форма встречи – ярко-зеленая футболка Berkshire со значком кулака, полного денег, и такая же бейсболка. Очень немногие в очереди за бесплатными пирожными и кофе выглядели так, словно могли позволить себе акции класса A за $60 тысяч. Толпа особенно ликовала, когда Баффетт объявил, что See’s Candies, компания, которой полностью владеет Berkshire, работает в сотрудничестве с Mattel над куклой Барби, одетой в классическую форму продавщицы See’s из 1950-х. Все стали просить бланки заказов.
Конечно, главным событием этих выходных была не Барби. Главным блюдом конференции являлась семичасовая встреча в субботу в сводчатом здании Omaha Civic Auditorium. Баффетт начал мероприятие с веселого фильма длиной в целый час, где он бренчал на укулеле и играл «Who Wants to Be a Jillionaire» («Кто хочет стать триллионером») с Реджисом Филбином (ведущий программы «Кто хочет стать миллионером?» в Америке. – Прим. перев.).
«Я бы не получал какой-либо радости, потому что знаю, что у меня не очень получается. Я хочу видеть, что деньги используются с умом».
Пример вопроса: какие инвестиции будут беспроигрышными в новом тысячелетии? Баффетт воспользовался звонком другу Биллу Гейтсу, ответа не получил и сказал: «Ценностное инвестирование не очень хорошо работало в последнее время». Потом команда перешла к делу. Практически пять часов акционеры задавали вопросы Баффетту и вице-президенту Чарли Мангеру. Некоторые скрывали свое отношение, давя на Баффетта вопросами по поводу отвратительных показателей компании в прошлом году. Один 15-летний парень сказал: «Я купил акции класса B два года назад, чтобы пойти в колледж. Когда цена опустилась ниже $1,5 тысячи, я решил навести справки о заочном обучении». Баффетт посмеялся, словно говоря: «Ну, ты все понял».
В выходные Омаха стала сценой для спецпоказа самых разнообразных бизнесов Berkshire: International Dairy Queen, See’s Candies, Dexter Shoe и World Book. Акционеры алчно покупали со скидкой ножи, матрасы и бриллианты. В субботу вечером Баффетт подкупил верующих бейсбольным матчем низшей лиги (хотя многие пропустили половину игры, стоя в очереди за автографом Баффетта). Многие принимали участие в любимом времяпрепровождении: делясь рассказами о Баффетте. «Вас не вдохновляет его дом? – спросила одна женщина. – Он такой скромный!» Другая женщина утверждает, что ходила с председателем совета в одну школу. У нее было фото с ним с последнего собрания выпускников. «На следующий день я всем хвасталась», – посмеялась она.
У некоторых инвесторов были менее приятные причины совершить паломничество в этом году. Бонгу Джангу, который владеет акциями Berkshire вот уже десять лет, необходимо было восстановить свою связь с ценностями Баффетта. «Было очень трудно не соблазниться интернет-акциями, – поясняет Джанг. – Когда играешь в гольф, часто болтаешь со всеми про инвестирование. Мой друг сказал, что получил 80 % прибыли на технологических компаниях, когда мои акции упали на 30 %! Очень трудно не завидовать. Так что я приехал сюда, чтобы восстановить свою веру». – «Именно, – повторяет его жена, – восстановить». И снова мудрец Баффетт дал своим приспешникам то, во что стоит верить.
19 мая 2000 года
Эми Ковер
Уоррен Баффетт инвестирует в Первую Леди
Всю свою сознательную жизнь являясь демократом, Уоррен Баффетт поддерживает многих кандидатов партии. Но он заслужил особое внимание – как свидетельствует нижеследующая статья, – когда поддержал Хиллари Клинтон в 2000 году в выборах на пост сенатора штата Нью-Йорк. Интрига закрутилась в 2008 году, когда сенатор Клинтон решила стать кандидатом в президенты от Демократической партии США. Это создало для Баффетта определенную проблему, так как он также развил теплые отношения с другим кандидатом, Бараком Обамой.
Через общих друзей Баффетт познакомился с Обамой, когда уроженец Чикаго лишь готовился к выборам в сенат от Иллинойса. Обама приехал в Омаху на встречу и обед с Баффеттом. Баффетту понравился молодой человек и его взгляды, и эти двое стали друзьями.
И что ему было делать в 2008 году, когда Клинтон и Обама оба баллотировались в президенты от Демократической партии? Баффетт решил этот вопрос, став, как он сам выразился, «политическим двоеженцем». То есть он сказал кандидатам, что поддержит обоих, как и поступил.
И мы знаем, кто победил.
Кэрол Лумис
Когда-то Уоррен Баффетт был республиканцем. Он просто унаследовал это предпочтение от отца, который четыре раза избирался в конгресс от Небраски. Баффетт с таким энтузиазмом относился к этому, что и сам был президентом «Клуба молодых республиканцев» в Университете Пенсильвании, и в 1948 году планировал прокатиться на слоне по главной улице Филадельфии, чтобы отпраздновать выборы Томаса Дьюи – вот только выиграл тогда Гарри Трумэн.
Как изменились времена! Сейчас Баффетт определенно демократ. Он даже собрал деньги на кампанию Хиллари Клинтон. Именно так мудрец из Омахи делает свои ставки на Клинтон, чтобы она стала сенатором штата Нью-Йорк. Баффетт даже поехал в Колумбийский университет, чтобы появиться по поручению Первой Леди рядом с бывшим секретарем Казначейства, Робертом Рубином. Он также являлся одним из организаторов по привлечению денежных средств в ее поддержку в ресторане «Русская чайная» на Манхэттене и в доме Винода Гапты, исполнительного директора Info USA в Омахе.
Он что, сошел с ума? Совсем нет. «Я поддерживаю политиков, вне зависимости от партии, когда считаю, что их идеи или мнение по важным вопросам по большой части совпадают с моими», – говорит Баффетт, признанный демократ. В данном случае ему нравится позиция Клинтон «за выбор» по вопросу абортов и поддержка реформы финансирования избирательных кампаний, его любимое детище (в отличие от некоторых благотворителей Клинтон, Баффетт не ночевал в Белом доме или в Кэмп-Дэвиде – даже на диванчике, замечает он). «Я поддерживаю ее идеи – именно вот так просто, – говорит Баффетт. – По той же причине я голосовал за ее мужа».
У Баффетта особая симпатия к Нью-Йорку. Его компания Berkshire Hathaway владеет Buffalo News, и Баффетт говорит, что происходящее в штате влияет на положение дел и далеко за его пределами.
Удивительно то, что Баффетт вообще дает деньги политикам. Он активно и публично в последние годы выступал за реформу финансирования предвыборных кампаний. Он высказывал неудовлетворенность самым чудовищным злоупотреблением системы, так называемыми «мягкими» деньгами – не ограниченными вкладами в политические партии. Чтобы избежать ярлыка лицемера, Баффетт вносит только «прочные» деньги федеральным кандидатам, что ограничивается лишь $1 тысячей за один раунд выборов за одного кандидата. Другими словами, он внес в кампанию Клинтон $2 тысячи ($1 тысячу – на предварительные и $1 тысячу – на общие выборы). Баффетт также не просит других людей спонсировать выбранных им кандидатов. Он хочет, чтобы люди вкладывали деньги потому, что верят в кандидата, а не потому, что он об этом просит.
Но все же присутствие Уоррена Баффетта на мероприятиях по сбору средств определенно соберет толпу. И он был очень осторожен в выборе, какого кандидата поддерживать. В основном это были демократы, включая его друга сенатора Боба Керри от Небраски и, на президентских выборах, бывшего сенатора от Нью-Джерси Билла Брэдли. Он также поддерживал таких сторонников реформы финансирования предвыборных кампаний, как сенатор-демократ Расс Файнголд из Висконсина и представитель Коннектикута Крис Шейс, республиканец. Он также поддерживал таких авторитетных законодателей, как сенатора-республиканца Нэнси Кассебаум из Канзаса и сенатора-демократа Дэниэла Патрика Мойнихэна, чье место пытается занять Клинтон. «Я думаю, она довольно эффективная и четко выражает свое мнение, – говорит Баффетт о Клинтон. – Если ее выберут, она будет одной на сто». Значит ли это, что Первая Леди – недооцененный актив?
20 октября 2000 года
Джеффри Бернбаум
Хилари Клинтон и Уоррен Баффетт пожимают руки, в то время как инвесторы впервые делают ставку на закрытие акций Berkshire Hathaway выше $150 000 в этот день. 11 декабря 2007 г.
Ими восхищаются – снова и снова
Журнал Fortune публикует свой список самых любимых широкой публикой компаний каждый год, и в этом – 2001-м – году наши редакторы взяли Berkshire (и Баффетта), которая находится на седьмой позиции в этом списке, и решили написать о ней и поместить на обложку. История и, может, прогнозы это оправдывают. Berkshire всегда была в первой десятке самых любимых компаний в течение пяти лет и до сих пор осталась, даже после того, как Fortune сделал из двух списков – среди США и «глобального» – только один мировой список начиная с 2008 года. За последние пятнадцать лет, с 1997 по 2012 год, Berkshire – единственная компания, которая всегда входила в первую десятку.
Баффетту очень нравится такое положение дел. То, что Berkshire занимает первые позиции в списках, составленных по количеству дохода, таких как Fortune 500 (где Berkshire входит в первую десятку), мало что значит для него. Прежде всего он ценит хорошую репутацию. В разговоре с журналистом Fortune в 2010 году о том, как бизнес зарабатывает доверие, он сказал: «Этого нельзя добиться за день, или за неделю, или за месяц. Вы делаете это по мельчайшей крупице каждый раз. Его можно легко разрушить, а вот строится оно очень медленно».
Несмотря на то что компания является постоянным объектом обожания, нельзя сказать, что у нее нет проблем с ведением бизнеса или с возможностями лучшего использования активов, и эта статья, «Машина ценностей», рассказывает о сложностях Berkshire с дочерней компанией в Мэне, Dexter Shoes. Естественно, Баффетт не предвидел проблем – он, на самом деле, с энтузиазмом относился к приобретению – и Berkshire купила компанию в 1993 году, заплатив цену в акциях в $419 миллионов. Но Баффетт сильно недооценил конкуренцию дешевой продукции зарубежных компаний, с которой столкнулась Dexter, и в ежегодном отчете 1999 года ему пришлось написать, что дела в компании идут не так уж хорошо. В 2000 году Berkshire вычеркнула $219 миллионов бухгалтерских нематериальных активов Dexter. На следующий год Баффетт признал поражение, согласившись, что:
1) не стоило покупать Dexter изначально;
2) особенно не стоило покупать ее за акции;
3) он откладывал решение проблем компании.
Менеджмент Dexter перевели в 2001 году в другую дочернюю компанию Berkshire по производству обуви, директора которой, Франк Руми и Джим Исслер, свертывали бизнес, закрывая заводы и сокращая рабочие места – до нескольких линий производства. К 2005 году название Dexter исчезло из ежегодного отчета Berkshire.
Сегодня Баффетт говорит о Dexter так: «Это определенно самое плохое мое приобретение – пока что».
Гарольд Элфонд, председатель совета директоров и владелец контрольного пакета акций Dexter, известный меценат до и после владения компанией, умер в 2007 году и оставил большую часть своего состояния фонду Гарольда Элфонда. Когда его завещание было исполнено, активы фонда увеличились в пять раз, до $500 миллионов (около 80 % этого – акции Berkshire). Фонд в основном жертвует в образование Мэна, на медицинские нужды и в развитие молодежи. Это еще один пример – хоть и немного парадоксальный – того, как состояние Berkshire уходит на благотворительные нужды.
Кэрол Лумис
«Машина ценностей»
Небольшой опрос, если вы не против: будьте любезны, опишите, чем занимается каждая компания из первой десятки списка «Самых любимых компаний»?
Большинство читателей запросто назовет область деятельности девяти из этих бриллиантов. Это бизнес мегамаркетов (WalMart), операции с ценными бумагами (Schwab), компьютерные чипы (Intel) и так далее. General Electric гораздо сложнее определить: это финансовые услуги, но также и телевизионная сеть, и электрическое оборудование, и авиационно-космическая империя, которая скоро будет включать и Honeywell. Но истинная загадка – под № 7, Berkshire Hathaway из Омахи. Возьмите твердый карандаш и напишите пятьсот слов о том, каким бизнесом занимается эта компания.
Большинство людей не сможет написать больше четырех: «Это компания Уоррена Баффетта». У поклонников Berkshire, которых целые вагоны, получится прояснить некоторые моменты: «Это необычная комбинация очень доходных действующих компаний – по большей части страхования, плюс просто сумасшедший набор других бизнесов – и исполнительного директора 70 лет, инвестирующего деньги компании и который по этой части уже давно считается лучшим в мире».
За тридцать шесть лет, на протяжении которых Баффетт управляет компанией, балансовая стоимость Berkshire за акцию – статистика показателей, которая лучше всего описывает успех страховой компании, – росла в среднем более чем на 23 % в год. Были за эти годы несколько неудач, очень убыточный 1999 год, но в 32 из 36 лет результаты Berkshire за акцию превосходили совокупный доход индекса S&P 500, часто с большим отрывом. Акции Berkshire, Баффетт даже и не помышляет дробить, он посылает поздравления друзьям на день рождения с подписью: «Живите долго и счастливо, пока не наступит дробление акций Berkshire» – показывают успех компании, и не только. За те же самые тридцать шесть лет цена возросла с примерно $12 за акцию до $71 тысячи, что отражает ежегодный прирост в 27 %.
Насколько бы ни были знаменательными эти показатели, даже многие из тех бизнесменов, которые голосовали за список «Самых любимых», не понимают механизм, стоящий за ценностным предложением Berkshire. Некоторые могут даже не осознавать тот факт, что голосуют за – боже! – страховую компанию. Но кое-что им определенно нравится: уже пятый год подряд Berkshire входит в первую десятку.
Теперь хотелось бы прервать этот рассказ, чтобы признаться: я тоже восхищаюсь компанией, а также являюсь вот уже многие годы другом Баффетта и постоянным редактором его ежегодного отчета (хотя он, определенно, сам писатель) и акционером Berkshire – вот уже несколько десятилетий. Мы с Баффеттом давно разговариваем о том, чтобы поработать над книгой о его бизнес-карьере – по сути, того, о чем уже немало было написано, но это пока только разговоры – и в результате у меня есть прекрасная возможность наблюдать, как он мыслит.
«Если ты покупаешь то, что тебе не нужно, то скоро ты начнешь продавать то, что тебе необходимо».
На данный момент мне известно, что у Berkshire выдался великолепный 2000 год, но по большому счету люди этого не понимают. Я говорю не об акциях, хотя именно на это и смотрит большинство сторонников Berkshire.
В то время как акции технических компаний взлетели до небес в начале года, акции Berkshire падали в цене. Она опустилась до отметки в $40,8 тысячи в марте, когда, по словам Баффетта: «Мы были в другом списке – самых любимых для игры на понижение». Потом акции опять поднялись до отметки в $71 тысячу, то есть от нижней точки получили заработок в 74 %.
В конце января акции продавались по $68 тысяч. Благодаря обратному движению доходность Berkshire составила 26,6 % на календарный год – в плохой год для большинства компаний, включая семь из десяти первых в списке «Самых любимых».
И что! Реальная история – то, что происходит в компании, а не с ее акциями. В тяжелом деле ассигнования капитала – которое является его величайшим талантом – Баффетт в этот год совершил или инициировал покупку не менее чем восьми компаний. Мы здесь говорим не об акциях (хотя некоторые из них были публичными компаниями), а именно о целых предприятиях.
Одна из покупок, U.S. Liability of Wayne, стала еще одним активом страховой империи Berkshire. Остальные представляют собой новые овощи в винегрете Berkshire, занимаясь до ужаса различным бизнесом и при этом представляющим старую экономику, продающими, например, кирпичи и ботинки (Justin Industries из Форт-Уэрта), дорогие ювелирные украшения (сеть магазинов Ben Bridge, главный офис – в Сиэтле), ковры (Shaw Industries из Долтона, Джорджия). Общая цена покупок составила $8 миллиардов. Эта сумма – лишь малая часть от тех $22 миллиардов акциями, которую Berkshire заплатила за фирму по перестрахованию General Re в 1998 году. Но $8 миллиардов за эти восемь компаний были почти полностью оплачены наличными. А это большое количество наличных – в пять раз больше, например, чем те $1,5 миллиарда, которые Berkshire вложила много лет назад в свою самую большую инвестицию в акции за всю историю, American Express. И ни капли заемных денег в этих $8 миллиардах не было. Баффетт просто взял из своего большого ящика эквиваленты наличности, которые терпеливо держал у себя, и отдал деньги.
Когда все покупки будут завершены, Berkshire получит почти в два раза больше сотрудников и $13 миллиардов в доходах – хотя $5 миллиардов из этого, от компании MidAmerican Energy, не будут консолидироваться из-за нормативных ограничений. Даже несмотря на это, доходы Berkshire за 2000 год, по отчетам, должны составить примерно $30 миллиардов. В этом году Berkshire впервые появится среди первых пятидесяти компаний списка Fortune 500. Доходы компании должны быть около $3 миллиардов, включая значительный прирост капитала, который Berkshire реализовала в течение года от продажи определенных акций, названия которых Баффетт еще не сказал.
Он никогда не ставил цель добраться до верхних строчек списка Fortune 500. Также у него не было значительного плана по приобретениям – «кроме как отвечать на телефонные звонки», говорит он, – еще в начале 2000 года. Правда в том, что, когда дело касается увеличения ценности компании для инвесторов, он видит мир не так, как видят его большинство исполнительных директоров. Баффетт не сосредотачивается на цене акций своей компании; он может и не знать точную цену в данный конкретный день. Он не ищет взаимодействия; он покупает бизнесы, которые сами по себе генерируют здоровый заработок, и оставляет их в покое. А еще Баффетт прекрасно справляется с несколькими вещами одновременно: всегда изъявляет желание купить целый бизнес или, в альтернативе, покупать части бизнеса на бирже. Только в 2000 году он внезапно впал в покупательский азарт и стал приобретать целые компании.
Вкладывал ли он одновременно новый капитал в акции? Нет. Он покупал некоторые высокорисковые облигации, среди них бумаги Finova (но не Conseco, хотя в некоторых недавних публикациях говорилось, что покупал). Баффетт, однако, продавал акции с приличной чистой прибылью в 2000 году и до этого четыре года тоже. Это отступление соответствует его широко известному мнению, что в ближайшие годы доход от акций не будет соответствовать тому, который инвесторы зарабатывали в 1980-х и 90-х годах. Среди акций, которые, по известным данным, он продал за последние несколько лет, – акции McDonald’s и Disney.
На самом деле известный своим грамотным выбором акций, Баффетт предпочитает, чтобы Berkshire развивалась не за счет акций, растущих в цене, как предположило бы большинство людей, но за счет добавления в конгломерат других компаний. Да, это может добавить и проблем тоже – и у него были некоторые, – но он все равно предпочитает двигаться в этом направлении.
Предпочтение это эмоционально. Он любит работать с менеджерами дочерних предприятий Berkshire и строить реальный, работающий бизнес. Это экономическое предпочтение – из-за налогов. Представьте:
1) дочерняя компания Berkshire, такая как See’s Candies, приносит $10 миллионов после уплаты налогов;
2) Coca-Cola одновременно приносит $125 миллионов после уплаты налогов, что значит, что доля Berkshire – учитывая, что она владеет 8 % акций Coca-Cola – была бы $10 миллионов. Те $10 миллионов, которые заработала See’s, полностью принадлежат Berkshire. $10 миллионов, которые приносит Coca-Cola, однако, заключены в ловушку: чтобы по-настоящему забрать эти деньги, Berkshire должна заплатить дополнительный налог либо на дивиденды Coca-Cola, которые получает, либо на прирост капитала, который реализует сразу после продажи акций Coca-Cola (хотя пока еще ничего не продавала).
Если возможности для реинвестирования капитала внутри Coca-Cola достаточно хороши, а значит, и доходы, «принадлежащие» Berkshire, вырастут, Баффетт счастливо принимает этот налоговый тариф. Но у него нет никаких проблем с $10 миллионами, заработанными внутри компании, – вот что он хотел бы иметь.
Он любит наличные деньги любого плана, конечно, и в Berkshire создал машину, которая производит значительное их количество. Двигатель в этой машине – страховой бизнес компании, производящий великолепную вещь, которая называется «кассовая наличность». Это деньги, которые страховщик может инвестировать, пока удерживает страховые взносы, но в итоге они пойдут на выплату требований.
Бизнесы, которые покупает Баффетт, благодаря своим доступным фондам становятся частью этой машины тоже, генерируя наличность для дальнейшего инвестирования.
Касательно того, что он покупает: Баффетт любит покупать компании по разумной цене – это позволяет ему избегать аукционов, которые проводят инвестиционные банкиры. Он любит компании, которые приносят деньги, и делает так, чтобы ими управляли способные, честные и надежные люди. Он любит солидные заработки, конечно, но не заботится о том, насколько они стабильны: «Лучше у меня будет нестабильных 15 % дохода на капитал, – часто говорит он, – чем стабильных 12 %». Баффетт любит компании, бизнес которых может понять и которые не являются объектами крупных изменений. Именно быстрые изменения в технологиях удерживали его от инвестирования в них. Он чувствует, что не может быть уверен, сколько наличных денег техническая компания будет производить через десять лет, так что предпочитает держаться от них подальше.
Чтобы купить хорошие компании по хорошей цене, полезно, чтобы тебя воспринимали как великого бизнесмена, и у Баффетта есть такая репутация. К нему обратились сразу несколько розничных торговых магазинов мебели, в основном через знакомых: первый в Омахе, следующий в Юте, потом в Техасе, потом в Массачусетсе, потом в Айове. Для некоторых продавцов Berkshire – это пристанище, место, где можно приютиться, когда, скажем, некоторые члены семьи, контролирующей частную компанию, хотят денег, а другие хотят продолжать управлять бизнесом. Последним Баффетт обещает независимость и уважение, и потом – исключив возможность непреодолимых проблем, с которыми просто необходимо разобраться, – реализует свое обещание. «У нас нет выпускника бизнес-факультета, который постоянно говорит этим людям, что делать, – утверждает Баффетт. – И, видит бог, я тоже не хочу им ничего говорить». Для акционерных компаний, которые тоже могут иметь семейные причины для продажи, или просто хотят покинуть холодный мир досадных курсов акций, нереалистичных ежеквартальных требований и недружелюбных потенциальных покупателей, Berkshire также является раем.
Эти параметры приобретения имеют логику в любое время. Но финансовый характер 2000 года ужесточался, что обеспечило Berkshire преимущество в покупке компаний. Деньги, доступные для покупок, постепенно стали заканчиваться к концу года, притом что бросовые облигации было сложно продать, а крупные инвесторы в акции довольно упрямые. На самом деле один из нью-йоркских инвестиционных банкиров, заехав как-то к Баффетту, сказал, что считает Berkshire единственным инвестором в стране, который мог выложить $5 миллиардов за долю в акционерном капитале.
Нет лучшей иллюстрации преимуществ Berkshire и проворства, с которым Баффетт готов воспользоваться ими, чем покупка Johns Manville, восьмого приобретения за год. Репутация Manville в 2000 году включала в себя $2 миллиарда дохода от продажи изоляционных и профильных покрытий, более чем $200 миллионов прибыли, и контрольного акционера – трастового фонда, основанного в дни банкротства Manville, чтобы разрешить проблемы с обязательствами по асбесту. В середине 2000 года поглощающая группа согласилась приобрести компанию за $2,8 миллиарда. Но бизнес Manville пошел по циклическому курсу, и покупатели столкнулись с проблемой финансирования. Группа отказалась от сделки 8 декабря, в пятницу. В затруднительном положении оказался исполнительный директор Manville, Чарльз «Джерри» Генри, который рассчитывал принять участие в выкупе и очень хотел распрощаться с трастовым фондом.
Баффетт и человек, которого он уже много лет называет своим партнером, вице-президент Berkshire Чарльз Мангер (проживающий в Лос-Анджелесе), наблюдали за историей Manville с задних рядов. И через три дня, в понедельник, они позвонили участникам трастового фонда и предложили $2,2 миллиарда за Manville, деньги сразу. Они заключили сделку, обсудив ее по телефону, за двадцать четыре часа и опубликовали заявление о продаже 20 декабря. В тот день Джерри Генри выступил перед работниками Manville в Денвере и объявил, под радостные возгласы: «Санта-Клаус существует. Но живет он не на Северном полюсе, друзья мои. Он живет в Омахе».
Генри, 59 лет, позже приехал к Баффетту в Омаху, и встреча продлилась шесть часов. Он приехал на встречу, рассказывает Генри, с мыслями выйти на пенсию и готов был сказать: «Я ухожу», – если бы хоть на секунду решил, что не сможет работать с Баффеттом. Однако он ушел со встречи с мыслями: «Теперь я думаю только о том, как заставить эту компанию работать. Очень просто проследить, что происходит с предприятиями Баффетта. В итоге все просто не хотят подвести этого человека».
Для написания этой статьи я поговорила с главами всех восьми компаний, которые купила Berkshire. Я не слышала никаких жалоб на их нового владельца, только комплименты. И действительно, нет причин, по которым этим людям стоило бы публично ворчать на своего босса, особенно одному из его друзей. Однако я слышала истории, что продавцы отказывались от больших денег только для того, чтобы заключить сделку с Berkshire.
Эд Бридж, сорока четырех лет, глава компании Ben Bridge Jeweler в четвертом поколении, пару лет назад, в период, когда сильно заболел, задумался о том, что следует продать очень ценную семейную частную компанию. Он подумывал о первичном публичном размещении акций, или финансируемом выкупе, или продаже «стратегическому» покупателю, то есть какому-то сходному бизнесу. Но его направил к Berkshire Барнетт Хельцберг из Канзаса, который продал свой собственный бизнес ювелирных магазинов Баффетту в 1995 году. Бридж не совсем понимал, с чего бы это Баффетта могла заинтересовать сравнительно маленькая компания, описанная Бриджем как «шестьдесят пять лавочек в одиннадцати западных штатах». Тем не менее Бридж поговорил по телефону с Баффеттом в начале прошлого года, потом послал ему кое-какие финансовые данные. Обратно пришел полный энтузиазма ответ Баффетта, который Бридж вспоминает: «Ребята, да вы молодцы, просто молодцы».
Потом дело стало двигаться к сделке. Но стратегический покупатель услышал, что Бридж, возможно, продает компанию, и связался с ним, чтобы выдвинуть предложение. «Я думаю, – говорит Бридж, – что мы, возможно, могли бы получить на 20 % больше у этого покупателя, чем получили от Berkshire. Но я также считаю, что мы бы разрушили бизнес, если бы пошли по этому пути». Так что в начале мая он и Баффетт договорились по поводу деталей сделки (включая цену, которая не афишировалась). Они не ударили по рукам, потому что к этому моменту еще даже не встречались. Баффетту это прекрасно подходило. «Я все время покупаю компании по телефону», – сказал он Бриджу. Но Бридж очень хотел встретиться с Баффеттом лично. Ему представился такой шанс в мае, когда Баффетт по пути на конференцию Microsoft нанес визит Бриджу.
«Вот что происходит сегодня: рекордная доля заработков, которая могла полностью достаться владельцам, теперь уходит все разрастающейся армии Помощников».
Менеджеры и работники, с которыми он говорил в тот день, заняли несколько часов его времени: он невероятно вынослив, когда делает то, что ему нравится. Они также увидели Баффетта обыкновенного: в очках, похожего на жителя Среднего Запада; небрежно причесанные седые волосы; расстегнутый пиджак, подтяжки и, вероятно, тот же самый галстук, который он носил уже целый месяц; прямой разговор, упакованный в метафоры. Директива, которую Баффетт дал в тот день, похожа на те, что он давал всем своим компаниям: «Просто продолжайте заниматься тем, чем занимались. Не стоит говорить снайперу, какую позицию ему лучше принять».
Бридж также вспоминает, что когда они проезжали с Баффеттом мимо одного из магазинов See’s Candies и Баффетт назвал его объем продаж в долларах Бриджу, который несказанно удивился такой невероятной памяти, Баффетт ответил: «Ну, я люблю цифры». Это заставило Бриджа задуматься, о чем его предупреждал глава дочерней компании Berkshire, когда Бридж стал расспрашивать про Баффетта: «Не показывай тех цифр, которые ты не хочешь, чтобы он знал, потому что Баффетт их запомнит».
Покупательский энтузиазм Баффетта поднимает вопрос: какие результаты показали его прошлые приобретения? В общем-то, они были очень успешными, но не все стали однозначными победителями. General Re, покупка ценой в $22 миллиарда в 1998 году, едва выжила на жестком рынке перестрахования, и по ней сильно ударили собственные ошибки в установлении цен. Компания пытается решить эти проблемы, и ей удалось улучшить результаты в 2000 году, но некоторые аналитики страхования спорят, что Баффетт поспешил с этой покупкой. Он и сам оплакивает любую сделку в акциях, как эта, потому что не любит отдавать доли владения в Berkshire. Но говорит, что уверен: General Re станет ценным активом Berkshire.
В компаниях Баффетта, не относящихся к страхованию – производителях, розничных магазинах и компаниях сервиса, – показатели рентабельности выглядят неплохо, особенно учитывая, что эти бизнесы по большому счету будничные. В 1999 году компании заработали $700 миллионов до вычета налогов на $5,7 миллиарда выручки от основной деятельности. После выплаты налогов их чистая прибыль составила примерно 7,7 %, что гораздо выше среднего по списку Fortune 500 – 5 %.
Более того, менеджеры многих дочерних компаний Berkshire работают по компенсационному соглашению, позволяющему сократить использование капитала до минимума – и передать любые лишние деньги в головной офис в Омахе. («Вот поэтому, – говорит Баффетт, – я всегда прихожу в офис по субботам, чтобы лично открыть почту».) Как только деньги доходят до главного офиса, кстати, они идут не на зарплату Баффетта: его зарплата в Berkshire составляет $100 тысяч в год и подниматься не собирается. С другой стороны, он владеет 31 % акций Berkshire, которые недавно стоили около $32 миллиардов, так что жалеть его не стоит.
В составе компаний-производителей самым большим разочарованием Баффетта была компания Dexter Shoes из Мэна, которую он купил в начале 90-х примерно за $440 миллионов в акциях. Учитывая жесткую зарубежную конкуренцию, Dexter отчаянно боролась за свои заводы в США, но в итоге из этих усилий получилось лишь сильное снижение доходов и позже крупные потери. Делая непривычное для себя заявление, Баффетт в своем ежегодном отчете сообщил, что определенно переплатил за Dexter и что еще сильнее ошибся, заплатив за покупку акциями. Он добавил, что не считает, что в ситуации виноват исключительно менеджмент Dexter.
Но случались и другие ситуации, в которых менеджмент был определенно проблемой и приходилось прибегать к увольнениям. Некоторые проблемы возникали в компаниях, которые он покупал у семей, где у старших и очень компетентных менеджеров, изначально стоявших у руля, не было детей со схожими способностями (что может быть причиной, по его мнению, по которой старшее поколение решило продать компанию). Он столкнулся с такими проблемами в Fechheimer, производителе униформы из Цинциннати, которую Berkshire купила в 1986 году, когда компанией управляли два брата в возрасте старше шестидесяти лет. Один из братьев уволился, а второй, исполнительный директор, заболел. Сын исполнительного директора занял пост, но не смог справиться со своими обязанностями и был уволен. Годы шли, а исполнительного директора так и не могли назначить. Наконец, в 1999 году Баффетт все же сделал попытку повлиять на компанию, назначив менеджера одной из своих страховых компаний Брэда Кинстлера главой Fechheimer. «Он просто великолепно справляется, – говорит Баффетт с облегчением. – Возможно, нам стоит пробовать подобные вещи чаще».
Энергичность, с которой Баффетт начинает чинить эту машину или вообще делать что-нибудь для Berkshire, не соответствует его семидесяти годам. Тем не менее его возраст – объект волнения для акционеров компании. Это понятно, учитывая, что такое Berkshire. Во-первых, это прекрасная коллекция активов, ценность которых не уменьшится, даже если Баффетта не станет. Во-вторых, это его навык инвестирования денежного потока от этих активов – и этот талант, вероятно, незаменим.
Тема возраста получила особое внимание прошлым летом, когда Баффетт лег на операцию по удалению нескольких полипов (все доброкачественные) в кишечнике. Он быстро поправился, возобновив утренние пробежки на беговой дорожке, и вернулся к своим гамбургерам, картошке фри, щедро посыпанной солью, изредка фруктовому мороженому Dairy Queen и вишневой коле.
Тем не менее операция заставила прессу еще раз пересмотреть то, что он сказал в своем ежегодном отчете о переходе прав менеджмента. Если бы Баффетт скончался сегодня, его 46-летний сын Говард, председатель фирмы сельскохозяйственного оборудования в Ассумпшене, штат Иллинойс, а также фермер, стал бы независимым председателем совета директоров Berkshire. Огромная работа, которую начальник проделывает сейчас, будет разделена между двумя людьми. Луис Симпсон, шестидесяти четырех лет, управляющий инвестициями дочерней компании Berkshire, GEICO, вероятно, возьмет в свои руки и управление портфелем Berkshire. Работа по надсмотру за действующими дочерними предприятиями перейдет кому-то из внутренних лиц, уже выбранному Баффеттом, имя которого пока публично не разглашается. В октябрьской статье Wall Street Journal указал, что три исполнительных директора дочерних предприятий Berkshire могут стать возможными кандидатами: Аджит Джейн, 49 лет, который работает с Баффеттом над созданием скрытых, крупных страховых сделок; Тони Найсли, 57 лет, глава GEICO; и Ричард Сантулли, 56 лет, исполнительный директор Executive Jet.
Баффетт говорит, что любой из них может справиться с работой лучше, чем он сам, – «но не дайте этому заявлению вас обмануть». У него в любом случае есть решение: «Забудьте о дроблении акций; мы просто разделим мой возраст».
Очень сложно размышлять о преемниках серьезно, потому что Баффетт (и его врач) считают состояние здоровья прекрасным, и он планирует продолжать работать до бесконечности. Баффетт любит свою работу – обожает! Так же как и Джек Уэлч, конечно, но у General Electric есть правила об уходе на пенсию, а у Berkshire – нет. Баффетт послал Уэлчу шутливое напоминание об этом недавно, после того как Уэлч, которому уже шестьдесят пять, прокомментировал в Financial Times по поводу возраста: «Нет ничего хуже, чем увидеть старого, слюнявого председателя, восседающего на своем посту».
Баффетт послал факс с этим предложением Уэлчу и подписал от руки: «Джек, мы не терпим подобные разговоры в Berkshire. Я оставлю Чарли на сцене – он имел в виду вице-президента Мангера, которому семьдесят семь, на сцене ежегодной встречи Berkshire, – чтобы акционеры знали: могло быть и хуже».
Может быть, несколько странно спрашивать 77-летнего директора, не считает ли он, что его 70-летний друг уже потерял хватку, но именно это мы и сделали недавно – спросили у вышеупомянутого Чарли, который считается самым проницательным человеком среди всех, кто знает Баффетта. Видит ли он, спросили мы Мангера, какое-нибудь ухудшение в ментальных силах Баффетта или в его способности нестандартно мыслить? Сначала Мангер дал абсолютно типичный односложный ответ: «Нет». Недолго подумав, он добавил, что сегодняшний Баффетт, может быть, «немножечко лучше», чем Баффетт прошлого. «Потому что он больше знает, – говорит Мангер. – Конечно, я видел, как многие люди стареют, и знаю, что все может произойти очень быстро. Некоторые несутся со скоростью 150 километров в час и потом – как апельсиновое дерево – быстро вянут. Так что тут нельзя предугадать. Но я не вижу ни малейших ухудшений в ментальных способностях Уоррена». Мангер добавляет, что Berkshire создала репутационное преимущество. «Это сокращает путь, – говорит он. – Мы, по сути, заключили сделку по покупке Johns Manville, даже не встречаясь ни с кем из компании».
Тем, кто знает его, также кажется, что Баффетт все еще продолжает сыпать свежими идеями. Он не слишком часто сталкивается с инновациями в продуктах, если только не считать его привычку помогать See’s в выборе нового вкуса леденцов. Но Berkshire постоянно имеет дело с акционерами, и вот где появляются инновации: Баффетт дает им «руководство владельца», в котором утверждаются принципы действия Berkshire; позволяет лично определить (основываясь на количестве акций во владении), куда должны идти благотворительные взносы Berkshire; даже структура ежегодной встречи, которая позволяет акционерам пять часов задавать вопросы директорам компании, Баффетту и Мангеру, – любой вопрос, связанный с бизнесом, какой они захотят.
И, конечно, ежегодная встреча в Омахе сама по себе уникальна. Туда приезжает около десяти тысяч акционеров, многие из-за границы, чтобы развлекаться целые выходные: бейсбольный матч, на котором Баффетт делает первую подачу, обычно плохо; бесконтрольный шопинг («Я надеюсь», – говорит Баффетт) в ювелирном магазине «Borsheim» в Омахе, который принадлежит Berkshire; а еще несколько часов обучения от Баффетта и Мангера – именно это является ключевым моментом встречи.
В общем, Berkshire – компания, которая прежде всего думает о своих акционерах – хотя может быть один момент, в котором Баффетт и некоторые из его приверженцев не согласны. Кроме Баффетта я не встречала исполнительного директора, не считающего, что его акции недооценены. У Баффетта, однако, бывают периоды, например в 1998 году, когда акции Berkshire поднялись выше $80 тысяч, он посчитал, что акции переоценены. Баффетт много размышлял об этом, потому что ему не нравится, что акционеры Berkshire будут покупать или продавать акции по ценам, заметно отличающимся от того, что он считает зоной справедливости. «Я больше беспокоюсь, что акции Berkshire будут оценены слишком высоко, нежели слишком низко, – недавно сказал Баффетт. – Выйдет ли она из-за этой ереси из первой десятки «Самых любимых»?
Для акционеров Berkshire свежие идеи – это, вероятно, важнее всего, и они обычно появляются из базовой страховой компании, National Indemnity. За годы этот страховщик приобрел неплохую репутацию во всем мире благодаря готовности выписывать страховые полисы, покрывающие практически любой риск, практически на любую сумму (хотя компания всегда прикрывает возможные риски), если страховой взнос удовлетворителен. Расчет вероятностей этих страховых полисов – это совместный проект Баффетта и Аджита Джейна – оба директора прекрасно играют в эту игру, и оба иногда ставят Berkshire в довольно странные ситуации. Понадобился бы не один десяток страниц, чтобы полностью рассмотреть этот вопрос, но вот пример: в прошлом году они выписали полисы, обеспечивая страхование Grab.com на выплату приза в $1 миллиард (при стоимости полиса $170 миллионов). Приманка, которую Grab.com использовала, чтобы привлечь миллионы людей на свой веб-сайт для сбора информации о них, что было полезно для участников рынка. Игра для посетителей сайта состояла в том, чтобы выбрать семь цифр между 1 и 77 и угадать правильную комбинацию; в подписи было указано: шанс, что кто-то выберет правильных семь цифр, невероятно мал. Никто не знал этого лучше, чем Баффетт и Джейн, и на самом деле никто так и не выиграл. Но, очевидно, кто-то все же мог, и это проделало бы огромную брешь в заработках Berkshire. «Я бы не стал устраивать все это, если бы нам пришлось выплачивать, – говорит Баффетт, – но мы идем на хорошо взвешенные риски, подобные этому, постоянно. Мы делаем то, что практически никто не хочет делать».
Джейн, чей офис находится в Коннектикуте, – человек, который на самом деле увидел изменения в Баффетте. В начале 90-х они разговаривали почти каждый вечер, примерно в 9 по времени Омахи, про то, что произошло в сфере страхования за день. Потом Баффетт начинал играть в бридж по Интернету, но сейчас обычно в девять он уже этим не занимается. Джейн говорит, что это изменение не так уж плохо: «Мы теперь говорим просто до или после бриджа».
«Кто-то отдыхает сегодня в тени, потому что кто-то посадил дерево много лет назад».
Часто играя в бридж с Баффеттом, одновременно как партнер и противник, я пришла к выводу, что его стиль игры в бридж некоторым образом напоминает стиль ведения бизнеса и инвестирования (хотя иногда он гораздо критичнее относится к партнерам по бриджу, чем к своим менеджерам). В бридже он не использует большинство современных методов ставок, которые множество игроков принимают в качестве стандарта. Он знает все шансы в игре, так что одновременно делает ставки и разыгрывает свою руку, держа их в голове. Он очень сосредоточен во время игры, постоянно анализирует ходы, и у него получается все лучше – хотя Баффетта нельзя назвать признанным экспертом в мире бриджа. Когда он делает глупую ошибку, то обычно сильно себя за нее критикует. «Не могу поверить, что я вообще это сделал, – сказал он недавно после партии. – Это было невероятно». Обвинительное замечание напомнило мне, как однажды Баффетт сказал о своих ошибках в бизнесе: «Мне не важно, что никто не узнает. Я знаю».
Однако результаты его работы показывают, что ошибок было не так уж и много. И, учитывая прекрасное здоровье, Баффетт, скорее всего, будет и дальше стараться улучшать свои показатели. Интересный факт о Berkshire на данный момент: во всех трех компаниях, куда он сделал самые большие инвестиции – Coca-Cola, American Express и Gillette, – новые исполнительные директора (Дуглас Дафт в Coca-Cola, Кеннет Ченолт в American Express и Джеймс Килтс, исполнительный директор Nabisco, которого только что наняла Gillette). Это позволит Баффетту понаблюдать за некоторыми изменениями. И как он с наслаждением говорит: «Я могу теперь смотреть на эти прекрасные компании, которыми мы владеем».
У него также все еще есть свободные средства. «Компания напоминает мне мультфильм «Фантазия» с Микки-Маусом в роли ученика чародея, – говорит он. – Его проблемой был потоп. Наша проблема – наличные». Но они вряд ли прожгут дыру в кармане Баффетта – терпение всегда было сильной его стороной. Теперь, когда он постоянно покупает, вряд ли стоит делать ставку – если только вы не купите один из страховых полисов Berkshire, – на то, что Баффетт снова не пойдет в атаку.
19 февраля 2001 года
Кэрол Лумис
Из колонки «Письма Fortune»
«Машина ценностей» – великолепная статья, но я не согласен с одним из заявлений, которое вы выдвигаете: «Баффетт не ищет взаимодействия». Ищет или нет, Баффетт показывает невероятные примеры его достижения. Постоянная высокая доходность на капитал компании становится великолепной под эгидой Berkshire. Возьмите, к примеру, See’s Candy, Buffalo News, Scott Fetzer и так далее. Они вдвое увеличили доходность на основной капитал компании и получили гораздо больше двойного увеличения фактической стоимости компании.
Хотя показатели взаимодействия интересны, источник этих показателей гораздо важнее. Баффетт – единственный глава конгломерата, который не придерживается административно-управленческой модели. В некотором смысле он создал новую модель управления.
Баффетт – один из величайших менеджеров в истории. Он создал самый успешный из всех конгломератов 60-х годов, самый успешный из всех инфляционных хеджей 70-х годов, и на грани того, чтобы создать крупнейшего «убийцу категории» (компания, которая не оставляет возможностей для конкуренции на рынке. – Прим. перев.) всех времен (целую коллекцию «убийц категорий»). Нужно отдать должное, в сфере управления он гений.
Чарльз Уолман
остров Вашингтона, Висконсин
26 марта 2001 года
Уоррен Баффетт о бирже
Речь Баффетта на конференции 1999 года Allen & Co. в Сан-Валли, Айдахо, на конклаве бизнес-лидеров, настолько понравилась читателям, что Херберт Аллен, глава компании, попросил Баффетта двумя годами позже повторить ее. И снова я работала с Баффеттом, переписывая его речь (которую он произнес в июле 2001 года) в статью для Fortune. На первой полосе мы анонсировали статью вопросом: «Так что же сейчас происходит – кажется, что биржа отражает совсем непривлекательную прибыль, результаты чужой войны и снижение доверия покупателей?»
Рассуждения Баффетта – пример его нестандартного мышления – обращаются к нескольким темам, которые его особенно беспокоят: стабильность экономики США; то, что инвесторы очень много вкладываются в пенсионные фонды из-за того, что не могут игнорировать поведение рынка в прошлом; важность цены в расчетах при покупке.
За два года между его первой и второй речью промышленный индекс Доу – Джонса упал с 11 194 до 9500 пунктов, когда лопнул пузырь доткомов. Только на основе цен ожидания Баффетта от долгосрочной прибыли на капитал с тех пор изменились.
Но не слишком. График в статье, основываясь на системе подсчетов Баффетта, показывает, что цены все же были исторически высокими по сравнению с ВВП. График стал известным: в последующие годы я часто получала звонки и письма с просьбой к Fortune обновить данные. Мы в итоге так и сделали, опубликовав новую версию графика в начале 2009 года, и тогда казалось, что акции больше не будут опускаться.
Кэрол Лумис
В последний раз, затрагивая эту тему в 1999 году, я разбил предыдущие тридцать четыре года на периоды по семнадцать лет, которые в соотношении урожайных и неурожайных лет были невероятно симметричны.
Вот первый период. Как вы можете видеть, за семнадцать лет промышленный индекс Доу – Джонса вырос на одну десятую долю процента.
Средний показатель промышленного индекса Доу – Джонса
декабрь 31, 1964 год: 874,12
декабрь 31, 1981 год: 875,00
Второй период, обозначенный невероятно агрессивным рынком, уже заканчивался (хотя точно я этого не знал).
Средний показатель промышленного индекса Доу – Джонса
декабрь 31, 1981 год: 875,00
декабрь 31, 1998 год: 9181,43
Итак, нельзя объяснить это невероятное отклонение на рынке, скажем, разницей в росте валового национального продукта. За первый период – в эти смутные для рынка времена – ВНП на самом деле вырос более чем в два раза быстрее, чем во второй период.
ПРИРОСТ ВАЛОВОГО НАЦИОНАЛЬНОГО ПРОДУКТА
1964–1981: 373 %
1981–1998: 177 %
Тогда как это объяснить? Я заключил, что контрастные движения рынка были вызваны мощными изменениями в двух критических экономических переменных, а также связанной с ней психологической силой, которая периодически вступает в игру.
Здесь мне нужно напомнить вам об определении «инвестирования», которое очень просто, но которое мы часто забываем. Инвестировать – это вложить деньги сейчас, чтобы получить больше денег потом.
Это определение связано с первой из двух экономических переменных, которые повлияли на цену акций за оба периода, – с процентной ставкой. В экономике процентная ставка действует так же, как сила гравитации в физическом мире. Во все времена, на всех рынках, во всех частях света самое малейшее изменение в ставке изменяет ценность всех финансовых активов. Это можно четко проследить на примере изменения цен на облигации. Но это правило применимо также и к сельскому хозяйству, запасам нефти, акциям и всем остальным финансовым активам. Процентная ставка очень сильно влияет на ценность. Если процентная ставка, скажем, составляет 13 %, текущая ценность доллара, который вы получите в будущем от инвестиции, даже близко нельзя сравнивать с текущей ценностью доллара, если ставка составляет 4 %.
Возьмем показатели процентных ставок на ключевые даты в наш 34-летний интервал. Они сильно поднялись – и это было плохо для инвесторов – в первой половине этого периода и сильно опустились – благо для инвесторов – во второй половине.
Процентная ставка, долгосрочные правительственные облигации
декабрь 31, 1964 год: 4,20 %
декабрь 31, 1981 год: 13,65 %
декабрь 31, 1998 год: 5,09 %
Другая критическая переменная здесь – то, сколько инвесторы планируют получить от компаний, в которые инвестировали. Во время первого периода ожидания сильно упали из-за того, что корпоративные доходы выглядели не слишком хорошо. К началу 1980-х сильное экономическое давление председателя Комитета по ценным бумагам и биржам на самом деле вывело корпоративную доходность на уровень, которого люди не видели с 1930-х годов.
Конечный результат – инвесторы потеряли уверенность в американской экономике: они смотрели в будущее и считали, оно будет омрачено двумя негативными факторами. Во-первых, инвесторы не ожидали ничего хорошего со стороны корпоративных доходов. Во-вторых, огромные доминирующие процентные ставки еще больше снижали эту скудную прибыль и, казалось, будут снижать далее. Эти два фактора, работающие вместе, вызвали стагнацию на бирже с 1964 по 1981 год, несмотря на то, что эти годы показали огромные улучшения в ВНП. Бизнес в стране вырос, а оценка инвесторами этого бизнеса снизилась!
И потом расхождение этих факторов создало период, во время которого гораздо меньший прирост ВНП сопровождался просто золотой жилой на бирже. Во-первых, возникло большое увеличение в проценте доходности. Во-вторых, очень сильно упали процентные ставки, что сделало доллар будущей прибыли гораздо более ценным. Оба эти феномена были реальным и мощным двигателем для преимущественно растущей биржи. И вовремя добавился в это уравнение психологический фактор, который я упомянул: спекулятивный трейдинг разросся просто из-за движений на бирже, которые наблюдали люди. Позже мы рассмотрим патологию этой опасной и часто встречающейся болезни.
«Количество акций, которые ассигнованы на благотворительность, имеют стоимость $37 миллиардов. Это самое крупное благотворительное пожертвование в истории».
Два года назад я считал, что благоприятные основные тенденции преимущественно будут следовать тем же путем. Чтобы биржа сильно росла с уровня, на котором находилась тогда, либо долгосрочные процентные ставки должны были снизиться еще сильнее (что всегда возможно), либо должно было возникнуть сильное увеличение корпоративной доходности (что казалось на тот момент гораздо менее возможным). Если вы посмотрите на график соотношения доходов за пятьдесят лет после уплаты налогов и ВВП, то обнаружите, что этот показатель обычно держится между 4 % – что было в плохой год – 1981-й, например, – и 6,5 %. Очень редко цифра переваливает за 6,5 %. В годы с очень хорошей доходностью, 1999-й и 2000-й, этот уровень был меньше 6 %, а в этом году может оказаться даже меньше 5 %.
Теперь у вас есть мое объяснение этих невероятно различных 17-летних периодов. Вопрос в том, что эти периоды прошлого говорят о будущем на бирже?
Чтобы предположить ответ, я бы хотел заглянуть в прошлое, в XX век. Как вы знаете, это был поистине Американский век. У нас появились автомобили, самолеты, радио, телевидение и компьютеры. Это был великолепный период. На самом деле рост выработки на душу населения в США, измеренный в реальных долларах (а именно, без влияния инфляции), был захватывающим – 702 %.
В этом веке были, конечно, и очень трудные годы – например, период Великой депрессии – с 1929 по 1933 год. Но если посмотреть на ВНП на душу населения по десятилетиям, что представлено в графике на первой странице, то мы увидим нечто невероятное: как нация, мы последовательно продвигались на протяжении всего века. Так что можно предположить, что экономическая ценность США – по крайней мере, измеренная рынком ценных бумаг – будет расти так же, соответственно, последовательными темпами.
Но так не произошло. Из предыдущего рассмотрения периода 1964–1998 годов мы знаем, что параллелизм полностью исчез в это время. Но точно так же происходило и на протяжении всего века. В самом начале, например, между 1900 и 1920 годами, страна вырвалась вперед, резко увеличив использование электричества, автомобилей и телефона. Но рынок едва двигался при показателях в 0,4 % ежегодного прироста, который, грубо говоря, был аналогом скудных доходов в период между 1964 и 1981 годами.
Средний показатель промышленного индекса Доу – Джонса
декабрь 31, 1899 год: 66,08
декабрь 31, 1920 год: 71,95
В следующий период произошел бум рынка 20-х, когда Доу подпрыгнул на 430 %, до 381 пункта в сентябре 1929 года. А через девятнадцать лет – девятнадцать лет! – Доу опять оказался на уровне 177, на половине от показателя, с которого мы начали. Это правда, даже несмотря на то, что 1940-е годы показывали до сих пор самую большую прибыль по ВВП на душу населения (50 %) за любое десятилетие XX века. Дальше последовал 17-летний период, когда акции наконец-то взлетели – и бизнес получал прибыль пять к одному. Потом последовали периоды, которые мы обсудили вначале: стагнация до 1981 года и ревущий бум, который завершил этот великолепный век.
Если подвести итоги, у нас было три крупных долгосрочных периода повышения рынка, которые покрывают почти сорок четыре года, когда Доу увеличился более чем на 11 000 пунктов. И у нас было три периода стагнации, покрывающие пятьдесят шесть лет. Во время этих 56 лет в стране произошел мощный экономический прогресс, однако Доу на самом деле снизился на 292 пункта.
Как это могло произойти? В расцветающей стране, в которой люди сосредоточены на том, как заработать деньги, как могло произойти три длительных и мучительных периода стагнации, из-за которых в сумме – оставим в стороне дивиденды – мы лишились наших денег?
Ответ кроется в ошибке, которую постоянно повторяют инвесторы – это и есть психологическая сила, которую я упоминал выше: люди по привычке смотрят в зеркало заднего вида, и в большинстве случаев лишь на самый последний этап пройденного пути.
Первая часть века предлагает живую иллюстрацию такой недальновидности. В первое двадцатилетие акции обычно приносили больший доход, чем первоклассные облигации. Эти отношения теперь кажутся причудливыми, но тогда практически не требовали доказательств. Акции считались более рискованными, так зачем покупать их, если не заплатят добавочную стоимость?
США никогда не переставали расти
ВВП на душу населения медленно повышался в начале XX века. Но если рассматривать США как акции, в общем и целом они сильно поднялись.
Рост ВВП на душу населения в XX веке (расчеты без учета инфляции)
График: журнал Fortune
В 1924 году вышла книга Эдгара Лоуренса Смита под названием Common Stocks as Long Term Investments («Обыкновенные акции и долгосрочное инвестирование»), тонкая и изначально незамеченная, но ей суждено было повлиять на биржу, как не влияло больше ничего. Книга показывала в хронологическом порядке исследования, которые произвел Смит относительно движений в стоимости ценных бумаг за пятьдесят шесть лет, заканчивая 1922 годом. Смит начал свои исследования с гипотезы: акции показывают лучший результат во времена инфляции, а облигации показывают лучший результат во времена дефляции. Это была идеально логичная гипотеза.
Но учитывая первые слова книги: «Эти исследования – хроники неудачи – неспособности фактов подтвердить выдвинутую заранее теорию», Смит продолжил: «Собранные факты, однако, кажется, стоят дальнейшего рассмотрения. Если они не докажут то, на что мы надеялись, можно освободить себя от этой гипотезы и посмотреть, к чему они нас приведут».
Один очень умный человек постоянно делал необыкновенно сложную вещь. Чарлз Дарвин говорил, что каждый раз, как только он сталкивался с тем, что противоречит сделанным выводам, записывал новые находки в течение тридцати минут. В противном случае его мозг бы отверг противоречащую информацию, так же как тело отвергает трансплантаты. Естественная склонность человека – это придерживаться своих верований, особенно если они подтверждаются недавним опытом – недостаток нашего мышления, имеющий прямое отношение к тому, что происходит во время долгосрочного повышения рынка и продолжительных периодов стагнации.
Чтобы рассказать о том, что открыл Эдгар Лоуренс Смит, я процитирую легендарного мыслителя – Джона Мейнарда Кейнса, который в 1925 году написал рецензию на книгу, чем привлек к ней внимание. В своей рецензии Кейнс говорит: «Вероятно, самая важная точка зрения мистера Смита… и определенно, самая новая точка зрения. Промышленные компании с хорошим управлением, как правило, не распространяют акционерам всю заработанную прибыль. В хорошие годы, если вообще не во все годы, они удерживают часть дохода и вкладывают его обратно в бизнес. Здесь есть элемент сложной ставки (курсив Кейна), действующий в пользу цельных индустриальных инвестиций».
Именно так, просто. Это даже не было новостью. Люди определенно знали, что компании не выплачивали 100 % их заработка. Но инвесторы не задумывались над возможными последствиями. Однако этот парень Смит говорил: «Почему акции обычно превосходят облигации? Главная причина в том, что бизнесы удерживают заработки, чтобы сгенерировать еще больше заработков – и дивидендов тоже».
Это открытие вызвало беспрецедентный рост рынка. Воодушевленные открытием Смита, инвесторы вкладывались в акции, чтобы получить двойную прибыль: изначально более высокий доход относительно облигаций и еще дополнительный рост без дивидендов. Для американской публики это новое понимание было как открытие огня.
«Когда люди утверждают, что фонд Гейтса бюрократичен, на самом деле имеют в виду, что важные решения не принимаются никем, кроме Билла и Мелинды. И мне это подходит».
Но очень скоро та же самая публика потеряла много денег. Акции сначала пришли к ценам, из-за которых снизился процентный доход по сравнению с облигациями, и в конце концов процентный доход упал гораздо ниже дохода с облигаций. Что произошло потом, наверное, покажется пугающе знакомым читателям: один лишь факт, что цена на акции поднималась так быстро, стал главным стимулом для людей наброситься на них. То, что немногие купили по правильной причине в 1925 году, многие купили по неправильной причине в 1929 году.
Проницательный Кейнс указывал об извращенном толковании такого типа в своем обзоре 1925 года. Он писал: «Это опасно… применять к будущему индуктивные рассуждения, основанные на прошлом опыте до тех пор, пока человек не сможет распознать глобальные причины возникновения подобных ситуаций в прошлом». Если вы этого не умеете делать, говорил он, можете попасть в ловушку – ожидать результатов в будущем, которые возникнут, только если условия будут такими же, как в прошлом. Особые условия, которые были у него в голове, конечно, проистекали из того факта, что исследования Смита покрывали половину века, в течение которого акции в основном приносили доход больше, чем высококлассные облигации.
Огромные просчеты, которые инвесторы допустили в 1920-х, снова возвращались в той или иной форме с тех пор еще несколько раз. Ужасное похмелье широкой публики после кутежа с акциями в 1920-х длилось, как мы могли наблюдать, до 1948 года. Бизнес в стране был тогда, по существу, гораздо более ценным, чем за двадцать лет до этого; проценты по дивидендам с облигаций увеличились более чем в два раза относительно акций; однако цена на акции составляла меньше половины от их пика в 1929 году. Условия, которые спровоцировали удивительные результаты Смита, появились снова – их было предостаточно. Но вместо того, чтобы увидеть очевидные факты в конце 1940-х, инвесторы были испуганы рынком начала 1930-х и избегали вновь подвергать себя рискам крупных потерь.
Не стоит считать, что только маленькие инвесторы слишком много внимания обращают на зеркало заднего вида. Давайте посмотрим на поведение профессионально управляемых пенсионных фондов в последние десятилетия. В 1971 году, во время Nifty Fifty, «модной пятидесятки» – менеджеры пенсионных фондов, обладая радужными предчувствиями по поводу рынка, вложили более 90 % своего чистого денежного потока в акции, что составило рекордные показатели на то время. Потом, через пару лет, рынок обвалился и акции стали гораздо дешевле. Итак, что же сделали менеджеры пенсионных фондов? Они перестали покупать потому, что акции стали дешевле!
Частные пенсионные фонды
% денежного потока, вложенного в обыкновенные акции
в 1971 году: 91 % (рекордный показатель)
в 1974 году: 13 %
Вот этого мне никогда не понять. Что касается моего личного вкуса, я собираюсь покупать гамбургеры до конца моей жизни. Когда гамбургеры падают в цене, мы поем «Аллилуйя» в доме Баффеттов. Когда они дорожают, мы плачем. Для большинства людей то же самое происходит во всех аспектах жизни – за исключением акций. Когда акции дешевеют и они могут купить больше за те же деньги, людям акции уже не нравятся.
Поведение такого рода особенно странно, когда возникает у менеджеров пенсионных фондов, которые по любой логике должны учитывать самые длинные временные горизонты из всех инвесторов. Этим менеджерам не понадобятся деньги в фонде ни завтра, ни в следующем году, ни даже в следующем десятилетии. Так что у них есть прекрасная возможность расслабиться. Так как менеджеры управляют не собственными деньгами, тем более грубая алчность не должна влиять на их решения. Они просто должны думать о том, какие действия имеют больше всего смысла. Однако менеджеры ведут себя как посредственные любители (которым платят тем не менее, будто они величайшие эксперты в этом мире).
В 1979 году, когда я чувствовал, что акции были кричащей покупкой, я написал в одной статье для журнала: «Менеджеры пенсионных фондов продолжают принимать инвестиционные решения, глядя исключительно в зеркало заднего вида. Уже несколько раз их подход доказал свою несостоятельность в прошлом и, скорее всего, так же проявится на этот раз». Это потому, что «акции сейчас продаются на таком уровне, что будут производить долгосрочные доходы, гораздо превышающие облигации».
Рассмотрим положение дел в 1972 году, когда менеджеры пенсионных фондов все еще скупали акции: промышленный индекс Доу – Джонса в конце года составил 1020 пунктов, имел среднюю балансовую стоимость 625, что составило 11 % прибыли по балансу. Шестью годами позже Доу был на 20 % дешевле, но его балансовая стоимость увеличилась почти на 40 %, и заработки составили 13 % по балансу. Или, как я писал тогда: «Акции были, очевидно, дешевле в 1978 году, когда менеджеры пенсионных фондов не покупали их, чем в 1972 году, когда их стали покупать на рекордном уровне».
Когда я писал статью, долгосрочные корпоративные облигации приносили доход около 9,5 %. Итак, я задал, казалось бы, очевидный вопрос: «Могут ли быть достигнуты лучшие результаты за двадцать лет от группы облигаций на 9,5 % ведущих американских компаний, при наступлении срока платежа в 1999 году, чем от группы акций типа Доу, купленных, в общем, по цене примерно равной их балансовой стоимости и которые принесут около 13 % прибыли на эту балансовую стоимость?» Вопрос отвечает сам на себя.
То есть если бы вы прочитали статью в 1979 году, вы бы страдали – о, как бы вы страдали – примерно около трех лет. Я и тогда очень плохо предсказывал движения цены акций на ближайший срок, и сейчас не лучше. Я чаще всего не имею ни малейшего понятия, как будет вести себя биржа в следующие шесть месяцев, или в следующий год, или в следующие два.
Но думаю, очень легко понять, что произойдет в долгий срок. И Бен Грэм рассказал нам почему: «Хотя биржа функционирует как машина голосования на короткий срок, она действует как машина взвешивания в долгосрочной перспективе». Страх и жадность играют очень важные роли, когда происходит голосование, но их невозможно измерить ни по одной шкале.
Читать бесплатно другие книги:
